giangle

Charity II

noreply@blogger.com (Giang Le) — Wed, 01 May 2013 00:14:00 +0000

Hai bài viết của 2 trí thức trẻ mà tôi rất ngưỡng mộ làm tôi (và chắc không ít người đọc khác) có nhiều suy nghĩ. Bài đầu của anh Giáp Văn Dương về niềm tin, bài thứ hai về sự thờ ơ của anh Nguyễn Đắc Kiên. Nếu chưa đọc bạn nên bỏ ra vài phút đọc 2 nguyên bản, dù có thể phải trèo tường lửa.

Giáp Văn Dương đúc kết kinh nghiệm sống và làm việc ở các nước phát triển cho rằng họ giàu vì họ tin nhau. Trong khi đó ở VN càng ngày niềm tin càng khó kiếm, một phần vì nó đã bị bào mòn trong những năm tháng chiến tranh khốc liệt, thời bao cấp đói khổ, rồi thị trường thực dụng, một phần vì người VN đã đánh mất ít nhiều tính trung thực, vốn là một giá trị lâu đời. Nguyễn Đắc Kiên, nhìn từ vụ xử Đoàn Văn Vươn, chỉ ra sự thờ ơ, vô trách nhiệm không chỉ của những vị quan tòa xử án mà đã tràn lan trong xã hội VN hiện tại. Từ góc độ này Nguyễn Đắc Kiên cũng đi đến kết luận rằng niềm tin vào xã hội, vào công lý của người dân đang dần biến mất.

Hơn 10 năm trước tôi được đọc một số bài viết của Robert Putnam và James Coleman, trong đó đặt niền tin (trust) vào trung tâm của khái niệm vốn xã hội (social capital). Mặc dù giới kinh tế học chưa thực sự thừa nhận khái niệm này, những gì trường phái New Institutional Economics (NIE) cổ súy rất gần với Putnam, Coleman và các nhà xã hội học khác kết luận về vai trò của social capital với sự thịnh vượng xã hội. Trust dưới cái nhìn của Ronald Coase là một yếu tố giúp giảm transaction cost cho các hoạt động kinh tế. Trust cũng là nền tảng của informal rules, một nửa quan trọng tạo nên các institution trong xã hội theo Douglass North.

Dưới cái nhìn của Giáp Văn Dương và Nguyễn Đắc Kiên, trust hay nói rộng hơn là social capital của VN đang mất dần. Không "tế nhị" như Giáp Văn Dương, Nguyễn Đắc Kiên thẳng thừng "tuyên án" chế độ hiện tại là tội đồ làm mất dần thứ vốn vô cùng quí giá và khó xây dựng này của dân tộc Việt. Tôi rất tâm đắc với cả hai bài viết và muốn thảo luận thêm về social capital, nhưng đó không phải là mục đích chính của entry này. Tôi đặt tựa đề của entry là Charity vì muốn quảng bá một ý tưởng rất hay mà tôi tình cờ đọc được trên Quora và đã share trên Google Plus cách đây mấy tuần.

Tác giả của bài viết đó được một người bạn dắt đến một quán cafe, ở đó một số khách hàng khi đến mua trả tiền thêm cho một vài ly cà phê mà họ không uống. Những ly cà phê đã được trả trước này, gọi là suspended coffee (cà phê "treo"), được chủ quán phục vụ cho những người vô gia cư hoặc nghèo khó đến quán sau đó. Đọc câu chuyện này làm tôi nhớ đến những bài báo về các quán cơm từ thiện 1-2 nghìn đồng ở VN, nơi mà nhiều nhà hảo tâm đến ăn một đĩa cơm rồi để lại vài trăm nghìn/vài triều đồng như một cách đóng góp thầm lặng và tự nguyện. Tôi đánh giá cao yếu tố thầm lặng và tự nguyện này của ý tưởng suspended coffee. Đây là một cách đóng góp tình nguyện trực tiếp, không cần thông qua một tổ chức trung gian và rất thiết thực. Nhà hảo tâm có thể đóng góp rất nhiều lần dù mỗi lần chỉ là một số tiền nhỏ vì (nói theo thuật ngữ kinh tế) transaction cost đã được giảm thiểu.

Ý tưởng này có thể dễ dàng nhân rộng, thay vì phải có đầu tư ban đầu khá tốn kém như những quán cơm 1-2 nghìn, hàng trăm địa điểm từ thiện có thể mọc lên tận dụng ngay "infrastructure" của những hàng quán, xe hàng rong hiện hữu ở gần các bệnh viện, bến xe, khu phố nghèo. Không chỉ cà phê "treo", rất có thể sẽ có xôi "treo", phở "treo", bánh mỳ "treo", vé xe đò "treo", cắt tóc "treo", hay thậm chí 10 phút điện thoại liên tỉnh "treo" cho những em nhỏ đi làm xa nhà có thể gọi điện về cho người thân. Chỉ cần một tổ chức nào đó đứng ra vận động và in những tờ decal hay sticker có dấu hiệu dễ nhận để các chủ quán tham gia dán lên cửa cho mọi người (muốn giúp và cần giúp) cùng biết.

Nhưng, vâng ở đời không tránh được chữ nhưng. Sau khi có 24 bạn ủng hộ ý tưởng này trên Google Plus của tôi, một comment xuất hiện lo ngại rằng làm sao tin được các chủ quán sẽ chia sẻ lại những phần đóng góp trước đó cho những người nghèo khó cần giúp đỡ. Tôi tin cộng đồng sẽ có nhiều sáng kiến để giám sát và nâng cao hiệu quả của ý tưởng này. Ví dụ những hàng quán tham gia sẽ do cộng đồng bình chọn trên các social network. Xét cho cùng những người bình chọn sẽ là những người biết rõ chủ quán có phải là người tử tế và trung thực hay không, rồi cũng chính những người bình chọn sẽ là những người sẽ mua hàng "treo" ở những hàng quán đó. Tôi tin xã hội này vẫn còn rất nhiều hàng quán lương thiện, trung thực, và cộng đồng đủ tinh tường để phân biệt họ với những nơi làm ăn chụp giật, bất chấp đạo lý.

Nhưng, lại nhưng :-), entry này mở đầu với trust và social capital của Giáp Văn Dương và Nguyễn Đắc Kiên, tôi sẽ để lại việc mổ xẻ, phân tích và triển khai ý tưởng thiện nguyện này cho các bạn (đã có một số bạn trẻ thông báo sẽ tìm cách thực hiện - cám ơn các bạn rất nhiều). Khi tôi đưa link từ Quora lên Google Plus tôi đã thoáng lo ngại về vấn đề trust và expect sẽ có người sớm chỉ ra vấn đề này. Nhưng tôi thực sự ngạc nhiên và thú vị khi thấy comment về trust chỉ được nêu ra sau khi đã có 24 người ủng hộ, rất nhiều người vẫn còn niềm tin vào sự lương thiện trong xã hội. Có lẽ Dương và Kiên đã quá bi quan khi cho rằng trust trong xã hội VN hiện tại không còn mấy? Rất mong như vậy!

Nhưng dù có bi quan, 2 trí thức này đã đưa ra giải pháp để củng cố social capital cho xã hội VN. Với Giáp Văn Dương đó là hãy sống trung thực hơn, lòng tin không thể tồn tại trong một xã hội toàn điều giả dối. Với Nguyễn Đắc Kiên sự thờ ơ, vô trách nhiệm sẽ bị triệt tiêu nếu có thêm nhiều cá nhân dám dũng cảm lên tiếng và hành động trước những bất công xã hội. Tôi xin góp một giải pháp nhỏ nữa: hãy làm từ thiện cách này hay cách khác. Truyền thống "lá lành đùm lá rách" là một dạng social capital tuyệt vời của dân tộc Việt, chúng ta cần giữ gìn và nhân thêm. Tôi chia sẻ quan điểm "từ thiện không cứu rỗi được thế giới" nhưng mỗi điều thiện chúng ta làm được, nhất là những việc nhỏ và âm thầm, sẽ giúp xây dựng lại trust và social capital đang bị hủy hoại trong xã hội hỗn mang hiện tại.

30/04/2013

[Note: Sau entry này tôi sẽ tạm nghỉ blogging trong 3 tháng tới vì một số lý do cá nhân. Tôi sẽ quay lại trong tháng 8, hi vọng sẽ có nhiều thời gian hơn cho blog. Sau 1 tuần nữa tôi sẽ tạm đóng chức năng comment để tránh bị spam khi đi vắng và cũng vì không có khả năng trả lời comment kịp thời.]

Supply side

noreply@blogger.com (Giang Le) — Tue, 16 Apr 2013 00:20:00 +0000

Cựu thủ tướng Anh Margaret Thatcher, người vừa qua đời tuần trước, cùng với Ronald Reagan được cho là 2 lãnh tụ thiên hữu đã làm thay đổi bộ mặt kinh tế và xã hội phương Tây (chính xác hơn là khối Anglo Saxon) trong thập kỷ 1980. Nhiều nhà bình luận cho rằng cặp đôi này đã đánh đổ ảnh hưởng của Keynesianism thống trị thế giới từ sau WWII và thực hiện hàng loạt chính sách supply side là tiền đề cho sự phục hồi kinh tế của Anh và Mỹ trong những năm sau đó. Cho đến nay mỗi khi nhắc đến supply side economics người ta lại nhớ đến 2 nhân vật lịch sử này.

Cả Thatcher và Reagan đều chịu ảnh hưởng bởi tư tưởng kinh tế của Friedrich Hayek và Milton Friedman. Đây là những nhà kinh tế tin vào tính hiệu quả của thị trường tự do và gần như không chấp nhận bất kỳ sự can thiệp nào của nhà nước vào nền kinh tế thị trường. Vì vậy tư tưởng kinh tế chủ đạo của Thatcher và Reagan là giảm thuế thu nhập (cá nhân và doanh nghiệp) đồng thời cắt giảm chi tiêu công mà chủ yếu là các chương trình phúc lợi xã hội, nghĩa là giảm thiểu vai trò của nhà nước. Tin vào khả năng tự điều chỉnh của thị trường tự do nên cả hai, nhất là Thatcher, không ngần ngại thực thi những chính sách hà khắc dù nền kinh tế có thể rơi vào suy thoái. Là những lãnh tụ cánh hữu, Thatcher và Reagan là kẻ thù không đội trời chung với giới công đoàn, đến mức có lãnh tụ công đoàn Anh mừng ra mặt khi nghe tin Thatcher chết.

Tư tưởng kinh tế tự do của Thatcher và Reagan, mà đằng sau đó là Hayek và Friedman, bắt nguồn từ những nhà kinh tế cổ điển (classical) như Adam Smith, David Ricardo và đỉnh cao là Jean-Baptiste Say. Say's law cho rằng nền kinh tế chỉ bị chi phối bởi supply side, demand trên thực tế chỉ đơn giản là hệ quả của supply. Bởi vậy đối với một xã hội điều quan trọng là làm sao để supply tăng chứ không cần quan tâm đến demand. Thuế má, mà đằng sau nó là nhà nước, luôn là lực cản đối với thị trường tự do và do vậy làm chậm lại sự tăng trưởng của supply side. Những lập luận đại loại như tăng lãi suất làm tăng chi phí sản xuất do đó làm giảm output dẫn đến supply giảm và giá tăng, dù không liên quan trực tiếp đến vai trò của nhà nước, cũng thuộc về trường phái supply side vì không quan tâm đến demand side.

Vậy supply side economics đúng hay sai? Vì tôi còn đủ 2 tay nên chắc bạn sẽ thất vọng giống Harry Truman khi câu trả lời là "one one hand..., on the other hand...". Supply side economics đúng trong dài hạn nhưng không đúng trong ngắn hạn. Cho đến cuối thế kỷ 19 các nhà kinh tế từ Smith, Ricardo đến Malthus hầu như chỉ quan tâm đến tăng trưởng kinh tế trong dài hạn. Trên thực tế kinh tế học ra đời (từ Adam Smith) gần như cùng thời gian với cuộc Cách mạng Công nghiệp. Lần đầu tiên trong lịch sử, loài người biết đến tăng trưởng kinh tế và cải thiện mức sống. Trong những xã hội chỉ đủ tồn tại (subsistence society) trước thế kỷ 18, quả thực demand hoàn toàn do supply quyết định. Dự báo rất bi quan của Malthus về khả năng chiến tranh, nạn đói sẽ là hậu quả của limited supply of foods phản ánh rất rõ quan điểm demand sẽ phải điều chỉnh phù hợp với supply.

Nhưng không chỉ trong thế kỷ 18-19, từ nửa sau thế kỷ 20 một nhánh của kinh tế học (macro) phát triển rất mạnh cũng quan tâm đến tăng trưởng kinh tế trong dài hạn. Một loạt những mô hình tăng trưởng được xây dựng với rất nhiều yếu tố quyết định tăng trưởng như tỷ lệ đầu tư, tăng trưởng công nghệ, trình độ nhân lực, thể chế kinh tế/chính trị... Dù những mô hình tăng trưởng này rất đa dạng và khác xa những gì các nhà kinh tế cổ điển phân tích trong những thế kỷ trước, điểm chung của chúng vẫn là demand side không có vai trò trong tăng trưởng dài hạn. Kinh tế chỉ phát triển khi supply, chính xác hơn là supply capacity, của xã hội gia tăng. Tất nhiên không phải ai cũng đồng ý với quan điểm này (vd một số người cho rằng consumerism là động lực phát triển kinh tế của các nước phương Tây, nhất là Mỹ), nhưng dù sao supply side economics dưới dạng growth theory đã và đang là một nhánh chính thống của kinh tế học hiện đại.

Trong dài hạn tất cả chúng ta đều chết! Câu nói nổi tiếng này của John Maynard Keynes mở đầu cho một nhánh mới trong kinh tế học chú trọng vào các hoạt động kinh tế trong ngắn hạn. Thực ra trong thế kỷ 19 đã có một số nhà kinh tế chỉ ra hiện tượng chu kỳ kinh tế (business cycle) cho thấy ngoài những yếu tố dài hạn mà supply side economics quan tâm còn có những yếu tố ngắn hạn có ảnh hưởng không nhỏ vào nền kinh tế. Trước Keynes ít nhất đã có Joseph Schumpeter và các nhà kinh tế trường phái Áo tìm cách giải thích hiện tượng kinh tế biến động trong ngắn hạn này. Sau Keynes còn có Hyman Minsky và nhánh Real Business Cycle (RBC). Dù mỗi nhánh kinh tế đó đều có cách giải thích riêng cho hiện tượng chu kỳ kinh tế, một đặc điểm chung là họ đều chú trọng vào supply side. Kinh tế tăng trưởng hay suy thoái chủ yếu vì supply gia tăng hay suy giảm, có thể vì vòng đời doanh nghiệp biến đổi như quan điểm của Schumpeter, chu kỳ tăng giảm credit theo Austrian hay Minsky, hoặc các thể loại real shocks theo RBC. Demand vẫn không có mặt (hoặc có vai trò rất nhỏ) trong những lý thuyết này.

Tuy nhiên bài học đầu tiên của bất kỳ sinh viên kinh tế nào là một thị trường phải được xác định bởi supply và demand. Nếu học cao hơn một chút các bạn sẽ biết về khái niệm cân bằng tổng thể (general equilibrium) khi supply và demand của các thị trường khác nhau tương tác với nhau. Nói nôm na là nền kinh tế là một thể thống nhất, dù thị trường xe hơi và thị trường thịt heo khác nhau rất xa, không ít thì nhiều chúng vẫn có tác động qua lại. Mặc dù khái niệm về demand và supply đã có từ thời invisible hand của Adam Smith, lý thuyết equilibrium và general equilibrium chỉ phát triển sau khi nhánh kinh tế vi mô (microeconomics) ra đời giữa thế kỷ 19, sau cuộc cách mạng của trường phái Marginalism. Gọi là cách mạng (marginal revolution) vì kinh tế học đã chuyển mình từ những tranh luận có tính chất philosophy và rất định tính sang một ngành "có hơi hướng khoa học" với những axiom, theorem, equation.... Bản thân tên gọi "political economy" phổ biến trước đó cũng dần dần được đổi thành "economics", chẳng biết có phải là kết hợp của "economy" và "mathematics" hay không.

Khi cuộc Đại Suy thoái 1929-1933 (Great Depression*) xảy ra, chứng kiến cảnh nông dân Mỹ phải đổ bỏ sữa hay dìm chết gia cầm, câu trả lời của các nhà kinh tế học rõ ràng phải từ demand side. Lý thuyết tổng quát của Keynes ra đời từ thực tế cuộc Đại Suy thoái kết hợp với kết quả của hơn nửa thế kỷ phát triển ý tưởng general equilibrium trước đó. Mô hình IS-LM mà John Hicks "toán hoá" từ Lý thuyết Tổng quát của Keynes là mô hình macro có tính chất general equilibrium đầu tiên dù rất đơn sơ. Keynesian, đồng nghĩa với macroeconomics, ra đời đem đến 3 đóng góp lớn cho kinh tế học. Thứ nhất như đã nói bên trên nó là sự kết hợp của demand và supply trong một tổng thể general equilibrium cho cả nền kinh tế trong ngắn hạn, là khoảng thời gian mà đa số người dân và doanh nghiệp quan tâm. Câu phát biểu nổi tiếng của Keynes trích dẫn bên trên là một lời chỉ trích giới kinh tế thời đó, chủ yếu là những nhà kinh tế chỉ quan tâm đến supply side - nghĩa là chỉ quan tâm đến dài hạn, không để mắt đến những khó khăn trước mắt của người dân và doanh nghiệp khi kinh tế suy thoái trong ngắn hạn.

Đóng góp lớn thứ hai, mà có thể coi là hệ quả của sự quan tâm vào ngắn hạn thay vì dài hạn, là ý tưởng về tính chất rigidity hay inefficiency của nền kinh tế. Trước Keynes và cả sau Keynes, đa số các nhà kinh tế tin vào tính hiệu quả của thị trường tự do. Cũng như đã tự bịt mắt không chịu nhìn nhận ảnh hưởng của demand side, những hiện tượng rigidity diễn ra hàng ngày cũng bị nhiều người bác bỏ bằng lập luận trong dài hạn thị trường sẽ tự điều chỉnh. Nhiều doctrine không phù hợp với thực tế trong ngắn hạn như classical dichotomy(**) hay Ricardian equivalence(***) là những chướng ngại vật ngăn cản giới kinh tế học trước Keynesian đưa ra một lý thuyết/mô hình khả dĩ phản ánh được thực tế hàng ngày. Keynesian đã gạt bỏ những "nguyên tắc" đó và đưa vào mô hình một số hiện tượng rigidity như Phillips curve hay price rigidity (có thể coi animal spirit là một dạng price rigidity). Sự hiện diện của một/vài dạng rigidity trong mô hình là đặc điểm của bất kỳ mô hình Keynesian hay New Keynsian nào sau này.

Đóng góp thứ ba là vai trò của nhà nước trong việc điều chỉnh aggregate demand trong ngắn hạn, đây là hệ quả của sự tồn tại rigidity/inefficiency trong các mô hình Keynesian. Bây giờ mở báo ra đọc bạn sẽ thấy cụm từ "chính sách tài khóa, tiền tệ" nhan nhản, từ Đông chí Tây. Nhưng trước cuộc Đại Suy thoái có lẽ chính sách kinh tế quan trọng nhất mà các nước phương Tây thời đó phải quyết định chỉ là đánh thuế hàng nhập khẩu (tariff) bao nhiêu cho vừa. Vai trò của nhà nước trong nền kinh tế rất nhỏ, bản thân các nhà kinh tế (supply side) như đã nói bên trên hầu như chẳng liên quan gì đến chính sách. Ngân hàng trung ương ra đời trước đó chưa lâu chủ yếu để thực hiện chức năng người cho vay cuối cùng, hoặc có active hơn cũng chỉ để bảo vệ chế độ bản vị vàng rất thịch hành lúc đó.

Với những lý thuyết kinh tế không bao gồm một/vài dạng rigidity, supply và demand luôn phản ánh hành vi tối ưu của nhà sản xuất và người tiêu dùng. Bởi vậy trong bất kỳ hoàn cảnh nào nền kinh tế cũng trong tình trạng tối ưu nhất có thể dù đang là booming hay recession. Trong trường hợp này bất kỳ sự can thiệp nào của nhà nước đều làm méo mó hành vi tối ưu và do vậy dẫn đến một trạng thái kém hiệu quả hơn cho cả nền kinh tế. Nhưng một khi đã có rigidity, một ví dụ rất nổi tiếng mà Keynes đưa ra là paradox of thrift(****), thì lập luận cổ điển không còn đúng nữa. Hành vi của một cá nhân có thể là tối ưu cho cá nhân đó nhưng cả nền kinh tế có thể rơi vào trạng thái không tối ưu. Trong trường hợp này nhà nước có thể can thiệp để làm thay đổi hành vi cá nhân và đưa nền kinh tế đến một trạng thái tốt hơn.

Ở đây cần nhấn mạnh đến sự khác biệt giữa dài hạn và ngắn hạn. Keynesian và macroeconomics nói chung (trừ nhánh growth theory) chỉ quan tâm đến ngắn hạn, nói cách khác là chỉ quan tâm đến chu kỳ kinh tế. Một cách tổng quát có thể nói mục tiêu của macroeconomics là ngăn không để chu kỳ kinh tế biến động quá nhiều dẫn đến những giai đoạn boom-bust lớn như cuộc Đại Suy thoái. Vì trong ngắn hạn năng lực sản xuất vật lý (mày móc, nhà xưởng, nhân công) của nền kinh tế không thể thay đổi mạnh nên cách chính sách kinh tế chủ yếu tập trung vào demand side. Có lẽ vì lý do này mà một số người gọi các chính sách kinh tế của macroeconomics nói chung và Keynesian nói riêng là "demand management".

Đến nay demand management thông qua hai nhóm chính sách chủ yếu: tài khóa (fiscal) và tiền tệ (monetary). Cả 2 nhóm chính sách này đều dựa vào đặc tính rigidity của nền kinh tế trong ngắn hạn theo quan điểm Keynesian. Với các chính sách tài khóa, vẫn hay được nhắc đến với cái tên "kích cầu", nhà nước phải can thiệp vì trong giai đoạn kinh tế suy thoái người dân và doanh nghiệp không điều chỉnh tiêu dùng/đầu tư(^) đến điểm tối ưu cho toàn nền kinh tế mặc dù hành vi của từng cá nhân có thể hợp lý. Nhà nước có thể thực hiện những chính sách tài khóa (vd tăng chi tiêu/đầu tư công, tăng trợ cấp xã hội, giảm thuế) để bù vào phần sụt giảm aggregate demand trong ngắn hạn. Với các chính sách tiền tệ, nhà nước (cụ thể là central bank) tìm cách hiệu chỉnh rigidity về giá cả hàng hóa, dịch vụ, rigidity về perceived wealth(^^), rigidity trong credit market. Thực ra khởi thủy của chính sách tiền tệ bắt nguồn từ trường phái monetarism của Milton Friedman. Nếu Friedman không phải là một libertarian (người chủ trương giảm thiểu vai trò của nhà nước<^^^>) thì có lẽ monetarism đã là một phần của Keynesian. Dẫu sao lý do chính của sự tồn tại của monetarism cũng chính là ý tưởng nền kinh tế có nhiều rigidity mà Keynesian đã chỉ ra.

Như đã chỉ ra bên trên, supply side economics không cho rằng nhà nước có vai trò gì trong nền kinh tế. Cách "chính sách kinh tế" mà Reagan và Thatcher thực hiện thực ra là những biện pháp giảm bớt vai trò quản lý/điều hành kinh tế của nhà nước. Nền kinh tế vận hành tốt nhất theo họ là một laissez faire, nghĩa là một nền kinh tế thị trường tự do tuyệt đối. Tuy nhiên dù có ủng hộ thị trường tự do đến mức nào, đến nay ai cũng phải ít nhất thừa nhận vai trò của nhà nước trong việc cung cấp một số hàng hóa/dịch vụ công(^^^^) như giáo dục, y tế, trật tự xã hội... Một vai trò quan trọng nữa của nhà nước là đảm bảo một "sân chơi" bình đẳng cho tất cả các đối tượng trong nền kinh tế, từ những việc như đảm bảo cạnh tranh lành mạnh/chống độc quyền cho đến bảo vệ người tiêu dùng, bảo vệ minority share holders vì vấn đề bất đối xứng thông tin. Từ những năm 1980 giới supply side economics bắt đầu cổ súy cho những "chính sách kinh tế" trong những lĩnh vực nói trên. Để đối nghịch lại các chính sách demand management mà phe Keynesian cổ súy, một số người gọi những chính sách này là microeconomic policy, hoặc microeconomic reform. Trào lưu deregulation trong giai đoạn 80-90 là một ví dụ của các chính sách supply side này.

Khác với các chính sách supply side của Reagan và Thatcher và demand side của Keynesian, đa số các microeconomic policy được các nhà kinh tế ủng hộ bất kể trường phái nào. Trên nguyên tắc những chính sách kiểu này không loại trừ và có thể tiến hành song song với các chính sách demand management. Trong khi các chính sách demand có mục đích làm giảm sự biến động của các chỉ số vĩ mô trong ngắn hạn, (supply side) microeconomic policy nhắm đến tăng trưởng kinh tế trong dài hạn. Hầu hết các chính sách cởi trói kinh tế của VN từ sau Đổi mới đều có thể xếp vào nhóm microeconomic policy. Thành tựu kinh tế VN đạt được trong hơn 20 năm qua chủ yếu do những chính sách này, đúng như chuyên gia kinh tế Bùi Trinh phát biểu. Anh Bùi Trinh cũng nói đúng là VN phải tiếp tục đẩy mạnh những chính sách "trọng cung" này, vd cổ phần hoá hệ thống SOE, cải tổ chế độ sở hữu đất đai, phát triền và bảo vệ tính cạnh tranh của các thị trường đã được bao bọc quá lâu như điện lực, xăng dầu, hàng không... Bên cạnh đó những chính sách "trọng cung" dài hạn hơn như đầu tư vào giáo dục và đào tạo nguồn nhân lực, y tế cộng đồng và an sinh xã hội, cải tổ hệ thống hành (là) chính, xây dựng hệ thống luật và tư pháp công bằng, không chỉ giúp cho kinh tế phát triển mà còn cải thiện chất lượng cuộc sống lâu dài cho người dân, đây mới là mục tiêu cuối cùng chứ không phải những con số tăng trưởng vô hồn.

Nhưng anh Bùi Trinh và Đinh Tuấn Minh nói không đúng khi cho rằng phải từ bỏ các chính sách "trọng cầu" vì chúng đã thất bại. Trước hết cần phân biệt chính sách thất bại vì nó được thiết kế và vận hành sai với thất bại vì bản chất sai. Tôi cho rằng nhiều chính sách demand management của VN trong vòng hơn 10 năm qua không được thiết kế tốt, nhưng chủ yếu vì policy maker của VN bị nhiều ràng buộc cơ chế và tác động chính trị, tất nhiên không loại trừ phương án họ không đủ trình độ hoặc bị các nhóm lợi ích tác động, chứ không phải bản chất các chính sách monetary hay fiscal policy sai. Thứ hai khẳng định các chính sách demand management trong 10 năm qua của VN hoàn toàn thất bại, không chỉ làm những người đã từng liên quan như ông Nguyễn Văn Giàu "nóng mặt", mà theo tôi hơi vội vàng. Tình hình kinh tế "bê bết" hiện tại của VN có nhiều nguyên nhân, chắc chắn demand managment không phải tội đồ chính. Hơn nữa ngay cả khi các chuyên gia này chứng minh được demand management policy thất bại, giải pháp trong ngắn hạn phải là sửa đổi lại các chính sách ngắn hạn chứ những chính sách trọng cung dài hạn không thể có tác dụng tức thời. Mặc dù không nói rõ nhưng đây cũng là ý của ông Trương Đình Tuyển khi cho rằng các chính sách trọng cung không giải quyết được vấn đề hàng tồn kho hiện tại.

Vậy những chính sách trọng cầu VN thực hiện trong hơn 10 năm mà anh Bùi Trinh và Đinh Tuấn Minh cho rằng đã thất bại là những chính sách gì? Về mặt fiscal policy VN có 2 lần chủ động "kích cầu" quan trọng sau cuộc khủng hoảng tài chính châu Á (1997-1999) và cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ/châu Âu (2007-2009). Theo số liệu của ADB, lần đầu VN tăng budget deficit từ 8% GDP năm 1998 lên 18.9% năm 2000, lần thứ hai tăng từ surplus 2.4% (2008) lên deficit 14.7% (2010). Tôi không có nhiều thông tin về lần kích cầu đầu tiên, về lần thứ hai tôi đã có một số entry trên blog criticize cách thức kích cầu. Hiệu quả của hai lần kích cầu đó chắc chắn có nhiều tranh cãi, tuy vậy công bằng mà nói về bản chất VN đã thực hiện đúng lý thuyết demand management, nghĩa là gia tăng government deficit trong các giai đoạn kinh tế suy giảm để giảm xóc bớt cho nền kinh tế. Sau khi kinh tế phục hồi, budget deficit giảm, thậm chí chuyển sang surplus (2004, 2006, 2008), cũng phù hợp với yêu cầu của demand management. Nói vậy không có nghĩa tôi tán thành fiscal policy của VN. Tuy sự biến đổi của fiscal deficit phù hợp với textbook nhưng level quá cao, deficit năm 2011 là 9% GDP (ADB chưa có số liệu cho 2012) cao hơn nhiều so với khuyến cáo của IMF chỉ nên dưới 5% (Hi lạp trong những năm khủng hoảng nợ công vừa qua cũng có deficit xấp xỉ 10% GDP). VN cần phải cải tổ lại budget để giảm deficit về level dưới 5% GDP trong những giai đoạn suy giảm kinh tế và có surplus trong những giai đoạn tăng trưởng để đảm bảo budget balance bằng không trong một chu kỳ kinh tế. Đây là một nguyên tắc căn bản của demand management.

Tương tự như fiscal policy, monetary policy của VN cũng tuân thủ khá sát lý thuyết demand management trong hơn 10 năm qua. Trong những giai đoạn suy giảm kinh tế nói trên, số liệu lending rate của IFS cho thấy SBV đã đưa lãi suất này về từ 14.4% (1998) xuống 9% (2002), rồi từ 15.8% (2008) xuống 12.4% (2012). Nhưng đó chỉ là trên bề mặt, thực tế SBV đã mắc khá nhiều sai lầm về mặt chính sách. Còn nhớ giai đoạn 2005-2007 khi dòng vốn ngoại ào ạt chảy và VN trước viễn cảnh VN gia nhập WTO, SBV đã không có động thái gì để giảm độ nóng của thị trường tài chính. Tăng trưởng tín dụng đã có lúc lên đến 50%/năm, một phần do chính sách mua dự trữ ngoại tệ mà không sterilize của SBV. Sai lầm của SBV đã làm lạm phát tăng vọt qua mức 2 con số, ngưỡng tâm lý quan trọng đối với người dân VN đã từng chịu đựng những năm tháng siêu lạm phát trước đây. Sự tăng trưởng hỗn loạn của hệ thống ngân hàng mà hệ quả là cục nợ xấu đang treo lơ lửng trên nền kinh tế cũng xuất phát từ những năm tăng trưởng nóng đó, có một phần không nhỏ trách nhiệm giám sát hệ thống ngân hàng của SBV.

Tuy nhiên sai lầm quan trọng nhất của SBV trong thời gian qua là khăng khăng giữ tỷ giá VND quá cao (overvalued) quá lâu. Một nền kinh tế bị lạm phát cao và current account deficit liên tục nhiều năm là điều kiện đủ để central bank phá giá đồng nội tệ. Demand management cũng ủng hộ chính sách phá giá khi kinh tế suy thoái. Tất nhiên phá giá sẽ làm gánh nặng nợ nước ngoài nặng hơn, tất nhiên phá giá sẽ làm giá nguyên liệu nhập khẩu cao hơn, nhưng đó là tín hiệu thị trường quan trọng cho nền kinh tế tái cấu trúc thay vì các khẩu hiệu khơi khơi từ các quan chức. Giữ tỷ giá ổn định trong thời gian dài, điều mà SBV vẫn tự hào là thành tích của mình, đã góp phần làm hàng hóa TQ tràn ngập thị trường VN. Ngay cả xét theo supply side điều này cũng không chấp nhận được. Supply side economics cũng không thể đồng ý với những chính sách làm méo mó thị trường tài chính của SBV như vốn điều lệ tối thiểu, quản lý vàng, trần lãi suất, trần tín dụng, ép buộc sáp nhập tái cấu trúc, và có thể sắp tới là một AMC rất tù mù. Trong khoảng 5 năm lại đây SBV đã và đang đi ngược lại hướng thị trường, cơ quan này cần phải có một cuộc thay máu và cải tổ sâu rộng trước khi nói đến demand hay supply side policy.

Để kết luận cái entry lan man và dài dòng này, xin nhắc lại demand management là những chính sách ổn định vĩ mô ngắn hạn. Những chính sách loại này cho dù được thiết kế và thực thi đúng cũng chỉ có giới hạn và không thể sử dụng cho mục tiêu tăng trưởng dài hạn. Tôi tin rằng VN đã có những sai lầm về mặt demand management, nhưng quan trọng hơn nhiều chính sách microeconomic reform đã bị chậm lại, thậm chí bị đảo ngược lại trong những năm gần đây. Tôi đồng ý với anh Bùi Trinh và Đinh Tuấn Minh là phải quan tâm hơn đến các chính sách "trọng cung", nhưng cũng cần phải chú trọng đến các chính sách "trọng cầu" ngắn hạn, hai nhóm chính sách này không hề loại trừ nhau. Nếu có sự loại trừ, đó là loại trừ giữa các chính sách kinh tế đúng đắn với những nhóm lợi ích dựa vào cơ chế và hệ thống chính trị.

Note: (*): Chữ "depression" dịch thành "suy thoái" không chuẩn lắm vì không phân biệt được với "recession", nhưng tôi chưa biết cách dịch nào khác.
(**): Classical dichotomy là khái niệm chỉ sự tách biệt của real và nominal side trong nền kinh tế. Theo khái niệm này money (supply) không có ảnh hưởng gì đến real activities mà chỉ làm thay đổi mức giá (lạm phát).
(***): Ricardian equivalence cho rằng chính phủ đánh thuế hay phát hành trái phiếu đều có tác dụng như nhau vì trái phiếu chẳng qua là một hình thức dời thuế vào tương lai.
(****): Paradox of thrift là hiện tượng khi tất cả người dân cùng tăng tỷ lệ tiết kiệm thì tổng income trong toàn nền kinh tế giảm, do đó số tiền tiết kiệm giảm (dù tỷ lệ tăng).
(^): Đầu tư của doanh nghiệp trong ngắn hạn được liệt kê trong aggregate demand mặc dù trong dài hạn nó sẽ làm tăng năng lực sản xuất.
(^^): Wealth là tổng giá trị tài sản của một cá nhân, doanh nghiệp, hay quốc gia. Khái niệm này khá phức tạp vì nó bao gồm physical và human wealth, đều là những giá trị rất khó đo lường. Bởi vậy đa số mọi người chỉ có thể ước lượng (perceive) wealth của mình và họ có thể ước lượng không đúng (vd undervalue trong giai đoạn suy thoái).
(^^^): Ý tưởng central bank phải độc lập khỏi government cũng được Friedman cổ súy. Theo quan điểm của Friedman central bank phải vận hành như một cổ máy được lập trình sẵn chứ không phải một bộ phận của nhà nước.
(^^^^): Thực ra có những nhóm extreme libertarian thậm chí còn phản đối việc nhà nước cung cấp giáo dục/y tế như một dịch vụ công. Ron Paul, một nghị sĩ bảo thủ rất nổi tiếng, ủng hộ việc hủy bỏ hệ thống giáo dục công, khuyến khích các gia đình tự dạy dỗ con ở nhà (home schooling).

Justice

noreply@blogger.com (Giang Le) — Sat, 06 Apr 2013 14:06:00 +0000

Về vụ Đoàn Văn Vươn, giống như đa số "nhân loại tiến bộ", tôi không đồng tình với bản án. Tuy nhiên ở đây tôi muốn nói về hai vấn đề mà có thể nhiều người chưa biết hoặc ngộ nhận.

Thứ nhất một số ý kiến cho rằng ĐVV chống lại người thi hành công vụ là nghiễm nhiên có tội bất luận lý do và động cơ. Cho dù phía chính quyền lúc đó làm sai nhưng không thể vì thế mà công dân được quyền chống lại, càng không được nổ súng hay dùng biện pháp bạo lực. Điển hình của quan điểm này là bài báo của Đức Hiển hay đoạn trả lời phỏng vấn của ông Nguyễn Đình Lộc. Tôi không phải chuyên gia pháp luật nên không dám lạm bàn, nhưng tôi chợt nhớ đến Tu chính án số 2 của ~~hiếp~~ hiến pháp Mỹ về quyền sở hữu vũ khí cá nhân. Mặc dù tôi là người phản đối lại quyền này nhưng tôi biết một trong những lý do Tu chính án số 2 ra đời vì những người soạn thảo nó cho rằng người dân phải có quyền có vũ khí để có thể chống lại chính quyền nếu chính quyền làm bậy.

Tìm hiểu kỹ hơn về Tu chính án số 2 trên Wikipedia được biết quan điểm này có nguồn gốc từ Anh trong English Bill of Rights 1689. Thời đó những người Anh theo đạo Tin lành đấu tranh chống lại vua James II vì ông này làm trái với những quyết định của quốc hội. Như vậy ít nhất theo quan điểm của hệ thống common law, chống lại chính quyền không phải lúc nào cũng có tội. Tu chính án số 2 của Mỹ trên một khía cạnh nhất định đã chấp nhận quyền được chống lại chính quyền (bằng bạo lực) nếu người dân cho rằng chính quyền làm bậy. Do vậy quan điểm cho rằng không nước nào trên thế giới cho phép công dân được chống lại người thi hành công vụ không hẳn đúng. Hơn nữa những cuộc cách mạng để lại dấu ấn trong lịch sử nhân loại (vd cách mạng Pháp 1789, cách mạng Tân hợi 1911, cách mạng tháng Mười 1917 hay cách mạng tháng Tám 1945) đều là những cuộc nổi dậy của người dân dùng vũ lực lật đổ chính quyền hiện hữu. Không ai có thể nói những cuộc cách mạng đó "phạm pháp".

Từ đây tôi muốn nêu lên vấn đề thứ 2 quan trọng hơn. Người thi hành công vụ phải hiểu là government officials với nghĩa government là nhánh hành pháp. Trong một xã hội tam quyền phân lập, nhánh hành pháp chỉ được phép thực thi những gì được qui định trong hiến pháp, được nhánh lập pháp thông qua hoặc được nhánh tư pháp phán quyết. Nếu nhánh hành pháp làm trái với ý nguyện của nhánh lập pháp, như trường hợp vua James II làm trái với ý nguyện của quốc hội Anh, thì người dân có quyền chống lại. Việc phân định đúng sai không phải chức năng của nhánh hành pháp mà của nhánh tư pháp. Đây là lý do tại sao việc khám xét tư gia hay bắt người (trừ những trường hợp đột xuất) luật Mỹ bắt buộc cảnh sát phải có warrant của toà án trước. Lưu ý warrant của toà án chứ không phải warrant của prosecutor (viện kiểm sát). Vụ tấn công vào đầm tôm của nhà ĐVV không có warrant của toà mà chỉ có quyết định của cơ quan hành pháp là biểu hiện không tôn trọng tư pháp. Cũng vì không phân biệt hành pháp và tư pháp nên nhiều người trích dẫn kết luận của thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng cho rằng chính quyền Tiên lãng đã sai để lập luận ủng hộ ĐVV. Thực ra thủ tướng Dũng hay cả Bộ Chính trị không có quyền phán xét đúng sai, đó là việc của toà án.

Một quan điểm nữa khá phổ biến là nếu người dân không đồng tình với một chính sách hay quyết định của chính quyền (hành pháp) thì không được chống (bằng bạo lực) mà phải đem ra toà kiện. Bỏ qua vấn đề "con kiến kiện củ khoai" ở VN, quan điểm này đặt quá cao vai trò của hành pháp so với người dân. Tại sao chính quyền không khởi kiện người dân nếu họ không đồng ý thi hành một chính sách/quyết định hành chính nào đó? Ở Mỹ/Úc nếu bạn bị cảnh sát gửi giấy phạt vi phạm giao thông, bạn có quyền tuyên bố không đồng ý với giấy phạt đó và cảnh sát phải có trách nhiệm đem vụ việc ra toà để toà phán xét (tất nhiên bạn phải đến dự khi toà yêu cầu). Quan hệ giữa người dân và chính quyền (hành pháp) như vậy công bằng hơn. Chính quyền không phải luôn luôn đúng cho đến khi nào toà xử sai mà là người dân không sai cho đến khi nào toà tuyên bố ngược lại.

Gold auction

noreply@blogger.com (Giang Le) — Sun, 31 Mar 2013 20:18:00 +0000

Tôi không ngạc nhiên khi NHNN đấu thầu vàng thất bại. Giá vàng 43.81 triệu/lượng mà NHNN đưa ra chắc chắn đã phải được duyệt lên duyệt xuống, trên văn bản phải có vài ba "chữ ký nháy" của các phòng ban liên quan trước khi thống đốc hay một phó thống đốc nào đó ký (không loại trừ khả năng còn phải được "cấp cao hơn" thống đốc gật đầu nữa). Bởi vậy giá vàng chào sàn của NHNN chắc chắn trễ so với giá thị trường, ít thì vài ba tiếng, nhiều hơn có thể vài ngày. Trong khi đó giá vàng thế giới thay đổi từng phần trăm của giây, giá tự do trên thị trường VN có thể phản ứng chậm hơn nhưng cũng chỉ vài chục phút là cùng.

Nếu giả sử giá vàng vừa rồi được tính và duyệt trong ngày vào thứ Năm (28/3) để chào sàn sáng thứ Sáu (29/3), giá vàng thế giới (London fix) giảm từ 1608 xuống $1598/ounce, nghĩa là khoảng 0.6%. Thời điểm NHNN đấu thầu, mức giá 43.81 triệu/lượng được đánh giá cao hơn thị trường khoản 200K-400K/lượng (nên không ai muốn mua), nghĩa là cao hơn khoảng 0.5-0.9% hoàn toàn phù hợp với sự thay đổi của giá quốc tế (thuật ngữ chuyên môn gọi là slippage). Tất nhiên slippage có thể theo chiều ngược lại khi giá vàng thế giới tăng, lúc đó giá chào bán của NHNN có thể thấp hơn giá thị trường và phiên đấu thầu bán vàng sẽ "thành công rực rỡ".

Lập luận tương tự khi NHNN mua vào, đấu thầu mua sẽ chỉ thành công khi giá vàng xuống quá nhanh và thất bại khi giá tăng. Tóm lại NHNN sẽ chỉ bán được khi giá thế giới/giá thị trường VN ~~xuống~~ lên, mua được khi giá ~~lên~~xuống. Tất nhiên như vậy NHNN sẽ thực hiện đúng "mục tiêu bình ổn thị trường" mà mình đề ra, có điều NHNN sẽ lỗ trong dài hạn (bán thấp/mua cao hơn giá thị trường). Việc thua lỗ do thực hiện bình ổng cũng bình thường, thử hỏi những chương trình bình ổn giá hàng tiêu dùng của TPHCM có tốn tiền ngân sách TP hay không? Tuy nhiên câu hỏi ở đây là khi lên kế hoạch bình ổn thị trường vàng NHNN đã dự tính sẽ lỗ bao nhiêu chưa? Xa hơn, NHNN đã dự liệu ai là người được lợi từ chương trình bình ổn giá vàng của mình chưa (NHNN lỗ thì phải có ai đó lời)?

Điều tôi rất ngạc nhiên là chưa thấy báo chí quốc tế (FT, Bloomberg, WSJ) đưa tin về phiên đấu thầu vàng này của NHNN (có lẽ vì họ còn nghỉ Easter). Đây có thể nói là một tin rất "giật gân" vì lần đầu tiên sau nhiều năm có một quốc gia manh nha quay lại chế độ bản vị vàng. Thống đốc Bình sẽ nhận được hàng loạt lời chúc mừng của những chính trị gia bảo thủ như Ron Paul hay gold bug như James Grant. Chỉ với một chính sách tiền tệ, Fed đang phải đau đầu với dual mandate (lạm phát+tăng trưởng), trong khi NHNN phải đảm bảo bốn mục tiêu: tăng trưởng, lạm phát, tỷ giá, và bây giờ thêm giá vàng. Nửa giải Nobel cho thống đốc Bình có khi còn ít!

Update (31/3): Đã có một vài tiếng nói phản đối chính sách ổn định thị trường vàng này (Nguyễn Vạn Phú, Phạm Đỗ Chí), không hiểu các "kinh tế gia" khác của VN đi đâu hết rồi.

Update (1/4): Bloomberg cuối cùng đã đưa tin: "Vietnam returns to gold standard".

Herbalife

noreply@blogger.com (Giang Le) — Thu, 14 Mar 2013 11:33:00 +0000

Một buổi chiều mùa đông năm 1998 ở Canberra, trên đường về ký túc xá sau một ngày học hành mệt mỏi tôi gặp một người đàn ông gầy gò có vẻ khá thân thiện. Sau khi bắt chuyện ông ta hỏi tôi có muốn vừa học vừa làm thêm kiếm tiền không, nếu muốn đến nhà ông ta dự một buổi seminar về phương thức kiếm tiền. Vài ngày sau, mất gần 2 tiếng đi xe bus, tôi đến nhà của người đàn ông này và gặp 4-5 người khác ở đó. Sau khi đã yên vị chúng tôi được chủ nhà cho xem một đoạn băng video về một sản phẩm sức khoẻ rất hấp dẫn, lần đầu tiên tôi biết đến cái tên Herbalife. Sau khi xem video và được người đàn ông đó giải thích về sản phẩm, cách thức bán hàng, ăn chia commission, và nhất là lợi ích của việc tuyển mộ thêm những người bán hàng dưới mình, lần đầu tiên tôi biết về phương thức bán hàng như vậy.

Giấc mơ giàu sang như hình ảnh những sale leaders của Herbalife trong đoạn video được xem trước đó làm tôi quên hết cảm giác đói lạnh trên đường về ký túc xá. Trong đầu tôi lúc đó tràn ngập kế hoạch sẽ bán sản phẩm Herbalife như thế nào, thậm chí còn cố điểm mặt trong số bạn bè mình những ai "cần giảm cân" để tiếp cận trước. Nhưng quãng đường dài về ký túc xá cũng có cái lợi, những cú xóc của xe bus lôi tôi về thực tại với một tập tài liệu của Herbalife trên tay. Xem lại những tài liệu này tôi bỗng nhận ra rằng để được trở thành một sale person của hệ thống bán hàng Herbalife tôi phải bỏ ra gần $600 mua trước hơn chục hộp sản phẩm, số tiền đó hơn 2/3 một tháng học bổng của tôi lúc đó. Càng đọc tôi càng thấy viễn cảnh kiếm tiền của mình xa vời, sản phẩm Herbalife quá đắt ngay cả nếu tác dụng của nó đúng như quảng cáo. Với "khách hàng tiềm năng" của mình chủ yếu là sinh viên tôi nhận thấy khó có thể móc hầu bao của họ $100-200/tháng chỉ cho mục đích giảm cân.

Về nhà trấn tĩnh lại rồi đọc kỹ các số liệu tôi lờ mờ hiểu rằng thực ra thu nhập của các sale person chủ yếu là từ con số bán $600 sản phẩm ban đầu cho những người sau mình trong chuỗi bán hàng. Ai cũng sẽ tặc lưỡi bỏ ra $600 để hi vọng sẽ giàu có như những sale leader trong video quảng cáo chứ thực ra không dễ bán được sản phẩm cho người tiêu dùng cuối cùng với mức giá trên trời như vậy. Lên mạng search (lúc đó mới có Yahoo chứ chưa có Google) tôi lần mò ra thuật ngữ "pyramid scheme" và phát hiện ra rằng hình thức bán hàng này đã bị một số nước cấm. Suy đi tính lại tôi quyết định không lao vào con đường kiếm tiền này nữa. Tôi không rõ luật của Úc có cấm pyramid scheme không nhưng Herbalife đã không thể bành trướng thị trường ở đây, tôi không còn nghe nói đến Herbalife nữa cho đến gần 15 năm sau.

Đầu tháng 5/2012, David Einhorn, một hedge funder khá nổi tiếng đồng thời là một poker player có hạng (tôi đã có lần đề cập đến trên blog này), bỏ một quả bom tấn trong buổi công bố kết quả kinh doanh qua điện thoại (earning conference call) của Herbalife, lúc này đã niêm yết trên NYSE (HLF). Giữa buổi họp Einhorn yêu cầu ban giám đốc Herbalife công bố số liệu bán hàng phân chia rõ tỷ lệ bán nội bộ cho các sale person của mình so với bán ra ngoài cho người tiêu dùng cuối cùng. Einhorn trước đó rất nổi tiếng qua hai vụ short thành công Lehman Brothers và Green Mountain Coffee nên chỉ vài phút sau khi Einhorn phát biểu HLF rớt gần 20%, giới traders hiểu ngay rằng HLF đã bị Einhorn short trước đó. Tại sao chỉ một câu hỏi (thực ra Einhorn hỏi 3 câu nhưng câu hỏi nói trên quan trọng nhất) mà HLF bị mất 2 tỷ USD market cap chỉ trong mấy phút?

Theo luật Mỹ pyramid scheme bị cấm nhưng Herbalife tuyên bố cách thức bán hàng của họ không phải pyramid scheme (PS) mà là multi-level marketing (MLM). Cả hai hình thức này đều cho phép sale person được hưởng phần trăm từ doanh số của những sale person dưới họ, nghĩa là những người mà họ tuyển dụng được. Tuy nhiên trong trường hợp PS, như tôi đã từng nghi ngờ năm 1998, lượng hàng thực sự được bán ra cho người tiêu dùng cuối cùng rất ít, chủ yếu sản phẩm được những sale person ở cấp thấp hơm mua với hi vọng họ sẽ tuyển dụng được một mạng lưới sale bên dưới họ. Với MLM lượng hàng bán ra chủ yếu cho người tiêu dùng cuối cùng, do vậy lực lượng sale dù có phải bỏ tiền ra mua một lượng hàng ban đầu nhưng họ có thể quay vòng vốn của mình chứ không chỉ trông chờ vào hệ thống sale bên dưới tiếp tục phát triển. Câu hỏi của Einhorn về bản chất là buộc HLF phải công bố số liệu chứng minh rằng họ là một MLM chứ không phải PS vì nếu không HLF sẽ phải đóng cửa.

Mặc dù quả bom của Einhorn gây tiếng vang vào tháng 5/2012 và hedge funder này chắc đã kiếm được kha khá từ vụ short sell đó, cái tên Herbalife chỉ thực sự bùng nổ sau đó 6 tháng với hàng loạt tên tuổi lớn của giới hedge fund tham chiến. Thực ra không chỉ Einhorn "đánh hơi" thấy điểm yếu của HFL mà trước đó vài tháng một hedge funder khác nổi tiếng không kém là Bill Ackman đã âm thầm short sell gần 1 tỷ USD cổ phiếu HLF. Ackman dốc gần như toàn bộ đội ngũ của mình cùng với hai công ty luật và một số accountant chuyên về điều tra để nghiên cứu mô hình kinh doanh của HLF. Cũng trong năm 2012 Jim Chanos, một chuyên gia short sell lừng danh khác, đã bí mật short sell HLF nhưng không ai biết với số lượng bao nhiêu. Cuối năm 2012 Whitney Tilson, bạn học của Ackman ở HBS và là đồng sáng lập Value Investing Congress - một diễn đàn quan trọng bậc nhất cho giới đầu tư giá trị, công bố cũng đang có short position cổ phiếu của HLF. Tất nhiên bốn hedge funders này không hề nói họ "thông đồng" với nhau nhưng cũng khó tin cả bốn đã "tình cờ" short HLF trong năm 2012.

Chiến thuật của giới short sellers rất đơn giản. Sau khi đã âm thầm short sell một công ty nào đó (vay cổ phiếu rồi bán, hoặc mua CDS nếu mục tiêu là công ty lớn) họ lên TV, báo chí, hoặc một diễn đàn, hội thảo công bố những nghi ngờ về số liệu hoặc rủi ro kinh doanh của công ty mục tiêu. Thông tin này càng được phổ biến rộng thì càng có nhiều investor khác lo ngại bán tháo số cổ phiếu mà họ đang nắm giữ, tiếp tục gây sức ép mất giá lên cổ phiếu đó. Einhorn nổ phát pháo đầu tiên vào tháng 5/2012, Ackman tiếp tục vào tháng 12, Tilson công bố vài ngày sau đó. Chanos úp mở mình đã short sell HFL tháng 3/2013, mặc dù tiết lộ rằng mình đã đóng hết position nhưng vẫn nói thòng một câu là HLF có mô hình kinh doanh không bền vững và Ackman phân tích đúng. Không chỉ dừng ở việc công bố thông tin, Ackman còn lên tiếng yêu cầu SEC và FTC vào cuộc thanh tra và xác định HLF có phải là một PS hay không. Với một công ty bình thường có market cap xấp xỉ 8 tỷ thì 4 cú đánh liên hoàn của 4 hedge funder nổi tiếng có tổng tài sản hàng chục tỷ dễ dàng hạ gục. Nhưng Herbalife không/chưa chết.

Giới short sellers luôn luôn là kẻ thù của các CEO và không nhận được mấy thiện cảm từ public nói chung. Tuy nhiên có những so sánh short sellers với chó sói trong tự nhiên, tàn bạo, lạnh lùng "làm thịt" những con thú ốm yếu chậm chạp nhất nên gián tiếp giúp "làm sạch" bộ gene của bầy đàn sống sót. Chanos đã lật tẩy Enron, Einhorn chỉ ra cho cả thế giới biết Lehman đã quá rủi ro, Ackman phản đối lại AAA rating của MBIA, những hành động này đều vì mục đích đầu cơ kiếm tiền nhưng đã góp phần làm trong sạch nền kinh tế thị trường chưa bao giờ có đủ độ minh bạch. Nhưng cũng giống như chó sói, ngoài những "chiến công vang dội" lật tẩy những vụ gian dối, lừa đảo từ phía các công ty, giới short sellers đã giết không ít những con cừu non vô tội hoặc những con thú khỏe mạnh nhưng chẳng may lỡ bước. Bởi vậy giới CEO/CFO kinh nghiệm phải có những biện pháp chống lại bị short sell.

Một trong những vũ khí hiệu quả nhất là thực hiện share buyback. Khi cổ phiếu của công ty bị "đãnh xuống", buyback có 3 tác dụng quan trọng. Thứ nhất nó làm giảm áp lực bán từ phía short sell, nghĩa là tăng cầu cho cổ phiếu trên thị trường. Thứ hai nó là tín hiệu trấn an các nhà đầu tư khác rằng công ty vẫn còn tiềm lực. Các nhà đầu tư khi thấy công ty thực hiện buyback cũng có thể kết luận rằng giá cổ phiếu lúc này đang "rẻ", bởi vậy bản thân họ có thể cũng tăng mua thêm. Thứ ba, khi công ty thực hiện buyback số cổ phiếu tự do (free float) trên thị trường giảm xuống sẽ gây khó khăn cho phía short sell tìm vay cổ phiếu để tiếp tục tấn công (sẽ nói thêm điểm này bên dưới). Tất nhiên để có thể thực hiện share buyback công ty bị tất công phải có strong cash flow hoặc phải có khả năng vay mượn cash từ một nguồn nào đó (banks, investors). Herbalife là một công ty có strong cash flow.

Chắc chắn cả 4 short sellers nói trên đều biết HLF sẽ phản công lại bằng share buyback, đội ngũ analysts của họ không thể không nghiên cứu kỹ cash flow của HLF. Tuy nhiên trong số 4 short seller đó, không kể Tilson có position nhỏ, Einhorn và Chanos đã "ăn non" khi short sell rồi "take profit" ngay trong năm 2012, chỉ mình Ackman kiên quyết giữ short position. Ackman tuyên bố sẽ chiến đấu đến cùng vì Herbalife là PS chứ không phải MLM, do đó regulator sẽ đóng cửa công ty này và share price sẽ về zero (Ackman lập hẳn một website đưa ra các bằng chứng kết án Herbalife là một PS). Mặc dù phân tích của Ackman rất thuyết phục, John Hempton, một short seller nổi tiếng khác cho rằng Ackman đã mắc sai lầm khi hi vọng regulator sẽ đóng của Herbalife. Công ty này đã tồn tại hàng chục năm trước mũi các regulator và đã từng bị kiện nhiều lần nhưng đều thoát. Ngay cả nếu Ackman đúng, SEC hoặc FTC có thể phải mất hàng năm trời điều tra và ra quyết định cuối cùng. Trong thời gian đó Ackman sẽ phải chống trọi với dòng cash flow rất mạnh của HLF, và không chỉ HLF.

Trong số các short sellers tiếng tăm, John Hempton có lẽ là người đầu tiên sử dụng blogosphere rất hiệu quả để triển khai các cuộc tấn công short sell của mình, điển hình như vụ Sino Forest và Focus Media, 2 công ty TQ niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ. Khi Hempton phân tích trên blog và ví von cuộc chiến giữa HLF và Ackman như trận Stalingrad, với hàm ý một bên sẽ bị nghiền nát, Hempton đưa ra 2 lập luật rất mạnh hòng chứng minh kế hoạch short sell của Ackman sẽ thất bại. Thứ nhất, như đã nêu bên trên, Herbalife có cash flow rất mạnh, chắc chắn sẽ thực hiện share buyback chống lại Ackman. Thứ hai, Hempton đi thực địa đến tận một Herbalife nutrition club ở một khu phố nghèo của NYC để chứng minh rằng Herbalife không phải là PS. Một loạt blog posts, trả lời phỏng vấn TV, báo chí của Hempton chẳng phải chỉ để chứng minh sai lầm của Ackman và bênh vực HLF, nhiều khả năng Hempton đã mua cổ phiếu HLF, nghĩa là đối đầu trực diện với Ackman trong cuộc chiến này. Nhưng nếu chỉ mình Hempton đứng về phía HLF thì Ackman không ngại, dẫu sao Bronte Capital của Hempton chỉ là một hedge fund nhỏ ở Sydney, còn xa mới có khả năng dồn Ackman vào chân tường.

Tuy nhiên không chỉ một mình Hempton cho rằng Ackman đã phân tích sai, Dan Loeb, một hedge funder tên tuổi khác đưa ra một lý do vô cùng quan trọng chống lại Ackman. Theo Loeb, HLF có tới 80% thu nhập từ bên ngoài Mỹ, do vậy ngay cả nếu SEC hoặc FTC bắt HLF đóng cửa thì công ty này vẫn không chết. Cũng giống Hempton, Loeb cho rằng balance sheet của HLF rất strong, tăng trưởng của công ty này trong những năm gần đây rất tốt, dividend payout rất cao và ổn định. Với một công ty như vậy shareholders sẽ phải cân nhắc rất kỹ trước khi quyết định bán số cổ phần của mình chỉ vì những "bằng chứng" không mấy thuyết phục của Ackman. Mấy ngày sau khi Ackman công bố đã short sell 20% cổ phiếu HLF, Dan Loeb tiết lộ đã mua vào 8.2%.

Hedge funder thứ ba chống lại Ackman là Bob Chapman. Không những nghi ngờ lập luận của Ackman rằng regulator sẽ điều tra và đóng cửa HLF, Chapman đưa ra một tài liệu của chính FTC năm 2004 kết luận rằng chỉ dựa vào số lượng sản phẩm bán trong nội bộ chưa đủ để kết luận HLF là một PS. Trong khi Ackman khăng khăng cho rằng mình short sell HLF vì muốn xoá sổ một công ty đang lừa đảo hàng triệu người tham gia vào hệ thống phân phối của nó trên toàn thế giới, thậm chí Ackman "hứa" sẽ donate phần lợi nhuận của mình trong vụ short sell này cho charity, Chapman chỉ ra bằng chứng cho thấy Ackman có thể cũng chỉ có ý định "lướt sóng" chứ không phải sẽ giữ position đến khi giá cổ phiếu HLF về zero. Thời điểm Ackman công bố short sell rất gần với Christmas là lúc liquidity trên thị trường rất thấp, do vậy dễ bề làm giá HLF sụp đổ. Chapman không công bố đã mua vào bao nhiêu cổ phiếu của HLF mà chỉ nói mình có một "monster position".

Cả Hempton, Loeb, và Chapman, dù có thể không ưa Ackman trong quan hệ cá nhân, trade chống lại Ackman chủ yếu vì họ nhận thấy đây là một cơ hội kiếm tiền rất tốt. Trong khi đó, Carl Icahn, một huyền thoại trong giới đầu tư (đã từng sang VN mấy năm trước), đã mua đến 14% cổ phiếu HLF có lẽ vì đã từng có "ân oán" với Ackman trong quá khứ. Năm 2011 Icahn thua Ackman trong một vụ kiện kéo dài 9 năm, Ackman có thể đúng về lý nhưng không đúng về tình. Mặc dù số tiền phải trả cho Ackman rất nhỏ so với tài sản của Icahn (9 triệu so với 20 tỷ), Icahn đã mất mặt trong giới hedge fund vì mang tiếng không giữ lời. Do đó đây là một cơ hội rất tốt để Icahn trả thù mặc dù Icahn "chối" vụ mua HLF này chỉ vì mục đích kinh doanh chứ không phải tư thù. Tuy nhiên khi Icahn tuyên bố Ackman sẽ phải đối mặt với "mother of all short squeezes" thì ai cũng hiểu lợi nhuận đối với Icahn trong vụ này chỉ là thứ yếu.

Giới short seller sợ nhất hai từ "short squeeze". Khi một lượng lớn cổ phiếu bị short sell nhưng vì một lý do nào đó giá lại tăng lên, short seller có thể buộc phải thanh lý position của mình để cắt lỗ. Vì họ phải mua vào để trả lại số cổ phiếu đã vay, giá sẽ tiếp tục tăng lên và "squeeze" những short position còn lại. Một điểm rất nguy hiểm nữa của short squeeze là khi một số short position phải thanh lý, lượng cổ phiếu có thể mua bán trên thị trường (free float) giảm xuống gây khó khăn cho những short seller mới nhảy vào thị trường. Trong trường hợp HLF lãi suất phải trả để vay cổ phiếu này cho short sell đã có lúc tăng vọt từ 1%/năm lên 7%, chứng tỏ free float giảm mạnh. Tất nhiên free float giảm vì bản thân Herbalife buyback, nhưng vai trò của Icahn có lẽ rất quan trọng. Không chỉ mua vào cổ phiếu HLF như những nhà đầu tư bình thường, Icahn chắc chắn sẽ giữ số cổ phiếu đó lại không cho các short seller vay, gián tiếp tăng áp lực short squeeze lên short position của Ackman.

Không chỉ dừng lại ở đó, Icahn sau khi trở thành cổ đông lớn nhất của Herbalife đã đưa người của mình vào HĐQT và đánh tiếng sẽ "take private" công ty này. Icahn nổi danh trong quá khứ là một "corporate raider" với nhiều vụ leverage bailout (LBO) tiếng tăm. Bởi vậy Icahn sẽ không khó có thể thuyết phục board của HLF thực hiện LBO để biến công ty này thành một private company (không bán cổ phiếu ra thị trường) và delisted khỏi NYSE. Nếu phương án này xảy ra Ackman sẽ lỗ nặng vì Icahn có thể đẩy giá cổ phiếu HLF lên trời. Tuy nhiên một khi đã take private Icahn sẽ phải chịu mọi rủi ro nếu Ackman thuyết phục thành công SEC hoặc FTC rằng HLF là một PS. Và đó chính là điều Ackman đang làm. Ngày 12/3 vừa rồi National Consumers League, một tổ chức bảo vệ người tiêu dùng lớn của Mỹ đã lên tiếng yêu cầu FTC phải điều tra cáo buộc HLF là một PS. Không khó đoán Ackman đứng đằng sau tổ chức này.

Có lẽ tiếng nói của NCL chưa đủ, một luật sư ở NY đại diên cho 50 cá nhân khác vừa đứng ra kiện 3 ngân hàng lớn với tội danh tiếp tay cho HLF thực hiện PS. Luật sư này yêu cầu 3 ngân hàng BoA, JPM, và Wells Fargo không được cho HLF vay nữa đồng thời cũng kiện Icahn đã support cho HLF chỉ vì lý do tư thù cá nhân. Tất nhiên vụ kiện này sẽ không đi đến đâu nhưng nó là cách để phe Ackman hù doạ investor và gây sức ép lên SEC/FTC. Nhưng Icahn không phải tay mơ, một luật sư khác đã chính thức khởi kiện JP JCPenny, một chuỗi bán lẻ mà Ackman là cổ đông lớn, cáo buộc công ty này default một số trái phiếu. Vụ JP JCPenny đang lùm xùm mấy ngày nay, chắc chắn sẽ phân tán lực lượng và tiền bạc của Ackman, chưa kể không loại trừ khả năng Icahn đã short sell cổ phiếu của công ty này để tấn công Ackman cùng lúc trên hai mặt trận.

Ở thời điểm này giá cổ phiếu của Herbalife vẫn quanh quẩn $38-40, chỉ thấp hơn một chút so với thời điểm Ackman công khai short position ngày 20/12. Số phận của công ty này và kết cục cuộc chiến Ackman-Icahn thế nào chưa rõ. Ackman short 20 triệu cổ phiếu đối lại Icahn long 14 triệu, Loeb long 8 triệu, Chapman và Hempton không công bố nhưng ít nhất cũng phải 1-2 triệu nữa. Cán cân đang nghiêng về phe Icahn, Ackman chỉ còn hi vọng HLF bị SEC/FTC kết luận là PS. Cá nhân tôi, dù không thích tính cách của Ackman, mong muốn phe short sell thắng. Tôi hoàn toàn đồng ý với lập luận của Chanos rằng dù Herbalife là PS hay MLM, mô hình kinh doanh này không nên tồn tại. Một công ty phải làm ăn dựa trên sản phẩm tốt và có ích cho xã hội chứ không nên dựa vào lòng tham và sự ngây thơ của đội ngũ bán hàng.

Đầu năm nay khi đến nhà một người bạn ở Melbourne tôi thấy 2 lọ thuốc (hay thực phẩm chức năng gì đó) có nhãn Herbalife. Nhìn kỹ thì thấy trên nhãn hộp có rất nhiều chữ tiếng Việt, hoá ra bạn tôi mua từ VN sang. Tất nhiên bạn tôi không có ý định trở thành distributor cho HLF, nhưng tôi tin rằng có rất nhiều bạn sinh viên, bà nội trợ ở VN đã và đang bị HLF lôi kéo vào hệ thống bán hàng của họ như tôi 15 năm trước. Có thể đã có khá nhiều người tiêu dùng VN và những distributor của HLF ở VN đang đóng góp vào 80% revenue của công ty này. Mong rằng những ai đã và sẽ tiếp xúc với HLF tỉnh táo. Ước mong làm giầu không xấu nhưng hãy kiếm tiền bằng lao động và trí óc của mình, đừng trông chờ người khác kiếm tiền về cho mình. Ước mong khoẻ mạnh, giảm cân rất tốt, nhưng hãy tập luyện thể thao, ăn uống, sinh hoạt điều độ chứ đừng tin vào những viên thuốc thần dù là Herbalife hay bất kỳ nhãn hiệu nào khác.

Land ownership

noreply@blogger.com (Giang Le) — Wed, 13 Mar 2013 05:48:00 +0000

Nhà kinh tế người Peru Hernando de Soto, tác giả cuốn Bí mật của Tư bản (The Mystery of Capital), cho rằng vấn nạn của hầu hết các nước nghèo là hệ thống ghi nhận và bảo vệ quyền sở hữu tài sản nói chung và đất đai nói riêng không rõ ràng. Ông tin rằng một trong trong những biện pháp hữu hiệu nhất cho phát triển kinh tế và xóa đói giảm nghèo ở các nước thuộc Thế giới Thứ ba là xây dựng một hệ thống sở hữu đất đai cho người dân. Chính sách này nếu thực hiện thành công sẽ đem lại ba lợi ích chính.

Thứ nhất, với đại đa số người dân ở các nước nghèo, đất đai là tài sản lớn duy nhất của họ. Khi quyền sở hữu chuyển từ những qui ước truyền thống, thoả thuận miệng, hay đe doạ vũ lực, sang một bằng khoán giấy trắng mực đen, người dân tiến một bước dài vào một xã hội pháp trị (rule of law). Không chỉ hiểu biết và tôn trọng pháp luật hơn, họ sẽ có thêm động lực tham gia tích cực vào việc xây dựng và bảo vệ hệ thống luật pháp đó. Lịch sử nhiều nơi cho thấy chính sở hữu tư nhân là tiền đề cho một hệ thống pháp luật vững vàng chứ không phải ngược lại. Quyền sở hữu đất đai luật định cần được xác lập và thực thi trước nhất.

Thứ hai, sở hữu tư nhân là tiền đề cho một thị trường đất đai phát triển. Khi thiếu vắng thị trường giá cả của tài nguyên này dễ bị bóp méo bởi các nhóm lợi ích khác nhau hoặc các qui định hành chính cứng nhắc. Điều này vừa dễ dẫn đến tranh chấp, thậm chí sung đột giữa các đối tượng kinh tế liên quan, vừa làm sai lệch quá trình phân bổ tài nguyên đất đai không đem đến kết quả tối ưu cho xã hội. Việc thị trường chính thống không phát triển còn dẫn đến sự gia tăng các hoạt động giao dịch ngoài luồng (shadow economy), gây khó khăn cho các chính sách quản lý và điều tiết kinh tế của nhà nước trung ương. Khi người dân buộc phải giao dịch và thực hiện các hoạt động kinh tế bên ngoài hệ thống chính thức, họ dễ bị đẩy ra xa thêm khỏi hệ thống pháp luật.

Thứ ba, một hệ thống sở hữu đất đai rõ ràng sẽ giúp người dân dễ tiếp cận vốn vay từ hệ thống ngân hàng hơn vì họ có thể sử dụng đất thế chấp cho các khoản vay. Họ cũng có thể dùng đất để góp vốn vào các liên doanh kinh tế khác. Một số người lo ngại rằng chế độ sở hữu đất đai tư nhân sẽ dẫn đến tình trạng tập trung đất đai vào một số cường hào địa chủ, đẩy đa số dân nghèo vào phận làm thuê. Trên thực tế nông dân mất đất chủ yếu vì họ phải vay nặng lãi cho những nhu cầu đột xuất hoặc một vài vụ mùa thất bát. Một hệ thống tín dụng hiệu quả có tác dụng phòng ngừa bần cùng hoá nông dân tốt hơn nhiều việc nhà nước đứng ra sở hữu đất đai giúp họ.

Từ những năm 1980 de Soto và viện ILD của ông đã triển khai rất thành công những hệ thống xác lập và bảo vệ quyền sở hữu tư nhân, chủ yếu liên quan đến sở hữu đất đai, ở Peru và hàng chục quốc gia đang phát triển khác. Sáng kiến và nỗ lực của ông đã được nhiều tổ chức quốc tế như Liên hiệp quốc, World Bank, IMF ghi nhận. Ông đã nhận được giải thưởng, huy chương của nhiều nước, đã được các tạp chí lớn như The Economist, Forbes, Time, Foreign Policy vinh danh. Bài học cho Việt Nam là hãy bắt đầu bằng việc chấp nhận sở hữu tư nhân đất đai trong hiến pháp.

[Một version của bài viết này đã được đăng trên TBKTSG]

Constitution II

noreply@blogger.com (Giang Le) — Mon, 11 Mar 2013 02:15:00 +0000

Rất may đề nghị cắt hộ khẩu sau 2 năm tạm vắng đã bị rút, nghĩa là tôi vẫn còn quyền và nghĩa vụ góp ý sửa đổi hiến pháp trong đợt triển khai góp ý do TPHCM tổ chức. Tôi sẽ nhờ người nhà lấy cho tôi một bản mẫu góp ý in sẵn và sẽ điền vào phần góp ý như sau:

"Tôi đồng ý với toàn bộ nội dung bản dự thảo hiến pháp do 72 nhân sĩ trí thức hàng đầu Việt Nam soạn thảo và được cựu bộ trưởng Bộ Tư pháp Nguyễn Đình Lộc đại diện trao cho Ủy ban Dự thảo sửa đổi Hiến pháp 1992 tại Hà nội ngày 4/2/2013."

Cũng liên quan đến việc góp ý sửa đổi hiến pháp, tôi xin chính thức công bố tôi đã ký ủng hộ bản dự thảo hiến pháp do 72 nhân sĩ trí thức soạn thảo với đầy đủ thông tin cá nhân. Nhóm phóng viên Thời sự - Chính trị của báo Đại Đoàn Kết hay bất kỳ cơ quan quản lý nào của Việt Nam nếu nghi ngờ có thể liên hệ trực tiếp với tôi để kiểm chứng.

Bad debt accounting

noreply@blogger.com (Giang Le) — Sat, 23 Feb 2013 12:39:00 +0000

Tôi thấy nhiều người, vd ông Quách Mạnh Hào, nhầm lẫn về bad debt accounting nên viết lại cho rõ. Tôi sẽ lấy một ví dụ bằng số cụ thể như sau. Một ngân hàng có 14 đồng vốn tự có, huy động thêm 86 đồng tiền gửi của dân rồi cho vay 100 đồng. Bản cân đối tài sản sẽ như sau (để đơn giản tôi tạm thời bỏ qua các assets nhỏ khác, vd dự trữ bắt buộc, tài sản cố định, đầu tư vào trái phiếu chính phủ..., mà coi toàn bộ asset là tiền ngân hàng cho vay):

ASSETS: 100
Loans: 100

LIABILITIES: 100
Deposit: 86
Equity: 14

Như vậy ngân hàng này có tỷ lệ vốn tự có/dư nợ bằng 14%. Khi ngân hàng phát hiện ra trong số 100 đồng cho vay đó có 8.8 đồng nợ xấu, theo qui định của NHNN họ phải trích lập dự phòng (để đơn giản giả sử số nợ xấu đó phải trích lập 100% và khoản cho vay không có thế chấp). Lúc này bản cân đối tài sản sẽ như sau (theo thông lệ kế toán số trong ngoặc kép là số âm):

ASSETS: 91.2
Loans: 100
Provisions: (8.8)

LIABILITIES: 91.2
Deposit: 86
Equity: 5.2

Tỷ lệ vốn/dư nợ của ngân hàng này chỉ còn 5.7%, vốn tự có giảm xuống 5.2 đồng vì khoản trích lập dự phòng 8.8 đồng được đưa vào chi phí của ngân hàng (income statement). Lưu ý khoản trích lập dự phòng 8.8 đồng này là non-cash transaction, nghĩa là không phải ngân hàng trích ra 8.8 đồng bỏ vào một tài khoản dự phòng nào đó. Đây hoàn toàn chỉ là một qui định accounting, thuật ngữ "trích lập dự phòng" làm nhiều người hiểu nhầm. Nếu ngân hàng "xử lý" nợ xấu (theo nghĩa write off) bảng cân đối tài sản sẽ như sau:

ASSETS: 91.2
Loans: 91.2

LIABILITIES: 91.2
Deposit: 86
Equity: 5.2

Việc xử lý nợ xấu như vậy cũng là non-cash transaction, chỉ có ý nghĩa kế toán. Trước và sau khi xử lý nợ xấu tỷ lệ vốn/dư nợ không đổi, mức độ rủi ro của ngân hàng này cũng không đổi và khả năng huy động tiền gửi và cho vay cũng vậy. Khi ngân hàng công bố họ có 8.8 đồng nợ xấu điều đó có nghĩa họ đã phải trích lập dự phòng và vốn chủ sở hữu đã bị giảm bớt. Trên bảng cân đối tài sản có 8.8 đồng nợ xấu không có nghĩa vốn chủ sở hữu sẽ mất 60% khi xử lý nợ xấu, nó đã mất rồi.

Một điểm nữa, khoản nợ xấu 8.8 đồng (trước khi xử lý) hoàn toàn không phải là "cục máu đông" ngăn cản ngân hàng này tăng trưởng tín dụng. Như tôi đã viết trước đây, vấn đề nằm ở chỗ ngân hàng này có thể đã giấu bớt nợ xấu để không trích lập dự phòng đầy đủ. Giả sử số nợ xấu và trích lập dự phòng phải là 18 đồng thay vì 8.8 đồng, bản cân đối tài sản như sau:

ASSETS: 82
Loans: 100
Provisions: (18)

LIABILITIES: 82
Deposit: 86
Equity: (4)

Vốn chủ sở hữu âm nghĩa là ngân hàng bị phá sản. Tuy nhiên đây chỉ là phá sản trên sổ sách, nếu số 86 đồng huy động chưa đến hạn phải trả cho khách hàng thì ngân hàng này vẫn chưa mất khả năng thanh toán. Nếu vậy ngân hàng này sẽ chỉ công bố nợ xấu là 8.8 đồng thôi để tiếp tục tồn tại và hi vọng thị trường sẽ phục hồi hoặc được nhà nước bailout. Nhưng ngân hàng này sẽ khó có thể tăng tín dụng được nữa. Thứ nhất, họ có thể giấu con số 18 đồng nợ xấu mà chỉ báo cáo với NHNN 8.8 đồng, nhưng họ khó có thể giấu được thị trường. Khách hàng không muốn gửi tiền, các tổ chức tín dụng khác không muốn cho vay nên họ không còn nguồn vốn để tiếp tục tăng trưởng tín dụng. Thứ hai, bản thân họ cũng không muốn tăng thêm tín dụng vì cứ giả sử họ huy động tiếp được 100 đồng, nếu cho vay và lại bị nợ xấu thì phải tiếp tục trích lập dự phòng, có khả năng sẽ mất nốt số 5.2 đồng còn lại trên sổ sách.

Thực ra NHNN có thể đã biết con số nợ xấu thật là 18 đồng chứ không phải 8.8 đồng. Tuy nhiên NHNN không dám ép ngân hàng này khai thật vì như vậy họ sẽ phá sản (điều này đúng hay không chưa bàn ở đây). Bởi vậy NHNN chấp nhận số 8.8 đồng nợ xấu và cùng ngân hàng kia đợi thị trường phục hồi. Trong lúc đó NHNN sẽ phải bơm thanh khoản cho họ để họ thanh toán các khoản liabilities tới hạn. Tuy nhiên nếu khả năng thị trường phục hồi thấp thì NHNN phải lên kế hoạch bailout. Nếu NHNN lập một công ty quản lý tài sản (AMC) đổi nợ xấu lấy trái phiếu theo book value, bản cân đối tài sản của ngân hàng sẽ như sau:

ASSETS: 100
Loans: 91.2
Bonds: 8.8

LIABILITIES: 100
Deposit: 86
Equity: 14

Sở dĩ vốn chủ sở hữu tăng từ 5.2 đồng lên 14 đồng vì khoản dự phòng rủi ro 8.8 đồng được nhập ngược vào income statement. Bảng cân đối tài sản này cực kỳ đẹp và ngân hàng sẽ rộng cửa huy động và cho vay. Tuy nhiên cái giá phải trả là AMC sẽ phải ôm đống nợ xấu, đến khi nào phải write off thì hoặc ngân sách hoặc NHNN phải chịu lỗ.

Tóm lại cần phải hiểu rằng việc ngân hàng trích lập dự phòng khi công bố một khoản nợ xấu chỉ là một nghiệp vụ kế toán, hoàn toàn không phải họ bỏ một khoản tiền vào tài khoản để phòng ngừa rủi ro hoặc để sau này xử lý số nợ xấu đó. Hệ thống ngân hàng VN có tỷ lệ nợ xấu quá lớn là đúng, nhưng vấn nạn là ở chỗ họ đang dấu một phần (lớn) số nợ xấu đó chứ không phải họ không chịu xử lý nợ xấu như nhiều người nói. Công khai số nợ xấu này đòi hỏi ngân hàng phải tăng equity nếu không họ sẽ phá sản. Thành lập AMC là một cách để giúp các ngân hàng tăng equity một cách gián tiếp.

The governor

noreply@blogger.com (Giang Le) — Fri, 15 Feb 2013 13:26:00 +0000

Mấy hôm trước nhân đọc một bài phỏng vấn thống đốc NHNN Nguyễn Văn Bình tôi thắc mắc trên G+ về ngân hàng MIB ở Nga, nơi ông Bình từng làm phó rồi quyền chủ tịch trong giai đoạn 2001-2005. Thực ra thông tin về việc thống đốc từng có thời làm việc ở MIB đã được công bố khi ông vừa được chỉ định làm thống đốc tháng 8/2011. Lúc đó tôi cũng thắc mắc về ngân hàng MIB nhưng rồi bận quá nên quên mất. Lần này thống đốc nhắc lại thời gian làm quyền chủ tịch MIB như là bằng chứng cho thấy ông có kiến thức và kinh nghiệm trong lĩnh vực ngân hàng nên tôi nhớ đến cái thắc mắc của mình ngày xưa và quyết định tìm hiểu kỹ hơn.

Hỏi trên G+ hôm trước hôm sau đã có mấy bạn cung cấp thông tin, social network quả là lợi hại :-) Thông tin đầu tiên về MIB hoá ra lại ở trên chính website của NHNN. Theo link này MIB (và MBES) là ngân hàng được thành lập trong khuôn khổ Comecon giữa các nước trong khối XNCH từ những năm 1960-1970. Tất nhiên "ngân hàng" ở thời đó khác rất xa những ngân hàng thương mại hiện nay, hoạt động cho vay chủ yếu có tính chất giúp đỡ, tương trợ chứ không vì mục đích kinh doanh. Sau khi khối XHCN (ở Đông Âu) sụp đổ và Comecon tan rã, cả MIB (lẫn MBES) đều phải loay hoay tìm đường cải tổ. Nhưng có lẽ lý do quan trọng nhất để hai ngân hàng này còn tồn tại là trên danh nghĩa một số nước XHCN trước đây vẫn còn nợ nên phải có người tiếp quản xử lý số nợ tồn đọng đó. Tôi sẽ phân tích kỹ thêm chi tiết này nhưng trước hết có một điểm thú vị liên quan đến trang web có thông tin về MIB và MBIS nói trên.

Khi click trực tiếp link thì có vẻ phần highlight ở menu bên trái cho thấy nó phải nằm trong mục "Quan hệ với các tổ chức tài chính, tiền tệ quốc tế". Một bản tin năm 2008 và một bản tin khác năm 2010 của chính NHNN cũng xếp MIB/MBES tương đương với IMF/WB/ADB như là những tổ chức tài chính tiền tệ quốc tế. Nhưng nếu bạn click thẳng vào menu này thì bạn không thể tìm được trang về MIB và MBES mà chỉ có link đến IMF, WB, ADB. Như vậy có lẽ trang về MIB/MBES trước đây nằm trong menu "Quan hệ với các tổ chức tài chính, tiền tệ quốc tế" nhưng bây giờ đã bị xóa. Tìm kỹ hơn thì hóa ra trang này hiện giờ được chuyển sang menu "Quan hệ song phương", được giấu khá kỹ trong danh sách các nước có quan hệ song phương với NHNN. Có lẽ MIB/MBES bị "downgrade" khoảng năm 2009-2010, khi mà Báo cáo thường niên của NHNN không còn nhắc đến 2 tổ chức này như những năm trước nữa. Tại sao MIB/MBES lại bị "downgrade" như vậy? Có phải NHNN muốn thông tin về 2 tổ chức này bị quên lãng dần đi không?

Thông tin thứ hai mà một bạn cung cấp cho tôi trên G+ là link đến chính website của ngân hàng MIB hiện tại. Chữ MIB là viết tắt tiếng Nga, còn tên tiếng Anh là International Investment Bank. Ngân hàng này có status tương tự như WB, nghĩa là một ngân hàng quốc tế có cổ phần đóng góp từ các nước thành viên. Hiện tại MIB chỉ còn Nga, Ba lan, Hungari, Bungari, Mông cổ, Cu ba, Rumani, Sec, Slovakia, và VN. Theo báo cáo tài chính cuối cùng năm 2011 (bản tiếng Anh) Nga nắm 44.7% cổ phần, VN chỉ có 0.327% thấp nhất trong số các thành viên (sau cả Mông cổ, Cu ba). Vốn điều lệ của ngân hàng này là 1.3 tỷ Euro, tuy nhiên cho đến cuối năm 2011 các cổ đông mới chỉ đóng góp vào 214.5 triệu Euro (tôi nghi đây là chuyển đổi từ tiền rúp của LX cũ). Mặc dù ngân hàng này được phép huy động vốn từ các nguồn khác như trái phiếu, tiền gửi của khách hàng..., trong 3 năm liên tục từ 2009 đến 2011 tất cả các thể loại liabilities của nó chỉ quanh quẩn 8-9 triệu Euro. Hệ quả là tổng tài sản không tăng, thậm chí giảm, nếu không tính phần revaluation tài sản cố định và bất động sản.

Đến cuối năm 2011 trong số tổng tài sản 350 triệu Euro ngân hàng này có đến 130 triệu cash hoặc bank deposits, nghĩa là 1/3 tài sản chẳng được đầu tư gì mà để không hoặc gửi các ngân hàng khác lấy lãi. Hơn 50 triệu Euro được đầu tư vào bất động sản, gần 50 triệu nữa là tài sản cố định. Hơn 68 triệu đầu tư vào các loại trái phiếu, một nửa là trái phiếu chính phủ của các thành viên còn lại là trái phiếu doanh nghiệp. Khoảng hơn 2 triệu Euro nữa đầu tư vào cổ phiếu. Số tiền thực sự cho khách hàng vay chỉ là 50 triệu Euro mà lại có xu hướng giảm dần từ năm 2009 (xem kỹ trong footnote hoá ra đây là net amount, tổng số tiền MIB cho khách hàng vay đến cuối năm 2011 là 125 triệu Euro, trong đó có hơn 74 triệu đã bị coi là NPL, nghĩa là tỷ lệ nợ xấu xấp xỉ 60%). Với cơ cấu tài sản như vậy có thể nói ngân hàng này thực chất chỉ là một quĩ đầu tư cỡ trung bình (chỉ một quĩ con của Vinacapital cũng có thể có NAV lớn hơn 350 triệu Euro). Tôi cho rằng đa số tài sản là phần rơi rớt lại từ thời Comecon, trong đó Cu ba có một số nợ xấu khá lớn.

Rất tiếc website của MIB không cung cấp báo cáo tài chính những năm ông Bình còn làm việc ở đó. Nhưng không khó để đoán hoạt động của MIB lúc đó cũng không khác hiện tại là mấy, nghĩa là chủ yếu quản lý số tài sản do các nước Comecon cũ còn nợ. Hoạt động kinh doanh, đầu tư hầu như không đáng kể. Các board member của MIB có lẽ chỉ là đại điện cho các quốc gia thành viên, chủ yếu đi đòi nợ xấu từ thời XHCN. Nếu (thời ông Bình) có các cố gắng cải tổ lại MIB thành một ngân hàng đầu tư quốc tế như website NHNN cho biết thì các cố gắng đó dường như đã thất bại. Ông Bình được làm phó chủ tịch rồi quyền chủ tịch trong khi VN chỉ có 0.327% cổ phần cho thấy các nước khác không coi trọng vai trò (và lợi ích) của ngân hàng này.

Số cổ phần ít ỏi của VN chỉ tương được với 700 nghìn Euro vốn góp, hoặc hơn 1 triệu Euro vốn chủ sở hữu trên sổ sách. Phần lợi nhuận trên sổ sách năm 2011 mà phía VN được hưởng (1.65 triệu x 0.327%) chỉ hơn 5000 Euro mà chưa chắc sẽ được MIB chia (thực tế MIB có cash flow âm trong năm 2011 và không chia dividend). Như vậy đóng góp của ngân hàng này vào ngân sách VN (nếu có) thậm chí còn nhỏ hơn của một công ty nhỏ ở VN (5000 Euro chỉ tương đương gần 140 triệu VND). Nếu tôi là ông Bình tôi sẽ đề nghị chính phủ "biếu không" phần sở hữu của VN cho Cuba để giúp người bạn cũ này trong lúc khốn khó, vừa đỡ cứ vài năm lại phải cử một cán bộ sang Nga tham gia quản lý MIB (hiện tại đại diện cho VN trong board là bà Thinh Thi Hong). Với một ngân hàng như vậy tôi không nghĩ ông Bình học hỏi được nhiều kinh nghiệm và chuyên môn ngân hàng, nhất là chuyên môn về ngân hàng trung ương, kể cả khi đảm nhiệm chức vụ quyền chủ tịch. Đây là một mục trong CV mà đáng ra ông Bình không nên tự hào và đem ra PR cho mình như vậy.

Ông Bình xuất thân từ vụ Kinh tế đối ngoại (sau này chuyển thành vụ Quan hệ quốc tế phụ trách các hoạt động liên quan đến IMF/WB/ADB/MIB/MBES) nên có thể hiểu tại sao ông lại được lãnh đạo NHNN cử đi Nga tham gia vào board của MIB, một tổ chức đã từng được coi ngang hàng với IMF/WB/ADB. Ông Bình được cử đi Nga có lẽ còn vì ông đã từng học ở Nga. Xem tiểu sử chính thức thấy học vị của ông là Tiến sĩ khoa học, không thấy ghi ngành gì. Tiểu sử trên Wikipedia của ông ghi "Từ 1981-1986, ông Bình học Đại học Toán Kinh tế- Ứng dụng tại Trường Đại học Tổng hợp tại Liên Xô (cũ), tốt nghiệp tại đây với bằng tiến sĩ", không thấy tên trường. Lúc đầu tôi nghĩ ông học MGU (vẫn thường biết đến ở VN với cái tên Lomonosov) hoặc có thể Plekhanov ở Moscow, là hai trường rất lớn và danh giá của LX cũ. Tuy nhiên search Google thì có thông tin ông học trường Đại học tổng hợp Kishinhov (KGU) ở Mondovia, một nước cộng hoà nhỏ của LX. Thông tin ở đây cho biết ông học ngành toán ứng dụng, còn trên Wikipedia nói ông học toán kinh tế.

Một điểm chưa thực sự rõ là ông Bình tốt nghiệp KGU với bằng gì. Theo lý lịch chính thức thì ông có bằng tiến sĩ khoa học, đây là bằng docktor nayuk của LX cũ. Bằng này cao hơn bằng kandidate nayuk (phó tiến sĩ trước đây, bây giờ gọi chung là tiến sĩ). Những ai đã từng học ở LX cũ chắc chắn biến lấy bằng tiến sĩ khoa học rất khó, ngay cả sau này trong giai đoạn lộn xộn LX sụp đổ trong thập kỷ 1990. Nếu ông Bình lấy bằng tiến sĩ khoa học (doctor nayuk) vào năm 1986 mà ông chỉ bắt đầu sang KGU học từ năm 1981 có thể nói là một kỳ tích hiếm ai làm được. Tuy nhiên cả thông tin từ website của hội sinh viên KGU lẫn chính lời ông Bình ("Tôi đã gắn bó với Ngân hàng Nhà nước Việt Nam trong toàn bộ quá trình công tác của mình kể từ khi tốt nghiệp đại học") cho thấy ông chỉ tốt nghiệp đại học tại KGU năm 1986. Vậy ông lấy bằng phó tiến sĩ, tiến sĩ năm nào, ở đâu, chuyên ngành gì?

[Update 19/02: Một bạn commenter (?? Feb 17) cung cấp link đến một bản tóm tắt luận văn của một tác giả tên là НГУЕН ВАН БИНЬ (Nguyen Van Binh). Dựa vào chữ ký của tác giả, bạn này cho rằng đây là luận văn docktor nayuk của thống đốc Nguyễn Văn Bình bảo vệ năm 2006 tại Viện Viễn Đông (IDV) thuộc Viện Hàn lâm Khoa học Nga (RAN). Đọc phần monograph cuối bài cũng có lý do để tin rằng đây là luận văn của thống đốc Bình. Đề tài của luận văn này là "Quan hệ kinh tế thương mại giữa Việt Nam với Hoa Kỳ và Liên minh Châu Âu giai đoạn cuối thế kỷ 20, đầu thế kỷ 21" do viện sĩ dự khuyết (член-корреспондент) Ишаев Виктор Иванович hướng dẫn. Mặc dù văn bằng được cấp cho tác giả là доктор экономических наук (tiến sĩ khoa học kinh tế), đọc phần tóm tắt luận văn có thể thấy đây là "nghiên cứu" về kinh tế chính trị. Bạn nào quan tâm có thể vào link nói trên đọc nội dung tóm tắt của luận văn nếu biết tiếng Nga, còn không có thể dùng Google Translate dịch sang tiếng Anh hoặc tiếng Việt (tôi phải dịch sang tiếng Anh để đọc vì trình độ tiếng Nga "lởm khởm" quá rồi).]

Thống đốc Nguyễn Văn Bình sinh năm 1961 năm 1981 vào học ở KGU vậy từ năm 17 tuổi (tốt nghiệp lớp 10 hệ 10 năm hồi đó) đến năm 20 tuổi ông ở đâu, làm gì? Đi nghĩa vụ quân sự? Học một trường đại học/trung cấp nào đó ở VN hay một nước nào khác? Giai đoạn 1978-1981 VN có chiến tranh ở Campuchia và biên giới với TQ, thanh niên tốt nghiệp phổ thông thời đó nếu không thi đậu đại học phần lớn sẽ vào lính ra chiến trường. Tiểu sử của ông Bình không thấy nói đã từng phục vụ trong quân đội, mà cũng không học đại học trong 3 năm đó vậy ông Bình thuộc diện nào mà được miễn nghĩa vụ quân sự?

Trong bài phỏng vấn ông Bình nói có một giai đoạn ông làm trung gian giữa các lãnh đạo NHNN và phó thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng lúc đó kiêm nghiệm chức thống đốc. Thực ra ông Dũng về NHNN (mà nhiều người tin rằng là bước đệm để giúp đưa ông Lê Đức Thúy lên thống đốc) từ tháng 5/1998. Ông Bình đến tháng 11/1998 "được" điều sang làm phó giám đốc chi nhánh HN của NHNN. Như vậy thời gian ông Dũng và ông Bình cùng làm việc chỉ khoảng 5 tháng, chưa kể thời gian làm quen rồi bàn giao, nên không thể nói là nhiều. Một thành tích mà ông Bình khoe là đã tự "chắp bút" một phương án điều hành tỷ giá và phương án đó đã được ông Dũng chọn thay vì những phương án khác của các phòng ban nghiệp vụ (ông Bình làm chánh văn phòng không được coi là một phòng ban nghiệp vụ). Nhưng cũng chính vì "thành tích" này mà ông Bình bị một số lãnh đạo của NHNN lúc đó "tỏ ý không hài lòng", chẳng hiểu có phải vì thế mà ông Bình chỉ ngồi ở vị trí rất thân cận với ông Dũng trong vòng 5 tháng hay không.

Sau khi trở về từ ngân hàng MIB, ông Bình giữ chức vụ Chánh Thanh tra của NHNN từ 2005 đến 2008. Đây là giai đoạn hệ thống ngân hàng thương mại VN bùng nổ, tăng trưởng tín dụng có những năm xấp xỉ 50%. Trên thực tế một phần rất lớn tín dụng chảy vào chứng khoán và bất động sản tạo ra bong bóng trong những lĩnh vực này mà hiện nay trở thành vấn nạn nợ xấu mà ông Bình đang loay hoay tìm cách xử lý. Trên cương vị Chánh Thanh tra lúc đó, nếu ông Bình mạnh tay với các ngân hàng, sớm phát hiện ra những thủ thuật như tuồn tín dụng cho các công ty sân sau, sở hữu chéo giữa các ngân hàng, thổi giá trị tài sản thế chấp... thì có lẽ hệ thống ngân hàng đã không tệ như hiện tại. Tất nhiên việc phát hiện sai phạm trong giới ngân hàng không hề dễ, nhưng dù sao Chánh Thanh tra phải chịu trách nhiệm nếu đã để các ngân hàng qua mặt. Nhưng tôi biết đòi hỏi "chịu trách nhiệm" trong hệ thống chính trị VN là một điều khá xa xỉ.

Disclaimer: Tôi chưa từng gặp ông Nguyễn Văn Bình và không có bất kỳ quyền lợi hay interest nào ở NHNN, ngoại trừ mong muốn nó tốt lên. Tôi viết bài phân tích này với tư cách một người ngoài cuộc có chút chuyên môn (và cặp mắt "cú vọ" :-)) nhân đọc bài phỏng vấn có tính chất PR của ông Bình. Thông tin sử dụng trong bài này lấy từ các websites có links bên trên vào thời điểm tháng 2/2013.

Iceland II

noreply@blogger.com (Giang Le) — Mon, 11 Feb 2013 04:07:00 +0000

Cách đây gần 3 năm tôi có viết một entry về Iceland (time flies!) kể về câu chuyện nước Iceland nhỏ bé bị ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính đã dám "quịt nợ" 2 nước lớn là Anh và Hà lan. Một năm sau đó (đầu năm 2011) người dân Iceland lại đi bỏ phiếu trong một cuộc trưng cầu dân ý lần 2 có chấp nhận trả tiền bailout cho Anh và Hà lan hay không. Một lần nữa họ lại nói không với 59% số phiếu bất chấp quốc hội Anh trước đó đã sử dụng luật chống khủng bố để phong tỏa tài sản của Iceland và vô số lời đe dọa của giới banker quốc tế rằng Iceland sẽ bị cắt khỏi thị trường vốn quốc tế nếu không trả nợ. Cuối cùng Anh và Hà lan đã kiện Iceland ra một tòa án của EU nhưng tòa vừa tuyên bố Iceland thắng, nước này không phải trả tiền bailout cho Anh và Hà lan. Để biết chi tiết hơn về vụ tranh chấp này các bạn có thể đọc lại entry tôi viết trước đây và/hoặc nghe podcast này của NPR. Ở đây tôi chỉ muốn nêu ra 2 bài học liên quan đến vụ kiện tụng này.

Thứ nhất, việc mỗi người dân Iceland, không kể già trẻ lớn bé giàu nghèo, không phải trả $6000 cho Anh và Hà lan vì tội lỗi của một số banker giàu có, có thể nói là thắng lợi của người dân và democracy. Khi chính phủ và quốc hội Iceland đã chấp nhận trả tiền cho Anh và Hà lan, người dân kéo đến biểu tình trước dinh tổng thống yêu cầu ông này phủ quyết. Tổng thống của Iceland chỉ là một chức vụ hình thức, hoàn toàn không có thực quyền. Chưa bao giờ trong lịch sử tổng thống sử dụng quyền phủ quyết, đến mức có lúc Iceland đã cân nhắc bỏ quyền này của tổng thống khỏi hiến pháp. Nhưng trước sức ép biểu tình của người dân và 1/4 cử tri Iceland đã ký thỉnh nguyện thư yêu cầu tổng thống phủ quyết, ông đã bắt chấp thông lệ đứng lên chống lại quyết định của cả chính phủ lẫn quốc hội. Đó chính là cơ sở để chính phủ Iceland phải tổ chức 2 cuộc referendum cho vấn đề này và người dân đã lên tiếng dứt khoát: không trả!

Thứ hai, ba năm trước chính tôi cũng rất bi quan cho tương lai kinh tế của Iceland sau lần referendum đầu tiên, nhưng tôi đã lầm. Trái với nhiều cảnh báo của giới kinh tế tài chính, Iceland không bị thị trường vốn quốc tế bỏ rơi. Nền kinh tế Iceland sau khi gần như vỡ nợ đã phục hồi mạnh mẽ. Paul Krugman đã không dưới một lần viện dẫn Iceland như là hình mẫu phục hồi mà đáng ra châu Âu phải noi theo. Điều này không hẳn khẳng định lời của một nhà kinh tế được NPR trích dẫn: "Financial market doesn't have memory", nó có nhưng nó còn forward looking mạnh hơn. Nói nôm na là dù quá khứ anh có xấu xa tồi tệ, nếu anh thực sự cải tổ nền kinh tế và thực thi những chính sách đúng đắn, tương lai tốt đẹp mới là điều thị trường quan tâm. Ví dụ của Malaysia sau khủng hoảng tài chính 1997-1999 cũng chứng mình điều này.

Ngày xuân nhắc lại câu chuyện cũ nhưng có hậu này để thấy rằng VN sẽ có một tương lai rất sáng lạn nếu nền kinh tế được thay máu triệt để, đất nước được giao những người thực sự có tài lèo lái. Nhưng dù tài giỏi đến đâu, những người đứng đầu phải lắng nghe tiếng nói, nguyện vọng của dân. Phải có những lãnh đạo dám đứng lên chống lại cơ chế hiện hữu như tổng thống Iceland đã làm. Những quyết sách của đất nước phải công khai với dân (như người dân Iceland đã được biết thỏa thuận trả tiền bailout cho nước ngoài, chứ không phải như vụ Elliott Advisors người dân VN chẳng biết gì). Những điều tưởng như rất tự nhiên đó mà người dân Iceland và nhiều nước khác đang được hưởng thụ chính là rào cản cho sự phát triển của VN.

The year of snake

noreply@blogger.com (Giang Le) — Sun, 10 Feb 2013 00:33:00 +0000

Không rõ theo lý thuyết tử vi phương Đông thì năm Tỵ thế nào (hình như những người tuổi Tỵ thường thông minh). Tuy nhiên thống kê của Jeff Kleintop (trích dẫn ở đây) năm Tỵ là năm tệ nhất cho S&P 500 trong lịch sử, hi vọng điều này không đúng cho VN-Index. Dẫu sao cũng chúc các bạn may mắn và thành công trong năm Quí Tỵ.

Constitution

noreply@blogger.com (Giang Le) — Sat, 26 Jan 2013 10:00:00 +0000

“.... in a constitutional democracy, persons owe loyalty to the constitution rather than to the government”
James Buchanan.

Sau vụ thảm sát ở trường tiểu học tại Sandy Hook, nước Mỹ lại dậy lên làn sóng yêu cầu chính phủ phải thắt chặt quyền sở hữu súng. Tổng thống Obama, biết chắc sẽ không thể thỏa thuận được một bộ luật với quốc hội, đã phải sử dụng hình thức executive order để triển khai một số biện pháp hạn chế súng vào ngày 16/01/2013. Ngay lập tức một làn sóng chống đối nổi lên khắp nước Mỹ, từ những chính trị gia Cộng hoà như Rand Paul, đến những cảnh sát trưởng ở nhiều địa phương, hay dân chúng ở 47 tiểu bang tổ chức biểu tình. Tất cả những người phản đối Obama đều trích dẫn Tu chính án số 2 của hiến pháp Mỹ về quyền được sở hữu vũ khí. Một cựu bộ trưởng bộ Tư pháp (Attorney General) thậm chí còn tuyên bố Obama có thể sẽ bị truy tố về tội ra lệnh trái hiến pháp. Với người Mỹ, hiến pháp là bộ luật tối thượng không ai có thể xâm phạm kể cả tổng thống.

Và không chỉ ở Mỹ, tại đa số các quốc gia hiện nay hiến pháp là nền tảng và bản sắc của từng quốc gia. Văn bản này có thể hiểu nôm na là khế ước của mọi thành viên trong một đất nước về những giá trị (values) và qui định tổng quát (rules) mà họ cùng nhau tuân thủ và bảo vệ. Những giá trị căn bản nhất thường được nêu ra trong hiến pháp như quyền tự do, tự quyết, quyền được sống, được mưu cầu hạnh phúc. Quyền được bình đẳng trước pháp luật, trong cộng đồng, trong hôn nhân, và trong các quan hệ kinh tế xã hội khác. Những qui định của hiến pháp thường xoay quanh các định chế (institution) điều tiết các mối quan hệ của các cá nhân, cộng đồng trong một quốc gia như nhà nước, nhà thờ, kinh tế. Trên thực tế hiến pháp của nhiều nước chỉ tập trung vào định chế nhà nước thường bao gồm ba nhánh: lập pháp (quốc hội), hành pháp (chính phủ) và tư pháp (toà án). Định chế kinh tế được đề cập rất ít nếu đó là kinh tế thị trường.

Sở dĩ những qui định cho định chế kinh tế ít được đưa vào hiến pháp vì kinh tế thị trường có xu hướng tự điều chỉnh về tình trạng tối ưu miễn là các thành phần kinh tế được đối xử công bằng và quyền sở hữu tài sản được bảo vệ. Những điều kiện này thông thường đã được nêu ra như là các quyền hiến định của người dân, bởi vậy không cần nhắc lại trong một phần riêng biệt về kinh tế của bản hiến pháp. Nói cách khác, trong một xã hội dân chủ khi các quyền con người phổ quát được đảm bảo, định chế kinh tế thị trường dường như là hệ quả tự nhiên và tất yếu, một bản hiến pháp dân chủ không cần qui định thêm về định chế này. Khi quyền tự do cá nhân bị hạn chế, vd quyền sở hữu đất đai, hiến pháp buộc phải có thêm qui định để điều phối những hạn chế như vậy. Càng có nhiều hạn chế, định chế kinh tế càng rời xa bản chất kinh tế thị trường.

Có bạn sẽ thắc mắc kinh tế thị trường không/chưa hoàn hảo, vd có những vấn đề như monopoly, externalities, asymmetric information... vậy có cần phải có những qui định trong hiến pháp để hiệu chỉnh lại những điều không hoàn hảo này hay không? Ở đây cần phân biệt hai vấn đề liên quan đến thị trường không/chưa hoàn hảo: hiệu quả (efficiency) và công bằng (equality). Nếu những tính chất không/chưa hoàn hảo của một nền kinh tế thị trường làm các hoạt động kinh tế kém hiệu quả thì hiến pháp không cần can thiệp vì điều này không xâm phạm đến các quyền căn bản của công dân. Có chăng định chế nhà nước sẽ đề ra các biện pháp (luật, qui định dưới luật, chính sách) để hiệu chỉnh lại các bất cập của thị trường trong giới hạn quyền lực nhà nước mà hiến pháp cho phép. Một ví dụ dễ thấy là định chế nhà nước ở nhiều nơi sử dụng chính sách kích cầu, nới lỏng tiền tệ để thúc đẩy nhanh hơn quá trình phục hồi kinh tế sau một cuộc suy thoái. Đây là một hình thức định chế nhà nước can thiệp vào định chế kinh tế với mục đích nâng cao hiệu quả (của resource allocation).

Tuy nhiên vấn đề sẽ phức tạp hơn nếu định chế kinh tế vì lý do nào đó có kết cục không công bằng, nghĩa là có thể vi phạm một trong những nguyên tắc căn bản của một hiến pháp dân chủ. Trước hết cần hiểu công bằng là một khái niệm tương đối và subjective, nó phụ thuộc rất nhiều vào phạm trù đạo đức, văn hoá, tập quán của một xã hội. Tuy nhiên một khi hiến pháp đã xác định khái niệm công bằng ở một mức độ nào đó, nó sẽ giao cho nhà nước một số quyền lực can thiệp vào định chế kinh tế để đảm bảo mức công bằng hiến định. Ví dụ hầu hết các nước đều coi công bằng cơ hội (equality of opportunity) là một quyền hiến định cho mọi công dân. Để đảm bảo điều công bằng này hiến pháp có thể sẽ qui định giáo dục phổ thông bắt buộc và miễn phí cho tất cả trẻ em trong tuổi đến trường. Nhà nước sẽ là định chế được giao trách nhiệm cung cấp dịch vụ giáo dục này và nhà nước sẽ được quyền đánh thuế những người có thu nhập, nghĩa là can thiệp vào định chế kinh tế, để có nguồn lực thực hiện nhiệm vụ mà hiến pháp trao cho. Phần lớn những bản hiến pháp dân chủ đều qui định quyền lực can thiệp nhà nước vào kinh tế thông qua quyền đánh thuế.

Từ những phân tích trên đây, tôi mong muốn hiến pháp VN chỉ qui định những điều rất tổng quát cho định chế kinh tế, thay vì rườm rà và quá chi tiết như bản dự thảo hiện tại (vd điều 53, 60, 61). Đề xuất cá nhân của tôi với bản dự thảo là thay toàn bộ các điều từ 53 đến 63 trong chương 3 bằng những nguyên tắc sau (tôi không phải chuyên gia luật nên ngôn ngữ cụ thể của hiến pháp có thể sẽ khác):

1. Nền kinh tế Việt Nam là kinh tế thị trường, mọi cá nhân và tổ chức tham gia các hoạt động kinh tế trên lãnh thổ Việt Nam có quyền và nghĩa vụ như nhau, được đối xử công bằng trước hiến pháp và pháp luật.

2. Tất cả các hoạt động kinh tế như sản xuất, kinh doanh, trao đổi hàng hoá, tài sản, thuê mướn nhân công đều trên cơ sở tự nguyện. Nghiêm cấm sử dụng lao động vị thành niên.

3. Công dân được tự do thực hiện mọi hoạt động kinh tế, ngoại trừ những hoạt động bị cấm theo luật định vì vi phạm đến quyền hiến định của các công dân khác hoặc ảnh hưởng đến an ninh quốc gia, trật tự xã hội, huỷ hoại môi trường. Những hoạt động kinh tế bị cấm phải được Quốc hội thông qua với đa số lớn(*).

4. Quyền sở hữu tài sản hữu hình và vô hình của mọi công dân, tổ chức là bất khả xâm phạm. Quyền kế thừa tài sản cũng được công nhận và bảo vệ.

5. Công dân và các tổ chức hợp pháp của Việt Nam có quyền sở hữu đất đai và các loại tài nguyên thiên nhiên khác. Những người sở hữu các loại tài nguyên này có trách nhiệm đóng các loại thuế sử dụng tài nguyên (royalty), khai thác và sử dụng tài nguyên theo luật định. Nhà nước có quyền trưng mua tài nguyên do tư nhân sở hữu cho những mục đích xã hội và quốc gia theo luật định. Việc trưng mua phải theo nguyên tắc thị trường.

6. Tất cả các sắc thuế phải do Quốc hội phê chuẩn thành luật, nguyên tắc thuế phải đánh luỹ tiến (progressive) để giảm gánh nặng cho những người có thu nhập thấp. Ngân sách hàng năm của Chính phủ phải được Quốc hội thông qua. Chính phủ phải báo cáo quyết toán thực hiện ngân sách hàng năm cho Quốc hội và công khai cho toàn dân.

7. Ngân sách chi tiêu thường xuyên của chính phủ phải dành ít nhất 1/3 cho các chính sách, hoạt động, chi tiêu liên quan đến an sinh xã hội. Tỷ lệ tối thiểu này có thể được tăng lên nếu Quốc hội thông qua với đa số lớn (*).

Ghi chú: (*) đa số lớn = super majority - vd 75% hay 80%.

Còn nhiều điểm trong bản dự thảo không liên quan đến kinh tế mà tôi cũng muốn sửa đổi, tuy nhiên những điều đó nằm ngoài phạm vi của bài viết này. Tôi hiểu ngay cả những đề xuất thuần tuý kinh tế trên đây cũng khó có thể được chấp nhận trong hoàn cảnh chính trị xã hội hiện tại của VN, nhưng tôi hi vọng vào tương lai.

[Bài này được viết lại từ một số ý kiến tôi đã gửi cho TBKTSG về dự thảo sửa đổi hiến pháp].

Ngoài lề: Bạn nào giỏi chữ Hán cho tôi hỏi nghĩa của từ "hiến" và từ "pháp" trong hiến pháp. Chữ "pháp" trong "hiến pháp" và "pháp luật" khác hay giống chữ "pháp" trong "thư pháp", "pháp thuật"? Có thể tìm một quyển từ điển Hán-Việt nào để tra trong những trường hợp như thế này không?

Phụ lục: Một số links đến các bản hiến pháp tôi tìm được trên Internet:

Australia

China

France
Germany
Japan
Korea
Malaysia
Poland
Singapore
Sweden
Taiwan
Thailand
USA
Các nước châu Âu

VAR

noreply@blogger.com (Giang Le) — Thu, 24 Jan 2013 03:11:00 +0000

Vài tuần gần đây có nhiều bạn hỏi trên blog và qua email về mô hình VAR và SVAR, để tiết kiệm thời gian tôi trả lời chung lên đây. Một số câu hỏi cho thấy có bạn chưa thực sự nắm vững những kiến thức cơ bản về econometrics/time series chứ đừng nói gì VAR/SVAR, các bạn cần hiểu rằng tôi (hay bất kỳ ai) cũng không thể có magic gì giúp bạn hiểu và làm bài được nếu các bạn không có căn bản. Bài viết này chỉ nhằm mục đích giới thiệu cho các bạn một cái nhìn tổng quát để các bạn dễ học/đọc sách hơn thôi, nó không thể thay thế cho việc học nghiêm túc. Bản thân tôi cũng không phải chuyên gia về VAR/SVAR nên tôi rất welcome đóng góp của các bạn.

VAR, viết tắt của vector autoregression, là một mô hình econometric thuần túy về time series, bởi vậy đôi khi được gọi là unrestricted VAR (với nghĩa không có structure gì cả mà chỉ là một mô hình thống kê). Một mô hình VAR có dạng:

Y_t=C+BY_{t-1}+... + e_t

Bạn có thể dùng một phần mềm nào đó, vd Eviews, để estimate các parameter C, B của hệ phương trình này, đồng thời tính ra residual e_t và covariance matrix Σ. Nếu bạn chỉ dừng ở đây thì VAR sẽ hầu như không có giá trị gì trong kinh tế học vì rất hiếm khi bạn có thể viết một mô hình lý thuyết dưới dạng VAR như trên để estimate.

Thông thường một mô hình lý thuyết sẽ có các biến Y_t ở bên vế phải, vd consumption (C) là hàm số phụ thuộc vào income (I) hiện tại chứ không chỉ income trong quá khứ:

C_t=a+b*I_t+c*C_{t-1}+d*I_{t-1}+e_t

Mô hình có các biến contemporaneous (I_t) ở bên phải như vậy gọi là structural VAR (SVAR), có thể viết tổng quát thành (chuyển các biến contemporaneous sang vế trái):

AY_t=C+BY_{t-1}+... + e_t

Những mô hình SVAR này rõ ràng phù hợp hơn với lý thuyết kinh tế nhưng không thể estimate được trực tiếp mà phải chuyển sang dạng VAR thông thường, thuật ngữ chuyên môn gọi là reduced form:

Y_t=A^{-1}C+A^{-1}BY_{t-1}+... +A^{-1}e_t.

hay

Y_t=C' + B'Y_{t-1} + ... + u_t

Như vậy VAR thông thường và reduced form của SVAR là một và có thể estimate dễ dàng. Tuy nhiên cái khó là residuals của hệ phương trình reduced form lúc này (u_t) không còn là shocks đơn thuần của từng biến trong mô hình SVAR ban đầu nữa (e_t) mà là combination của các loại shock khác nhau (A^{-1}e_t). Điều này gây ra khó khăn cho việc phân tích tác động của chính sách hay các loại shock khác nhau vào từng biến số kinh tế. Do vậy một nhu cầu thực tế phát sinh sau khi estimate reduced form của một SVAR (tức là estimate một VAR bình thường) là phải bóc tách từng e_t ra khỏi u_t, lưu ý bạn không xác định được matrix A từ kết quả estimate VAR. Quá trình bóc tách này gọi là indentification.

Christopher Sims (Nobel kinh tế năm 2011) là người đầu tiên đưa ra một phương pháp bóc tách gọi là Cholesky decomposition nếu mô hình SVAR ban đầu có dạng recursive, nghĩa là nếu các biến y_t trong Y_t có thể sắp xếp theo thứ tự y1_t không phụ thuộc vào y2_t, y3_t..., rồi sau đó y2_t không phụ thuộc vào y3_t.... Sau đó nhiều phương pháp decomposition khác đã được đề suất, về cơ bản là đưa một số restriction vào trong matrix A để sau khi biến đổi sang reduced form hệ VAR thông thường có thể bóc tách e_t ra riêng biệt được (phương pháp Cholesky decomposition của Sims thực ra là áp đặt A có dạng lower diagonal matrix). Một số phương pháp phổ biến là Blanchard & Quah, King, Plosser, Stock & Watson, Gali... Gần đây một số tác giả như Uhlig đưa ra một dạng restriction mới gọi là sign restriction cũng nhằm mục đích này.

Một lưu ý cho các bạn dùng Eviews là phần mềm này coi Cholesky decomposition là một qui trình chuẩn cho VAR thông thường và SVAR là một phương pháp decomposition khác chứ không phân biệt như tôi bên trên (Eviews gọi decomposition là factorization). Trên nguyên tắc bất kỳ SVAR nào bạn cũng phải estimate bằng reduced form rồi sử dụng một số restriction để bóc tách e_t. Đối với giới academic economist, việc bóc tách e_t chủ yếu để tính impulse response function (IRF), nghĩa là tác động của một cú shock vào các biến y_t theo thời gian. Ngoài IRF, người ta còn quan tâm đến Granger causality test và variance decomposition, là các phân tích structural analysis khác cho SVAR. Với giới finance, nhu cầu tính IRF không quan trọng bằng forecast, bởi vậy decomposition không quan trọng lắm.

Một số links tôi tìm được trên Internet, nếu bạn nào có điều kiện nên đọc kỹ quyển Time Series Analysis của James Hamilton:

Stock & Watson
Matteo Iacoviello
Eric Zivot
Lutkepohl & Breitung
NBER lecture
Harald Uhlig
Stata example
Eviews example

Quick notes

noreply@blogger.com (Giang Le) — Tue, 15 Jan 2013 02:00:00 +0000

1. Tôi vừa đi nghỉ về có nhiều việc phải catch up nên các email và request của các bạn tôi sẽ trả lời dần trong vài ngày tới.

2. Bác Nguyễn Vạn Phú viết bài "Phải cúi đầu xin lỗi các em", tôi nghĩ sau khi xin lỗi phải đem ông Nguyễn Trọng Tài và những người liên quan ra xử công khai trước dân, nhà nước phải bồi thường thiệt hại cho những học sinh bị lấy máu ép buộc. Xin lỗi chưa đủ.

3. Báo chí (và nhiều người dân) có vẻ hồ hởi về việc ông Nguyễn Bá Thanh được đưa lên làm trưởng ban Nội chính Trung ương. Tôi không biết nhiều về ông Thanh nhưng khi ông tuyên bố sẽ "hốt liền..." tôi cho rằng ông này đã vượt quá quyền hạn của mình. Ban Nội chính là một ban của Đảng, không có quyền bắt ai kể cả đảng viên của mình. Việc bắt bớ những kẻ phạm tội là thẩm quyền của Viện Kiểm sát và công an. Một người thiếu hiểu biết về pháp luật hoặc không care về pháp luật như vậy dù có giỏi và trong sạch cũng có thể gây tác hại rất lớn.

4. Trong khi đó thủ tướng mà chỉ dám "...đề nghị làm ngân hàng là phải nghiêm túc..." hay "...trăm sự nhờ ngân hàng...", khác hẳn với ông Thanh mới lên đủ thấy interest group của các ông chủ ngân hàng mạnh đến cỡ nào.

5. Trong khi tờ Tuổi trẻ ngày càng nhạt, Thanh niên vẫn có những bài khá sòng phẳng như bài này. Mấy hôm trước cũng chỉ có tờ Thanh niên dám viết thẳng thừng về liệt sĩ Lê Đình Chinh hi sinh chống lại quân TQ xâm lược.

6. Chính phủ đã có nghị quyết về việc thành lập công ty mua bán nợ xấu (AMC) và NHNN sẽ lập dự thảo trình chính phủ duyệt trong tháng này. Quan điểm của tôi về vấn đề nợ xấu đã được viết trong những entry trước đây. Tuy nhiên nếu chính phủ kiên quyết thành lập AMC và mua lại hoặc hoán đổi nợ xấu của các ngân hàng để giúp họ làm trong sạch balance sheets, hậu quả sẽ như thế nào?

Trong ngắn hạn chính sách này tương đương như một fiscal stimulus nhưng rất selective, i.e. bơm tiền trực tiếp cho ngân hàng (và cho giới BĐS). Mặc dù thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng đã tuyên bố sẽ không dùng tiền ngân sách, tiền rót vào AMC từ NHNN sẽ không khác gì chính phủ phát hành bond để tài trợ cho AMC rồi NHNN mua lại số bond đó (monetizing public debts). Điểm khác biệt duy nhất là public debt không tăng vì đây là off budget transaction, AMC là một cách để chính phủ "qua mặt" IMF và các nhà tài trợ trong vấn đề budget deficit và public debt limit.

Với bất kỳ gói fiscal stimulus nào, tăng trưởng sẽ được cải thiện nhưng tác động đó sẽ phụ thuộc vào output gap hiện tại. Nếu output gap (=potential - actual) còn lớn thì kinh tế sẽ tăng trưởng mạnh trong khi lạm pháp không tăng quá nhiều. Ngược lại lạm phát có thể quay trở lại rất nhanh kéo theo sức ép tăng lãi suất và VND mất giá. Cá nhân tôi cho rằng output gap của VN không còn lớn, nhất là sau 2 năm thắt chặt tiền tệ vừa rồi đã làm giảm supply capacity của nền kinh tế (công ty phá sản, thu hẹp sản xuất, sa thải nhân viên...). Đây là giai đoạn deleveraging cần thiết cho nền kinh tế sau một thời gian tăng trưởng tín dụng quá mạnh, credit growth trong năm 2012 giảm mạnh đáng ra phải được welcome chứ không nên cố tìm cách đảo ngược.

Nếu credit growth được đẩy cao trong năm 2013 và kinh tế phục hồi, không kể do external factor (export tăng do kinh tế thế giới phục hồi), tôi lo ngại cho 2-3 năm tiếp theo vì các chủ đầu tư (BĐS, doanh nghiệp có leverage cao) sau khi được bail out sẽ tháo chạy khỏi những thị trường này. Năm 2013 sẽ có thể chỉ là "dead cat bounce", thuật ngữ chỉ một giai đoạn phục hồi ngắn hạn trước khi suy sụp hoàn toàn. Một mối lo nữa là sau khi các nhà đầu tư/đầu cơ nội ngoại thoái vốn được khỏi các khoản đầu tư đang bị đóng băng, họ sẽ rút chạy ra nước ngoài kéo theo sức ép lên tỷ giá. VN đang mất dần lợi thế cạnh tranh dòng vốn quốc tế vì political và geopolitical risks. Trong trung hạn tôi khá bi quan về tình hình kinh tế, đặc biệt nếu kinh tế thế giới không phục hồi mạnh trong năm 2013.

7. Bản dự thảo hiến pháp sửa đổi vừa bỏ đoạn qui định "kinh tế nhà nước giữ vai trò chủ đạo", một sửa đổi rất đúng và đáng hoan nghênh. Đây có thể nói là thành công của những nhà kinh tế, trí thức trong nước đang phải "chiến đấu" với những tư tưởng cộng sản giáo điều, lạc hậu. Tôi sẽ viết thêm về vấn đề này trong mấy ngày tới.

Happy New Year

noreply@blogger.com (Giang Le) — Tue, 01 Jan 2013 11:43:00 +0000

Dưới đây là một số câu (unedited) tôi trả lời phỏng vấn của bạn Duy Linh (đăng tại Gafin) nhân dịp đầu năm, tôi post lại lên đây để chia sẻ một số tâm tư, nguyện vọng của tôi nhân dịp năm mới với bạn đọc blog kinhtetaichinh. Chúc các bạn một năm mới nhiều thành công, may mắn. Chúc kinh tế VN năm 2013 vượt qua khó khăn để quay về đúng tiềm năng của mình.

1. Là một độc giả vào blog anh mỗi khi bật máy tính lên, tôi cảm nhận được năm 2012 anh có sự thay đổi cách viết bài trên blog: bài viết dài hơn, chất lượng hơn và nhất là liên quan đến kinh tế Việt Nam nhiều hơn. Anh lý giải gì về sự thay đổi này?

Tôi bắt đầu sử dụng Google Plus cuối năm 2011 và chuyển các bình luận ngắn, phần lớn liên quan đến kinh tế tài chính quốc tế sang platform mới này. Do vậy trên blog kinhtetaichinh còn lại những bài viết dài, có nhiều link và đồ thị là điều Google Plus không hỗ trợ.

2. Nếu như trong năm 2008, khi đọc blog của anh, tôi nhận thấy rất rõ tư tưởng của Keynes ủng hộ các biện pháp can thiệp vào thị trường trong nhiều bài viết thì đến năm 2012, quan điểm của anh lại “diều hâu” hơn, khi ủng hộ các chính sách “thắt lưng buộc bụng”. Liệu có một sự chuyển biến về tư tưởng kinh tế nào đó của blogger Giang Lê trong năm 2012 không?

Tôi rất thích câu nói này của Keynes: "Nhà nước chỉ nên làm những gì thị trường không làm được". Tôi luôn luôn quan niệm rằng thị trường là cơ chế quan trọng nhất giúp cho một nền kinh tế vận hành hiệu quả. Nhưng tôi chia sẻ quan điểm của giới Keynesian rằng thị trường không "toàn năng" và một xã hội hiện đại không thể phó mặt toàn bộ các hoạt động kinh tế cho thị trường. Bởi vậy tôi ủng hộ ý tưởng của Keynesian economics về vai trò của fiscal và monetary policies trong việc giảm bớt tác động của business cycle vào nền kinh tế và đời sống người dân.

Tuy nhiên không thể cứ nhắm mắt kích cầu hay nới lỏng tiền tệ mỗi khi kinh tế suy giảm. Cần phải phân tích rõ nguyên nhân, ví dụ demand shock hay supply shock, balance sheet recession hay monetary tightening recession. Hơn nữa cần phải biết những constraint của chính sách, nghĩa là tình hình kinh tế xã hội hiện tại có còn "room" cho việc nới lỏng nữa hay không.

Tôi không phải tín đồ của Keynes nhưng tôi là tín đồ của tư tưởng thực tế (pragmatism) của ông. Khi đưa ra chính sách gì cũng phải nhìn vào thực tại kinh tế xã hội để có lựa chọn đúng đắn. Không phải lúc nào cũng nới lỏng chính sách khi có dấu hiệu suy thoái, cũng như không phải lúc nào cũng "thắt lưng buộc bụng" để giảm nợ hay "diều hâu" để chống lạm phát.

Đối với kinh tế Việt nam năm 2012, tôi cho rằng "dư địa" để nới lỏng tiền tệ và tài khóa không còn nhiều, hiệu quả của những chính sách này không cao và sẽ càng làm méo mó thêm nền kinh tế. Vấn đề tái cấu trúc kinh tế, nhất là khu vực doanh nghiệp nhà nước, quan trọng hơn nhiều để Việt nam có nền tảng tăng trưởng lâu dài. Hơn nữa trong hoàn cảnh các nhóm lợi ích ngày càng có ảnh hưởng vào quá trình hoạch định chính sách, những biện pháp kích cầu, bơm vốn, mua nợ xấu sẽ không đem lại nhiều lợi ích cho đa số người dân dù kinh tế có tăng trưởng thêm vài ba phần trăm. Quan điểm của tôi kiên quyết tái cơ cấu và làm trong sạch nền kinh tế có lẽ làm bạn có cảm tưởng tôi rất "diều hâu" trong năm qua. Nhưng đó không phải là sự tin tưởng mù quáng vào thị trường tự do và khuyến cáo loại bỏ hoàn toàn vai trò nhà nước mà là một nhận định có tính pragmatic ở thời điểm hiện tại.

3. Ngoài vấn đề kinh tế, tài chính, những bài viết trên blog thời gian gần đây cho thấy anh còn quan tâm đến các vấn đề khác như môi trường, biển đảo, ngày 20/11 và cả cuốn sách đang được nhiều người quan tâm, anh có thể chia sẻ thêm về những sự quan tâm đó dưới góc nhìn của một chuyên gia tài chính?

Tôi vẫn luôn quan tâm đến những vấn đề đó giống như hầu hết con dân Việt thôi, không phải trên khía cạnh chuyên gia gì cả. Tất nhiên blog kinhtetaichinh không phải là nơi tốt nhất cho những topic này vì tính chuyên môn của nó, nhưng vì không có thời gian tham gia thảo luận ở những diễn đàn khác nên tôi đưa một số suy nghĩ, bức xúc lên blog cá nhân hi vọng sẽ có người chia sẻ.

4. Anh có thấy buồn và cô đơn không khi VN có rất nhiều chuyên gia kinh tế nhưng blog viết về kinh tế cũng chỉ đếm được trên một bàn tay?

Thực ra năm vừa qua có xuất hiện thêm một số blog của các chuyên gia kinh tế, nhưng đúng là chưa nhiều. Nói buồn và cô đơn thì không hẳn vì trên blog và qua email cá nhân tôi nhận được nhiều trao đổi có tính chuyên môn rất cao. Nhưng tôi cảm thấy hơi tiếc vì phần lớn các chuyên gia chưa dành được một phần nhỏ thời gian cho thế giới blog và các thể loại social networks, những kênh trao đổi và thảo luận rất kịp thời và hiệu quả. Nhưng tôi thông cảm vì những chuyên gia trong nước phải đối mặt với nhiều ràng buộc cá nhân và xã hội.

5. Anh có ý định tập hợp các bài viết trên blog để in thành sách xuất bản tại Việt Nam không?

Trước đây tôi đã từng có ý định sẽ viết một quyển sách về kinh tế tiền tệ và ngân hàng trung ương, một số bài viết trên blog có mục đích chuẩn bị cho quyển sách này. Tuy nhiên trong tương lai gần tôi chưa thể thu xếp để thực hiện ý tưởng này được.

6. Có một nhận xét thú vị: blogger Lê Hồng Giang có khả năng “dự đoán” chính sách kinh tế của VN, năm 2009 anh ủng hộ gói kích cầu, chính phủ tung ra gói kích cầu, năm 2012, anh phản đối gói kích cầu, các biện pháp kích cầu kinh tế không được triển khai. Anh có kỳ vọng thông qua các bài viết trên blog tác động đến chính sách kinh tế của các nhà hoạch định chính sách của VN không?

Tôi không ảo tưởng blog kinhtetaichinh có ảnh hưởng tới chính sách kinh tế của VN nhưng tôi kỳ vọng bạn đọc trên blog này, mà phần đông là sinh viên, trong tương lai sẽ có kiến thức kinh tế tài chính vững vàng hơn khi họ ngồi vào vị trí của các policy makers. Có thể lúc đó những kiến thức mà tôi đã và đang chia sẽ trên blog sẽ lạc hậu, nhưng tôi hi vọng các chính sách kinh tế sẽ được xây dựng trên nền tảng lý thuyết vững vàng, cân nhắc và suy luận logic chặt chẽ, và nhất là được thảo luận dân chủ, công khai và minh bạch như tinh thần mà blog kinhtetaichinh luôn cổ súy.

Nếu những gì tôi viết trên blog trùng hợp với các chính sách được thực thi thì nhiều khả năng tôi đã "nói hộ" suy nghĩ của nhiều chuyên gia kinh tế trong nước. Tôi biết có một số chuyên gia giỏi và có tâm, họ đang hàng ngày hàng giờ phải vượt qua những rào cản cơ chế, chính trị để lái các chính sách kinh tế đi đúng hướng. Có những ràng buộc khiến họ không thể viết blog và nêu quan điểm một cách công khai như tôi, nhưng tôi nghĩ chân lý và sự thật luôn là điểm đến cuối cùng của người trí thức.

7. Chính phủ vừa ban hành một loạt các giải pháp để “giải cứu” thị trường bất động sản. Quan điểm của blogger kinhtetaichinh về các biện pháp giải cứu đó?

Tôi vừa viết một bài trên blog về vấn đề này. Nói ngắn gọn là tôi không đồng tình với việc tung hàng trăm nghìn tỷ đồng để giải cứu bất động sản và ngân hàng, mà chủ yếu sẽ là giải cứu cho các đại gia đã kiếm được rất nhiều tiền trong những lĩnh vực đó trong vài năm qua. Quan điểm của tôi vẫn nhất quán là cần phải để Creative Destruction loại bỏ những ung nhọt trong nền kinh tế, tiền thuế của dân nên tập trung vào cải thiện các dịch vụ công (chứ không phải đầu tư công) và xây dựng một cơ chế bảo hiểm xã hội công bằng và bền vững.

Cash flow

noreply@blogger.com (Giang Le) — Fri, 28 Dec 2012 13:37:00 +0000

Nhà báo Nguyễn Vạn Phú có một bài rất quan trọng về thị trường bất động sản và những giải pháp giải cứu đang được thảo luận. Tôi đồng ý với bác Phú về vai trò của cash flow (dòng tiền) khi phân tích thị trường bất động sản nói riêng và các hoạt động kinh tế/kinh doanh nói chung (bạn nào đọc blog này lâu chắc nhớ tôi nhắc đến cash flow khá nhiều). Trong bài này tôi sẽ nói rõ thêm về khái niệm cash flow và từ đó nêu ra các quan điểm của mình về các biện pháp giải cứu BĐS mà báo chí đưa tin mấy ngày qua.

Trong lĩnh vực tài chính có 2 khái niệm cash flow. Khái niệm thứ nhất operating cash flow (OCF) liên quan đến hoạt động kinh doanh hàng ngày của doanh nghiệp. Đây thực sự là dòng tiền vào ra tài khoản của một doanh nghiệp, ví dụ một doanh nghiệp BĐS sẽ có OCF ở mỗi chu kỳ kế toán là số tiền thu được từ bán sản phẩm BĐS của mình trừ đi chi phí xây dựng, marketing, môi giới... Mặc dù hầu hết các qui định kế toán chỉ yêu cầu doanh nghiệp lập báo cáo tài chính, trong đó có mục OCF, theo quí hoặc thậm chí theo năm, các CFO gần như phải theo dõi OCF "in real time", nghĩa là hàng ngày, thậm chí hàng giờ, để đảm bảo doanh nghiệp lúc nào cũng phải có đủ cash trong tài khoản để trang trải cho những liability đến hạn. Khái niệm OCF này ít hoặc không có quan hệ trực tiếp đến sức khoẻ và mức độ lợi nhuận của công ty mặc dù về lâu dài không một công ty nào có thể có lợi nhuận tốt nếu OCF không tốt. Tuy nhiên OCF lại có ý nghĩa quan trọng với sự sống còn của doanh nghiệp về mặt luật pháp, nếu OCF âm và doanh nghiệp không vay nợ được để bù đắp, nhiều khả năng doanh nghiệp sẽ bị rơi vào tình trạng default (không trả được nợ) và do vậy có thể bị kiện rồi dẫn đến phá sản. Như bác Phú đã chỉ ra, một doanh nghiệp/dự án có thể có khả năng có lợi nhuận cao và tài sản có giá trị nhưng vẫn có thể bị phá sản vì OCF không tốt và không vay được ngân hàng. Những doanh nghiệp bị rơi vào tình trạng này gọi là bị mất thanh khoản.

Khái niệm cash flow thứ hai là economic cash flow (ECF) thường chỉ được giới analyst quan tâm, được sử dụng để tính IRR cho một dự án hay trong valuation cho một loại cổ phiếu nào đó. ECF thường được tính theo năm và người ta không quan tâm đến đến OCF và tính thanh khoản của doanh nghiệp (ngầm giả định doanh nghiệp có đủ thanh khoản trong toàn bộ chu kỳ kế toán). ECF phải được dự báo cho cả đời của một dự án hoặc doanh nghiệp từ đó có thể xác định dự án đó có thể sinh lãi hay không hoặc giá cổ phiếu của một doanh nghiệp có quá đắt hay quá rẻ hay không. Vì là dự báo nên ECF có thể được hiệu chỉnh tuỳ theo thay đổi của môi trường kinh doanh và các giả định đầu vào. Một dự án với ECF cũ có thể có lời (IRR lớn hơn cost of capital) nhưng khi ECF phải hiệu chỉnh lại khi có thêm thông tin mới thì dự án đó có thể sẽ không còn khả năng sinh lợi nữa. Lấy ví dụ một dự án BĐS ban đầu dự báo có ECF từ tiền bán căn hộ giá 3 tỷ trong vòng 2 năm, nay phải giảm ECF xuống vì giá chỉ còn 2 tỷ và phải giãn thời gian ra thành 3-5 năm, hiển nhiên IRR sẽ giảm và nhiều khả năng chủ dự án sẽ lỗ ngay cả nếu mặt bằng lãi suất không đổi. Cần lưu ý là ngay khi ECF xấu đi, OCF cũng bị ảnh hưởng vì ngân hàng sẽ thắt chặt tiêu chuẩn vay hoặc tăng lãi suất còn khách hàng ngừng mua vì bản thân họ cũng dự báo ECF của họ sẽ xấu đi (i.e. giá nhà không tăng như trước nữa).

Một câu hỏi đặt ra là nếu chủ dự án BĐS đối mặt với ECF tệ đi và cầm chắc khả năng sẽ lỗ nhưng họ đã bỏ vốn (tự có và vay của ngân hàng) vào fixed costs (đền bù, giải toả, san lấp mặt bằng...) thì họ sẽ làm gì? Phương án đầu tiên là họ chấp nhận lỗ, giảm giá bán sản phẩm thật mạnh để thu tiền về nhằm cứu vãn OCF dù ECF sẽ tệ đi. Đây là phương án tốt nhất cho xã hội vì dự án vẫn hoàn thành, chủ dự án lỗ nhưng người dân mua được nhà với giá rẻ hơn (một hình thức wealth transfer từ người giàu sang người nghèo không thông qua tax system). Phương án hai là họ huỷ dự án và tuyên bố phá sản, chấp nhận mất tất cả số tiền đã đầu tư và có thể phải nộp thêm số tiền đã cam kết cho dự án nhưng chưa giải ngân. Lúc này ngân hàng và các chủ nợ sẽ nắm quyền sở hữu dự án còn dang dở và tuỳ tình hình thị trường dự án có thể được tiếp tục với chủ khác hoặc sẽ bị huỷ bỏ hoàn toàn. Phương án ba là dự án có thể được sang nhượng hoặc chuyển đổi công năng để chủ đầu tư ban đầu tìm cách cải thiện ECF và có OCF khả thi. Phương án cuối cùng là họ xoay sở tìm một vài nguồn OCF tạm thời để lay lắt dự án, hi vọng ECF sẽ tốt lên khi thị trường tan băng hoặc được chính phủ giải cứu (chính phủ bơm tiền trợ giúp ECF bằng cách này hay cách khác). Nếu các chủ dự án tập hợp nhau lại thành một interest group mạnh thì họ càng có khả năng tác động vào chính sách để được giải cứu.

Trên thị trường BĐS VN, các dự án đều được xây dựng với dự báo ECF dựa vào giá trị nhà đất quá cao, ngoài khả năng của đa số người dân. Như bài của bác Phú đã phân tích, những ECF đó chỉ khả thi khi bong bóng BĐS còn tiếp tục phình to, ai cũng tin giá nhà đất sẽ tăng phi mã. Một khi niềm tin đó sụp đổ ECF ban đầu không còn phù hợp nữa và một ECF thực tế hơn sẽ đẩy đa số các dự án vào tình trạng thua lỗ. Các ngân hàng cũng nhận ra điều đó và họ siết chặt cho vay, gây thêm khó khăn về OCF cho các doanh nghiệp kinh doanh địa ốc dẫn đến tình trạng mất thanh khoản như trường hợp Mai Linh mới đây. Một số doanh nghiệp BĐS chấp nhận ECF mới và giảm giá chịu lỗ (hoặc có lời thấp hơn rất nhiều so với dự án ban đầu), một số khác cố gắng cầm cự dù dự án bị bỏ hoang, khả nang sang nhượng dự án rất thấp còn chuyển đổi công năng vừa khó vừa chưa chắc đã tạo ra được ECF đủ tốt để dự án vẫn có lãi. Trong tình hình như vậy việc các interest group tìm cách lobby chính phủ để được giải cứu là điều không khó đoán. Và có vẻ họ đang thành công.

Liên tục 2 ngày 18-19/12 thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng, thống đốc Nguyễn Văn Bình và hàng loạt quan chức họp với chính quyền TPHCM rồi HN về các giải pháp giải cứu BĐS. Thống đốc Bình đã công bố sẽ bơm 20000-40000 tỷ để các NHTM cho khách hàng vay mua nhà với lãi suất khoảng 8% (vẫn cao hơn lãi suất thủ tướng Dũng chỉ đạo khoảng 4-5%), chưa kể NHNN sẽ trợ giúp vốn để các NHTM xử lý khoảng 150-200 nghìn tỷ nợ xấu mà chủ yếu trong lĩnh vực BĐS. Bộ Tài chính sẽ xem xét giảm và giãn thuế cho các dự án BĐS, các địa phương có thể sẽ mua một số sản phẩm BĐS để chuyển thành nhà xã hội. Tất nhiên các ông chủ dự án, các nhà đầu tư đang "ôm hàng", và các ngân hàng đang ngồi trên đống nợ BĐS sẽ rất mừng khi nghe những thông tin này. Cả OCF lẫn ECF của họ sẽ được cải thiện đáng kể và nhiều khả năng họ sẽ rút chạy khỏi những quyết định đầu tư sai lầm, bầy đàn trong quá khứ một cách an toàn, có khi còn có lãi.

Một câu hỏi đặt ra là tại sao chính phủ và NHNN lại sốt sắng giải cứu BĐS như vậy? Ngoài lý do lobby mà tôi tin là có dù không ai nói ra, những lý do kinh tế khác là gì? Trước hết theo bộ trưởng Huệ BĐS đóng băng kéo theo nhiều ngành khác trong nền kinh tế đình trệ, vd vật liệu xây dựng, ngân hàng, lao động... Thứ nữa thủ tướng Dũng lo ngại 70% tài sản thế chấp của 200 nghìn tỷ nợ xấu là BĐS, do vậy nếu để giá BĐS sụp đổ hệ thống ngân hàng sẽ không phát mãi được số BĐS thế chấp này như giá định ban đầu, do vậy sẽ chịu lỗ lớn. Cái mối liên hệ chồng chéo giữa nợ xấu và bất động sản này đã được nhiều người viện dẫn, tuy nhiên điều không ai nói ra là các ngân hàng đã sai lầm khi nhận thế chấp bằng BĐS với mức giá trên trời. Nếu các chủ dự án phải chịu lỗ để trả giá cho sai lầm của mình, tại sao các chủ ngân hàng không phải trả giá?

Trong lập luận thứ nhất của ông Huệ, vần đề cần đặt ra là liệu thị trường BĐS có quá lớn để có thể gây tác động tiêu cực đến mức cả hệ thống kinh tế chính trị phải nhảy vào giải cứu hay không? Số liệu công bố cho thấy tổng dư nợ cho BĐS khoảng 200 nghìn tỷ, cứ cho số đó bằng 70% giá trị dự án thì giá trị BĐS ở VN khoảng 285 nghìn tỷ. Giả sử vòng đời trung bình của các dự án BĐS khoảng 3 năm, nghĩa là revenue đóng góp vào nền kinh tế của những dự án này khoảng 95 nghìn tỷ/năm. Cứ giả sử toàn bộ số tiền này là value-added cho nền kinh tế, nghĩa là tất cả vật liệu xây dựng được sản xuất tại VN và bằng nguyên liệu của VN, 95 nghìn tỷ tương đương 3.2% GDP (nominal GDP của VN năm 2012 dự tính khoảng 2950 nghìn tỷ). Nếu so với các hoạt động xuất nhập khẩu tương đương hơn 150% GDP hay giá trị sản xuất công nghiệp, thậm chí nông nghiệp, con số 3.2% GDP của BĐS rất nhỏ. Tôi không có số liệu nhưng ước đoán ảnh hưởng trực tiếp vào thị trường lao động cũng không quá lớn.

Như vậy ảnh hưởng trực tiếp của thị trường BĐS vào nền kinh tế không quá lớn, nhưng lập luận về giá trị thế chấp có đáng ngại hơn? Vì BĐS là tài sản thế chấp của phần lớn các khoản vay, giá BĐS sụt giảm không chỉ ảnh hưởng đến những dự án hiện tại mà phần lớn giá trị thế chấp của hàng triệu tỷ dư nợ tín dụng của hệ thống ngân hàng cũng lung lay. Thoạt nghe điều này có vẻ có lý và việc chính phủ giải cứu để không cho giá BĐS sụp đổ là có lý. Tuy nhiên cần nhớ rằng khi cho vay và yêu cầu thế chấp không ngân hàng nào thực sự muốn sẽ phải đem tài sản thế chấp đi bán. Ngân hàng luôn muốn khoản cho vay được con nợ sử dụng hiệu quả, sinh lời và trả nợ đúng hạn. Trong những trường hợp như vậy giá trị của tài sản thế chấp không có ý nghĩa. Ngân hàng chỉ bắt đầu quan tâm đến giá trị tài sản thế chấp khi khoản cho vay bắt đầu trở thành non-performing loan, lúc họ bắt đầu phải trích lập dự phòng. Giá trị tài sản thế chấp càng giảm thì họ phải trích lập dự phòng càng nhiều và lợi nhuận của họ càng teo tóp lại. Vấn đề này càng trầm trọng hơn khi nền kinh tế bắt đầu đi xuống trong năm 2012 vì tác động của chính sách thắt chặt tiền tệ chống lạm phát trong năm 2011 và ảnh hưởng của sự suy yếu kinh tế toàn cầu.

Tiếp tục vài ước lượng "back of the envelope". Giả sử 70% số nợ xấu này có thế chấp là BĐS, số tiền phải trích lập dự phòng sẽ được khấu trừ 50% x 70% = 35% giá trị BĐS được đánh giá lúc cho vay (NHNN qui định BĐS chỉ được tính 50% giá trị khi khấu trừ trích lập dự phòng). Như vậy khi giá BĐS giảm 10%, phần khấu trừ trích lập dự phòng này sẽ giảm 3.5% hay nói cách khác số tiền ngân hàng tăng thêm trích lập dự phòng sẽ tăng bằng 3.5% tổng giá trị nợ xấu và lợi nhuận của ngân hàng sẽ giảm tương ứng. Tổng số nợ xấu của hệ thống ngân hàng VN vào khoản 250 nghìn tỷ, cứ cho là phần tỷ lệ trích lập dự phòng bằng 50%, nghĩa là 125 nghìn tỷ, thì khi giá BĐS giảm 10% ngân hàng lỗ 125 x 3.5% = 4375 tỷ. Con số này sẽ lớn hơn rất nhiều nếu giá BĐS giảm 20-30%, hay thậm chí 50% như trong một số dự án. Tuy nhiên cần lưu ý rằng đây là "paper loss", nghĩa là nếu giá BĐS tăng trở lại thì dù khoản nợ xấu có xấu thế nào đi nữa ngân hàng vẫn reverse số "paper loss" đó và ghi nhận lợi nhuận tương ứng trên báo cáo tài chính. Bởi vậy giới chủ ngân hàng cũng mong BĐS được giải cứu không kém gì giới chủ dự án BĐS.

Như đã giải thích trong entry Bad debt, những khoản lời lỗ này không liên quan gì đến cash flow, ở đây là OCF, của các ngân hàng nếu họ đã trích lập dự phòng đầy đủ. Bởi vậy NHNN hoàn toàn không cần trợ giúp thanh khoản cho các NHTM nếu giá BĐS sụp đổ và họ phải tăng trích lập dự phòng. Trên thực tế việc tăng trưởng tín dụng năm 2012 rất thấp và các NHTM dồn tiền mua trái phiếu chính phủ cho thấy họ không hề gặp khó khăn thanh khoản. Ngược lại với việc gia tăng gấp đôi foreign reserve, nguồn thanh khoản trong hệ thống ngân hàng có lẽ quá dư thừa nên NHNN đã phải dùng cả OMO lẫn tín phiếu NHNN để rút thanh khoản về hòng kiềm chế lạm phát. Nếu sắp tới NHNN bơm ra 20-40 nghìn tỷ để cứu trợ BĐS với lãi suất 6% như thống đốc Bình đã hứa, đồng thời trái phiếu chính phủ vẫn có lợi suất 8-9%/năm, giới ngân hàng sẽ có lợi nhuận kép (vừa từ BĐS lên giá vừa từ ăn chênh lệch lãi suất).

Đến đây bạn có thể thấy chính sách giải cứu BĐS và xử lý nợ xấu có lợi cho ai. Nếu bạn còn lo rằng nợ xấu và bất động sản đóng băng là nguyên nhân ngân hàng không tăng tín dụng được trong năm 2012, xin nhớ rằng tổng số vốn tự có của toàn bộ các ngân hàng VN (quốc doanh+tư nhân+nước ngoài) là 412 nghìn tỷ. Nếu số tiền 40 nghìn tỷ giải cứu BĐS và 200 nghìn tỷ xử lý nợ xấu đó được sử dụng để thành lập mới hoàn toàn một vài ngân hàng lành mạnh thì có thể thay thế một nửa hệ thống ngân hàng hiện nay. Ngay cả trong Great Depression, số ngân hàng phá sản cũng chỉ hơn 1/3 số ngân hàng của Mỹ lúc đó. Tất nhiên đây không phải là giải pháp mà tôi đề xuất nhưng tôi muốn chỉ ra rằng tung số tiền thuế của dân lớn như vậy vào việc giải quyết nợ xấu và giải cứu BĐS là không cần thiết và kém hiệu quả, chưa kể đến tính công bằng xã hội.

Giải pháp mà tôi đã và vẫn kêu gọi là cứ để giá BĐS giảm tiếp, cứ để các chủ dự án và chủ ngân hàng chịu lỗ. Chỉ cần một phần số tiền giải cứu nói trên đủ để tái cấp vốn (recapitalization) cho các ngân hàng sau khi buộc họ phải write off đi phần lớn số nợ xấu tồn đọng. Quá trình partial nationalization hệ thống ngân hàng này sẽ phải đi cùng một cam kết chắc chắn về lộ trình tái cổ phần hoá (re-privatization) khi nền kinh tế phục hồi. Hãy để các "đại gia" BĐS và ngân hàng trả giá cho sai lầm của họ, hãy để cho những "nhà đầu tư địa ốc" học bài học thị trường. Người dân lao động VN cần phải có một thị trường BĐS affordable hơn, đó mới là điều policy makers phải hướng tới.

12/12/12

noreply@blogger.com (Giang Le) — Wed, 12 Dec 2012 01:31:00 +0000

Hôm trước tôi đọc một bài báo nói ngày 12/12/12 sẽ là ngày cuối cùng trong lịch sử nhân loại có 3 số ngày tháng năm trùng nhau. Nhiều sự kiện (đám cưới, khai trương...) cũng được tổ chức ngày này, dường như vì đó là một điềm may mắn (cuối cùng, nếu người Maya đúng?). Vậy ngày hôm nay, 12/12/12, có thật đặc biệt không? Chợt nhớ lại một câu hỏi tôi đã từng hỏi người lớn hồi 5-6 tuổi là tại sao Cách mạng Tháng Mười lại kỷ niệm vào ngày 7/11? Lớn lên mới biết phương Tây có 2 hệ thống lịch, Julian và Gregorian, có khoảng cách 12 ngày (lịch Gregorian đi trước). Bởi vậy nếu ai đó nói ngày hôm nay là ngày cuối cùng có 3 số ngày tháng năm trùng nhau thì phải nói rõ thêm là theo lịch Gregorian. Chí ít với các giáo sĩ nhà thờ Chính thống Nga, nơi vẫn còn sử dụng lịch Julian, thì còn 12 ngày nữa mới đến cái ngày "may mắn" này.

Nhưng tại sao lại chỉ dừng ở lịch Julian và Gregorian của phương Tây được xây dựng theo chu kỳ mặt trời (chính xác hơn là chu kỳ trái đất quay xung quanh mặt trời)? Thế giới còn có rất nhiều loại lịch khác của người Hindu, người Hồi giáo, Phật giáo chủ yếu dựa vào chu kỳ của mặt trăng (âm lịch). Hầu hết các version của Phật lịch đều bắt đầu trước Tây lịch khoảng 500 năm (tính theo ngày Phật tổ mất 500 năm trước khi Jesus Christ ra đời), nghĩa là theo Phật lịch thì ngày 12/12/12 đã qua lâu rồi. Hay nói đùa chơi nếu chính phủ hứng lên ra nghị định áp dụng lịch VN theo truyền thống cổ kiểu "năm thứ hai đời Thái Tổ", thì ngày 12/12/12 vẫn chưa tới (năm nay mới là năm thứ sáu đời thủ tướng X). Vậy hãy coi 12/12/12 là một ngày bình thường nhé. Hôm nay sẽ là một ngày may mắn nếu không một ngư dân VN nào bị tàu TQ chặn, nếu không một thủy điện nào sập, hay chỉ đơn giản là không có một vụ giết người dã man hay một tai nạn thương tâm nào xảy ra nơi bạn ở....

Public debt

noreply@blogger.com (Giang Le) — Mon, 26 Nov 2012 07:21:00 +0000

Bác Vũ Quang Việt, một chuyên gia tôi rất kính trọng, vừa có một bài về số liệu nợ công của VN. Bác Việt làm được một điều mà tôi và đa số các nhà kinh tế salon khác rất ngại/không thể làm được là hệ thống lại số liệu thống kê chính thống từ rất nhiều nguồn khác nhau để xây dựng một bức tranh tổng thể về nợ công của VN. Bài viết của bác Việt có 3 kết luận, tôi đồng ý cả 2 tay kết luận (c) về việc minh bạch số liệu. Kết luận (a) và (b) tôi không hoàn toàn tán thành vì một số lý do dưới đây.

Trước hết con số 106% GDP nợ công của VN mà bác Việt tính ra có lẽ là một "quả bom" với giới lãnh đạo VN đã và đang cho rằng nợ công của VN vẫn còn trong ngưỡng an toàn. Rất mong các bạn phóng viên khi phỏng vấn hoặc các đại biểu QH khi chất vấn ông Vương Đình Huệ (và các quan chức chính phủ khác) xoáy vào con số này. Tôi có cùng quan điểm với bác Việt tính tổng nợ công phải bao gồm nợ của khối DNNN, tuy nhiên tôi không đồng ý với lập luận này:

"Nợ công theo định nghĩa quốc tế bao gồm nợ theo định nghĩa của Việt Nam và nợ của doanh nghiệp nhà nước. Nợ theo định nghĩa quốc tế rõ ràng là phù hợp với tình hình Việt Nam. Chính vì nhà nước làm chủ sở hữu chủ của DNNN do đó mà nhà nước không thể phủi tay để chủ nợ đòi bán tài sản thu nợ theo đúng luật phá sán, như ta đã thấy là nợ của Vinashin đã được chính quyền dồn cho các DNNN khác phải trả."

Đúng là Vinashin do chính phủ sở hữu 100%, nhưng công ty này cũng là một công ty TNHH, nghĩa là chủ sở hữu chỉ chịu trách nhiệm phần vốn mình đã đóng góp. Đây là quan điểm của tôi trong những entry về Vinashin, nên để công ty này phá sản và thanh lý tài sản trả các món nợ như một công ty TNHH bình thường. Nhà nước sẽ mất hết số tiền đầu tư vào Vinashin nhưng không chịu thêm bất kỳ trách nhiệm trả nợ nào khác cho các chủ nợ.

Vậy tại sao tôi lại đồng tình cách tính nợ công bao gồm cả nợ của DNNN? Lý do là các DNNN vẫn đang phải gánh nhiều chức năng nhà nước như phát triển công nghiệp đóng tàu, bình ổn giá xăng dầu, xây nhà máy lọc dầu ở Dung quất để phát triển kinh tế vùng, khai thác bauxite ở Tây nguyên để chiều lòng... Do vậy các hoạt động kinh tế của DNNN, trong đó bao gồm quyết định vay nợ, bị chi phối trực tiếp hoặc gián tiếp bởi các mục tiêu chính trị của nhà nước. Nghĩa là nợ của các DNNN không còn đơn thuần là hệ quả của tính toán/chiến lược kinh doanh thuần túy nữa mà bị ảnh hưởng (lớn) bởi các mục tiêu chính trị của nhà nước. Tất nhiên có một số ngoại lệ và con số nợ công chính xác có thể sẽ nằm giữa số 106% của bác Việt và 66.8% của BTC. Tuy nhiên tôi nghiêng về phía bác Việt phải cộng cả (hoặc một phần) nợ của DNNN khi tính tổng nợ công.

Điểm thứ hai tôi không đồng ý với lập luận của bác Việt là đoạn này:

"Với hệ số nợ là 1,77, thì 64% là vốn vay. Chúng ta có thể dễ dàng làm mô hình về khả năng phá sản của công ty. Thí dụ nếu lãi suất trả nợ là 15% nhưng lợi nhuận chỉ là 10% trên vốn đầu tư thì lợi nhuận (tính theo doanh thu trừ chi phí phi tài chính) chỉ đủ trả lãi. Nếu lợi nhuận thấp hơn 10% thì công ty lỗ, mất khả năng trả nợ."

Thứ nhất không rõ số 1.77 mà ông Huệ nêu ra là "total assets/equity" hay "debt/equity", hai số này có thể khác nhau rất xa (vì debt và liabilities khác nhau). Nếu là total assets/equity thì "cost of capital" khác với lãi suất đi vay thương mại, nhiều khoản liabilities có lãi suất rất thấp (thậm chí 0% như "accounts payable") nên lấy lãi suất 15% vay thương mại làm chuẩn so sánh lời lỗ không chính xác. Nếu số 1.77 là debt/equity thì phải xác định số lợi nhuận 10% mà bác Việt giả sử cụ thể là ROE, ROA hay IRR. Có thể loại trừ ROE vì số này tính sau khi trừ chi phí lãi suất nên dù nó chỉ là 1% cũng có nghĩa doanh nghiệp đã có lãi (net of interest expenses).

Nếu là ROA thì lại gặp phải vấn đề khác biệt giữa liabilities và debts. Trong total assets có thể có những assets được finance không phải bằng nợ ngân hàng nên so sánh trực tiếp ROA với interest rate có thể không chính xác (đấy là chưa kể accounting P&L và cash flow khác nhau, một công ty có thể có negative cash flow nhưng vẫn có accounting profit). Cuối cùng là IRR, một doanh nghiệp có thể quyết định đầu tư và vay tiền cho một dự án có IRR 10% với hi vọng cost of capital sẽ nhỏ hơn con số này. Như đã nói bên trên, cost of capital khác với lãi suất vay thương mại, tuy nhiên quan trọng nhất là IRR được tính cho cả đời dự án chứ không phải tại một thời điểm cụ thể. Do vậy trừ khi lãi suất sẽ giữ ở mức 15% trong hết quãng đời dự án (và giả sử như vậy cost of capital sẽ cao hơn 10%) thì lập luận của bác Việt mới đúng. Tuy nhiên bác Việt thừa nhận lãi suất cao như vậy vì NHNN phải thắt chặt tiền tệ để chống lạm phát, nghĩa là có khả năng lãi suất sẽ hạ trong tương lai. Còn nếu lãi suất vẫn cao vì lạm phát không hạ nhiệt thì về dài hạn tính toán IRR cho dự án cũng phải chỉnh lại tăng doanh thu lên tương đương với tốt độ lạm phát. Vì cả tử số và mẫu số đều tăng nên IRR sẽ không giảm hoặc giảm không nhiều.

Nói vậy không có nghĩa tôi biện hộ cho các DNNN nhưng tôi cho rằng các doanh nghiệp này thua lỗ vì có productivity thấp (lãnh đạo yếu kém, cơ chế điều hành nặng nề, không có incentive cho nhân viên...) và đầu tư sai lầm (dàn trải, thất thoát, bị chi phối bởi các mục tiêu chính trị như đã nói ở trên) chứ không hẳn vì lãi suất quá cao. Tôi cũng không phản bác nhận định của bác Việt rằng các doanh nghiệp VN có leverage (debt/equity) quá cao, nhưng tôi nghi ngờ rằng vấn đề leverage cao này nghiêm trọng hơn trong giới doanh nghiệp tư nhân, nhất là các doanh nghiệp vừa và nhỏ. Kết luận các doanh nghiệp có leverage 3-5 lần không còn khả năng trả nợ là quá đơn giản, cần phải xem cơ cấu tài sản, cơ cấu vốn, loại hình doanh nghiệp và đặc biệt là cash flow thì mới đánh giá chính xác được sức khỏe của họ. Tất nhiên tôi cũng tin rằng nhiều tập đoàn, DNNN đang rất khó khăn nhưng tôi cũng tin rằng giải pháp "creative destruction" có lẽ tốt hơn là loay hoay tìm mọi cách để "giải cứu".

Điểm thứ ba tôi cho rằng bác Việt lập luận không chính xác là đoạn:

"Nếu 8,8% là nợ xấu thì tổng số nợ xấu trong nợ công sẽ là 11,3 tỷ USD. So với tổng ngân sách thu của nhà nước năm 2011 là 33,8 tỷ USD bằng 28% GDP thì con số nợ xấu trên rất lớn, vượt ngoài sức chịu đựng của ngân sách. Trong việc giải quyết nợ công xấu, ai sẽ là người chịu thiệt? Không lẽ ngân sách chỉ dùng để trả nợ xấu? Hay in tiền tạo lạm phát?"

Có hai vấn đề ở đây. Thứ nhất, nợ công nếu theo định nghĩa của bác Việt bao gồm nợ của chính phủ (và chính phủ bảo lãnh) cộng với nợ của các DNNN. Phần nợ của chính phủ không bị coi là nợ xấu nếu chính phủ vẫn trả lãi và gốc đúng hạn. Như vậy nếu lấy tỷ lệ nợ xấu trung bình 8.8% (do NHNN công bố trong hệ thống domestic banks) thì phải nhân với số nợ của DNNN chứ không phải tổng nợ công theo cách tính của bác Việt. Con số đó sẽ là 62.1 x 8.8% = 5.5 tỷ USD chứ không phải 11.3 tỷ. Vấn đề thứ hai quan trọng hơn là cách nhìn nhận nợ xấu. Xét trên quan điểm người vay (ở đây là chính phủ) thì không bao giờ có nợ xấu, chỉ có người cho vay mới đánh giá khoản nợ nào bị coi là nợ xấu (chậm thu hồi hoặc có khả năng mất vốn). Bởi vậy xét trên quan điểm của chính phủ (debtor) thì không có chuyện giải quyết nợ xấu mà là trả nợ tất cả những gì đã vay. Số nợ đó theo bác Việt tính là 106% GDP hay 128.9 tỷ USD chứ không phải chỉ là phần nợ xấu (11.3 tỷ).

Quay lại vấn đề trách nhiệm của nhà nước như thế nào với các khoản vay của DNNN. Như tôi đã nói ở trên nếu các DNNN hoạt động như một công ty TNHH thì nhà nước chỉ chịu trách nhiệm phần vốn mình đã góp (vốn điều lệ) chứ không có nghĩa vụ trả nợ nếu doanh nghiệp đó phá sản (tương tự như một ông chủ tư nhân của một công ty THNN tư nhân). Tuy nhiên vụ Vinashin cho thấy chính phủ đã phải gồng mình lên trả nợ, dàn xếp chuyển nợ, và thậm chí yêu cầu một số chủ nợ phải giãn nợ hoặc xóa nợ cho DNNN này. Điều này không có nghĩa Vinashin không phải là một công ty TNHH mà vì nhà nước có những mục tiêu phi kinh tế khác khi cố gắng giải cứu Vinashin. Bác Việt nói đúng là ngân sách sẽ phải chịu thêm gánh nặng trả nợ cho các DNNN làm ăn không hiệu quả, nhưng như đã nói bên trên không phải 8.8% mà là 100% số nợ của những công ty đó. Tôi vẫn luôn phản đối cách treatment DNNN như vậy và đã từng kêu gọi để Vinashin phá sản như một công ty THNN bình thường.

Điểm cuối cùng tôi nghĩ bác Việt có lẽ đã tính nhầm hoặc số liệu của NHNN không chính xác trong bảng 6:

Bảng 6. Phân phối dư nợ tín tụng trong nền kinh tế, tháng 7 năm 2012

	Tỷ đồng	Tỷ lệ	Tỷ lệ hoạt động kinh tế trên GDP
Tổng tiền gửi	2,693,667
Dư nợ trên tổng tiền gửi		81%
Dư nợ cho hoạt động kinh tế	2,176,073	100%	100%
Nông nghiệp, lâm nghiệp, thủy sản	257,829	12%	21%
Công nghiệp, xây dựng	1,160,634	53%	42%
Công nghiệp	894,013	41%	35%
Xây dựng	266,621	12%	7%
Thương mại, vận tải, viễn thông	757,610	35%	19%
Thương mại	610,184	28%	14%
Vận tải, viễn thông	147,426	7%	4%
Dịch vụ khác	703,989	32%	19%

Nguồn: Ngân hàng Nhà nước

Bác Việt viết: "Nhưng hầu hết tín dụng (67%) là chui vào khu vực thương mại và dịch vụ, gấp gần gấp hai lần so với mức đóng góp của chúng vào nền kinh tế.". Số 67% có lẽ do cộng số 35% dòng "Thương mại, vận tải, viễn thông" và 32% dòng "Dịch vụ khác". Tuy nhiên xem xét kỹ bảng này tôi cho rằng dòng cuối cùng bị sai, có thể nó chỉ là một sub-item trong mục "Thương mại, vận tải, viễn thông" chứ không phải một item trong tổng số 100% dư nợ. Nếu cộng 12% của "Nông nghiệp, lâm nghiệp, thủy sản", 53% "Công nghiệp, xây dựng", và 35% "Thương mại, vận tải, viễn thông" thì tổng đã là 100%. Nhưng nếu cộng tỷ lệ đóng góp vào GDP của 3 dòng này (21+42+19=82%) cần phải thêm cả 19% dòng cuối cùng thì mới đủ 100% (chính xác là 101% nhưng có lẽ do rounding error). Tóm lại cái bảng này (chắc bác Việt copy y nguyên của NHNN) có vấn đề.

Nhưng dù lỗi số liệu không phải của bác Việt, kết luận cho rằng tín dụng đổ vào các ngành dịch vụ không nhằm mục đích phục vụ sản xuất có lẽ quá vội vàng. Không kể vận tải và viễn thông là những dịch vụ trực tiếp tạo ra value added cho nền kinh tế, các hoạt động thương mại (retail, import-export) cũng rất quan trọng. Những ngành dịch vụ thường có cơ cấu nợ cao vì đặc thù hoạt động chứ không hẳn họ sử dụng vốn không tốt hay được ngân hàng ưu ái. Ví dụ retailers thường phải vay working capital rất lớn để mua inventories (nếu là trả chậm thì suppliers cung cấp credit trực tiếp không thông qua ngân hàng). Hay các importer thường phải mở LC để nhập hàng về bán, tỷ lệ debt/value added của ngành này rất cao nhưng đó là điều bình thường. Ngành tài chính (ngân hàng, công ty tài chính, chứng khoán) cũng vậy, họ có leverage cao vì đặc thù kinh doanh, tất nhiên bác Việt có thể đúng khi "kết tội" ngành này trong những năm qua gây ra bất ổn kinh tế.

Tóm lại trong ba kết luận của bác Việt, tôi đồng ý với kết luận (a) là kinh tế VN đã bị bong bóng (một phần) vì tín dụng ngân hàng tăng quá nhanh và quá cao. Nhưng tín dụng tăng nhiều như vậy không hẳn vì NHNN bơm tiền quá lố mà có nhiều lý do. Một trong những lý do quan trọng là cuộc chạy đua tăng vốn điều lệ dẫn đến phải tăng assets để đảm bảo profit (ROE). Vấn đề sở hữu chéo của các ngân hàng thực ra cũng là để đảm bảo mức vốn điều lệ tối thiểu và để có thể tăng credit dễ dàng. Ở đây phải kể đến việc giám sát của NHNN không được tốt, dần đến các NHTM tăng trưởng tín dụng một cách vô tội vạ (hậu quả là nợ xấu tăng cao). Chính sách kích cầu sau khủng hoảng 2008 cũng là một lý do quan trọng, dù có thể đúng khi đưa ra nhưng chính phủ và NHNN đã quá chậm khi phải đổi lái từ expanding sang tightening cuối 2009.

Điểm tôi không tán thành nhất của kết luận này (và phần phân tích của bác Việt) là những khó khăn hiện nay của các doanh nghiệp (có thể dẫn đến phá sản) là vì lãi suất quá cao do NHNN buộc phải nâng lên để chống lạm phát. Nếu các bạn đọc blog này đã lâu có thể thấy tôi luôn phản đối lập luận này, doanh nghiệp gặp khó khăn không phải vì lãi suất cao mà vì họ không bán được hàng, tồn kho cao nên phải cắt giảm sản xuất. Tôi không đi sâu thêm về lý do tại sao demand lại giảm và giải pháp thế nào, ở đây tôi chỉ muốn nhấn mạnh vào lý do này chứ không phải chi phí lãi suất cao như bác Việt và một số chuyên gia khác đã và đang cảnh báo. Quan trọng hơn cứ cho là lãi suất cao đang giết chết nhiều doanh nghiệp, mô hình kinh doanh với leverage rất cao là điều không tốt và cần phải thay đổi. Đấy là một dạng structural reform cần thiết, như đã nói bên trên tôi prefer phương án "creative destruction".

Trong kết luận (b), không kể con số 67% không chính xác, tôi không nghĩ hệ thống ngân hàng VN không phục vụ mục đích sản xuất như bác Việt kết luận. Xét cho cùng ngân hàng hay các công ty chứng khoán, tài chính khác đều hoạt động vì lợi nhuận như bất kỳ doanh nghiệp nào khác. Đối với những ngân hàng "đàng hoàng" họ cho vay vào những lĩnh vực có lợi nhuận tốt và rủi ro thấp, nếu nhận định của họ sai hoặc tín hiệu thị trường không chính xác thì cũng chẳng phải lỗi của họ "không chịu cho vay sản xuất". Tất nhiên có không ít những ngân hàng "không đàng hoàng", họ tuồn vốn cho các doanh nghiệp sân sau, doanh nghiệp anh em cùng tập đoàn, họ sử dụng thủ thuật kế toán và gian lận để boost capital, profit, hay che giấu nợ xấu... Với những trường hợp này lỗi chính là những ông chủ của các ngân hàng đó nhưng không thể không kể đến việc giám sát lỏng lẻo của NHNN, sự yếu kém của hệ thống tài chính (auditing, governance, security analysis) và nhiều khả năng có sự giúp đỡ từ giới quyền lực. Báo chí và cả các đại biểu QH gần đây nói rất nhiều về "nhóm quyền lợi" chắc dịch từ "interest group", nhưng đúng ra phải gọi là "mafia".

Kết luận thứ ba (c) của bác Việt tôi hoàn toàn ủng hộ. Dù chống hay vì sự tồn vong của chế độ, công khai và minh bạch số liệu tài chính quốc gia là điều cần thiết. Nhìn thẳng vào những khó khăn yếu kém để sửa chữa bao giờ cũng là giải pháp tối ưu. Kiểu suy nghĩ "du kích" cố gắng giấu giếm số liệu kinh tế vì những lo sợ không đâu chỉ càng dễ đẩy nền kinh tế đi lạc hướng.

Stand up to the bully

noreply@blogger.com (Giang Le) — Sat, 24 Nov 2012 03:06:00 +0000

Business Insider đưa tin về quyển hộ chiếu của TQ có in hình lưỡi bò. Quyển hộ chiếu này không chỉ làm VN và Philippines phẫn nộ mà cả Đài loan và Ấn độ cũng lên tiếng phản đối vì TQ in cả hình Đài loan và một phần lãnh thổ đang tranh chấp với Ấn độ. Một chi tiết rất quan trọng là dù TQ không hề che dấu dã tâm bành trướng và sẵn sàng sử dụng những chiêu bẩn thế này dù là nước lớn, TQ không dám đưa quần đảo Senkaku đang tranh chấp với Nhật vào quyển hộ chiếu này. Đúng là mềm nắn rắn buông. Đến bao giờ VN mới rắn với TQ như cha ông đã làm bao thế kỷ qua?

Một thông điệp mạnh mẽ là không cấp visa cho công dân TQ mang hộ chiếu này vào VN và công bố chính sách này với LHQ và báo chí quốc tế.

20/11

noreply@blogger.com (Giang Le) — Tue, 20 Nov 2012 02:14:00 +0000

Các nhà kinh tế thường bị phê phán là nhìn đâu cũng chỉ thấy money, efficiency, inequality chứ không để ý đến những thứ như love, value, happiness mà đa số nhân loại quan tâm. Cá nhân tôi, xét trên khía cạnh nhìn khác với số đông, có lẽ cũng rất "political incorrect" với những ngày lễ lạt của VN như ngày 20/11. Suốt 10 năm đi học (thời tôi còn hệ 10 năm), không năm nào tôi không cảm thấy "khổ" khi phải chen chúc mua hoa/quà tặng thầy cô và nhất là phải nói những lời chúc rất sáo rỗng. Không phải tôi không kính trọng và biết ơn thầy cô của mình, nhưng với tôi một bó hoa rất "công nghiệp" và một lời chúc rất "công thức" không phải là công cụ để truyền tải lòng kinh trọng và biết ơn đó. Cách tốt nhất là sống theo đúng những giá trị mà thầy cô đã dậy: trung thực, đạo đức, biết hi sinh và đóng góp cho gia đình, cho cộng đồng, cho xã hội. Hãy sống làm sao để thầy cô của mình một ngày nào đó có thể tự hào nói cô đó/cậu đó là học trò của tôi. Không một hình thức vinh danh nào cao hơn thế.

Nếu bạn chia sẻ quan điểm bên trên của tôi, xin được đề xuất một điều vô cùng "political incorrect" nữa: hủy bỏ ngày 20/11 hàng năm. Không kể những lãng phí về thời gian, tiền bạc liên quan đến ngày này (chắc không nhỏ), lý do "tôn sư trọng đạo" của ngày 20/11 không hẳn đúng và cần thiết. Gốc gác của ngày 20/11 là ngày "Quốc tế Hiến chương các Nhà giáo" do một tổ chức công đoàn quốc tế (FISE) đưa ra năm 1957. Ngày này, giống như ngày Quốc tế Phụ nữ (8/3) và Quốc tế Lao động (1/5) được phong trào Cộng sản du nhập vào VN đầu thế kỷ 20, có mục đích bảo vệ và liên kết đấu tranh cho quyền lợi của giới giáo viên. Ngay cả Quyết định 167-HĐBT năm 1982 chính thức chuyển ngày 20/11 thành ngày Nhà giáo Việt nam cũng không hề nhắc đến "tôn sư trọng đạo".

Thực ra truyền thống "tôn sư trọng đạo" đã có từ lâu và VN không cần ngày 20/11 để học sinh tỏ lòng kinh trọng thầy cô của mình. Nhiều người bạn quốc tế sau khi nghe tôi giải thích truyền thống "Mùng Ba tết thầy" của VN đều rất ngưỡng mộ nét văn hóa này. Học trò VN hàng bao thế kỷ nay đã có một ngày vô cùng hệ trọng cho quan hệ thầy trò, một ngày thực sự đến với các thầy cô, bày tỏ lòng biết ơn và thành kính. Tôi rất mong xã hội VN quay về với truyền thống này thay cho những buổi lễ hoành tráng và tốn kém, những buổi chiều, buổi tối 20/11 phụ huynh và học sinh đứng xếp hàng vào nhà thầy cô tặng hoa, tặng quà, tặng... phong bì. Dân tộc VN trước đây không hề chuộng hình thức, sáo rỗng, không hề lãng phí, thực dụng. Bỏ ngày 20/11 (và nhiều lễ lạt ngoại lai khác) sẽ là một "bước tiến" quay về quá khứ tốt đẹp đó.

Xin lỗi các bạn học trò và các thầy cô nào cảm thấy "bị xúc phạm" vì những suy nghĩ "political incorrect" bên trên của tôi.

Xayaburi dam

noreply@blogger.com (Giang Le) — Mon, 12 Nov 2012 03:01:00 +0000

Hồi đầu năm khi Lào dự định khởi công xây thủy điện Xayaburi trên sông Mekong báo chí và dư luận VN rầm rộ phản đối, thậm chí có ý kiến đề nghị thủ tướng phải can thiệp để Lào dừng dự án này. Có vẻ vì những phản đối của phía VN và Cambodia, cộng với sức ép của nhiều tổ chức bảo vệ môi trường quốc tế, Lào đã phải tuyên bố tạm ngừng dự án để nghiên cứu thêm. Thế nhưng vào đầu tháng 11 này khi Lào quyết định vẫn tiếp tục kế hoạch và đã chính thức khởi công xây thủy điện này, ngoại trừ một lời tuyên bố rất chung chung của ông Lương Thanh Nghị được TT đăng lại, báo chí VN yên ắng một cách khác thường. Trong khi đó nhiều tờ báo và hãng thông tấn quốc tế lớn đều đưa tin về sự kiện này (NYT, FT, WSJ, The Economist, BBC, Reuters, RFA).

Mặc dù tôi không có chuyên môn gì về môi trường và tác động của Xayaburi (và 10 đập thủy điện nữa Lào sẽ xây tiếp sau này trên sông Mekong) đến nguồn nước và sinh thái ở khu vực hạ lưu, bao gồm toàn bộ đồng bằng sông Cửu long của VN, tôi dự cảm sẽ VN phải gánh chịu hậu quả vô cùng lớn trong tương lai. Nếu VN mất vựa lúa và vựa cá quan trọng nhất của mình, tác động của sự kiện Xayaburi có lẽ sẽ lớn hơn nhiều vụ thủy điện sông Tranh, Đồng nai, hay Bauxite Tây nguyên. Tuần trước tôi đã có một Google+ về vụ này, link tới một bài của Business Insider. Tôi có cảm giác bất an về việc báo chí VN rất im ắng, dường như có "lệnh trên" không cho phép họ đăng bài về chủ đề này. Đến khi bạn Son Dao cung cấp link một bản tin của Fox News thì tôi chợt hiểu vấn đề.

Có lẽ đúng là phía VN đã chấp thuận cho Lào xây thủy điện Xayaburi, dẫu sao VN vẫn đang là đồng minh và láng giềng quan trọng nhất của Lào nên khó có thể tưởng tượng được Lào cứ ngang nhiên động thổ Xayaburi mà không được VN bật đèn xanh. Tuy nhiên vì sao VN bật đèn xanh thì không ai biết, ngoại trừ tuyên bố rất chung chung của ông Lương Thanh Nghị rằng Lào đã sửa đổi lại thiết kế đập để tránh ảnh hưởng đến hạ lưu. Nhưng tại sao VN lại âm thầm nhượng bộ nhanh chóng và dễ dàng đến vậy? Tại sao báo chí không được đăng, quốc hội (đang họp) không ai hỏi, chính phủ không có thông tin gì chính thức? Có khả năng không chủ dự án trị giá 3.5 tỷ USD này đã bôi trơn được mắt xích quan trọng nào đó hay những nhà thầu Thailand và TQ đứng đằng sau đã có lobby gây sức ép lên VN (và Cambodia) qua con đường chính phủ? Tôi không có câu trả lời, chỉ xin trích dẫn lại một đoạn trong bài của The Economist:

"The Lao energy ministry has turned for justification to the work of international energy firms that include Colenco, a Swiss consultancy, Poyry, a Finno-Swiss power company, and Team Consultants of Thailand. But Jian-hua Meng of the WWF, a conservation group, argues that the standard of work done by Colenco for the Xayaburi proposal would be “highly unlikely” to be acceptable back in Switzerland. Meanwhile the Finnish parent company of Poyry has been blacklisted for corruption by the World Bank, and NGOs have urged Finland to investigate the Swiss arm for alleged violation of OECD guidelines in dealing with the Lao government."

Quick notes

noreply@blogger.com (Giang Le) — Thu, 08 Nov 2012 00:30:00 +0000

1. Vấn đề nợ xấu lại được hâm nóng trở lại mấy ngày gần đây. Như đã nghi ngờ trong entry Bad Debt tôi cho rằng nó được dựng dậy để mask một số vấn đề (kinh tế/chính trị) nào đó. Thực sự tôi không tin nợ xấu là "cục máu đông" làm nghẽn mạch dòng vốn của nền kinh tế. Nó đúng là một vấn nạn phải giải quyết nhưng không phải crucial/urgent cho nền VN ở thời điểm này. Tín dụng ngân hàng không tăng vì ngân hàng không muốn cho những đối tượng có rủi ro cao vay còn những khách hàng có credit worthiness tốt không muốn vay vì demand cho sản phẩm của họ yếu.

Nói vậy không có nghĩa là phải "kích cầu" để tăng aggregate demand. Thực ra AD yếu vì kinh tế thế giới đang suy yếu và tỷ gía VND không giúp gì cho competitiveness của hàng VN. Quan trọng hơn nền kinh tế VN đang trong giai đoạn deleveraging sau khi đã tích tụ (private+public/SOE) debt quá nhiều trong những năm qua, national debt và bank assets cần thời gian để giảm dần. Một lý do quan trọng nữa là những xáo trộn trong hệ thống ngân hàng và political uncertainty gần đây cũng cản trở các hoạt động kinh tế. Quan điểm của tôi trong thời điểm này là VN nên tập trung xây dựng/củng cố safety net cho nhân dân và thực hiện structural reform chứ đừng quá obsess (tôn thờ?) tốc độ tăng trưởng.

2. Nhiều người, nhất là báo/blog "lề trái" khăng khăng cho rằng tỷ lệ nợ xấu của VN phải rất cao, bằng chứng là các tổ chức quốc tế như Fitch/Moody hay Barclays đánh giá nợ xấu của VN phải 11-13% hoặc cao hơn nữa. Tôi không tin bất kỳ tổ chức quốc tế nào, kể cả IMF, có thông tin về nợ xấu chính xác hơn thông tin của NHNN. Họ (các tổ chức QT) chỉ ước đoán dựa vào số liệu từ NHNN và một số assumptions khác (tôi cũng có thể ước đoán như vậy, vd tăng số của NHNN lên 30%). Những con số ước đoán như vậy không có ý nghĩa về mặt chính sách (xem thêm bên dưới), mà chỉ có ý nghĩa cho chính các tổ chức QT đó khi phải viết báo cáo cho khách hàng. Cũng xin nhắc lại trên thế giới không hề có một bộ tiêu chuẩn nợ xấu quốc tế thống nhất, những ai nói nợ xấu "tính theo tiêu chuẩn quốc tế" phải bằng xyz% chứng tỏ không có kiến thức chuyên môn mà chỉ nói bừa.

3. Tỷ lệ nợ xấu là bao nhiêu thực ra không quan trọng bằng các ngân hàng có đủ buffer đối mặt với số nợ xấu của họ hay không. Buffer ở đây là trích lập dự phòng và owner's equity, tôi ủng hộ chính sách không cho các ngân hàng chia cổ tức (hoặc buy back) nếu buffer này chưa đủ hoặc quá ít. Stress test là phương pháp được nhiều central bank sử dụng để đánh giá buffer của các ngân hàng. Nếu các ngân hàng phải write off nợ xấu trong khi không đủ buffer họ sẽ phải phá sản hoặc phải có ai đó bơm thêm vốn, có thể là private investors (nội/ngoại) hoặc chính phủ/NHNN/SCIC.

Những ý kiến cho rằng phải thiết lập thị trường mua bán nợ xấu và/hoặc thành lập AMC của nhà nước thực ra không sai nhưng sẽ mất nhiều thời gian. Trong khi đó capital injection (có thể giảm bớt đầu tư công để lấy nguồn vốn và/hoặc chính phủ/NHNN phát hành bond/notes để huy động vốn) có tác dụng nhanh và trực tiếp hơn. Tôi prefer phương án để một vài ngân hàng phá sản, hãy nhìn gương Thailand và Indonesia đã chấp nhận đau hồi 97-99 để giờ đây trở thành những nền kinh tế rất vững vàng.

4. Vấn đề huy động vàng cũng lại được dựng dậy, không biết đến bao giờ ý tưởng này mới chết. Xin nhắc lại ngay cả nếu NHNN "huy động" được toàn bộ số vàng người dân đang cất giữ nhưng không cho xuất ra thị trường thế giới, sẽ chẳng có một nguồn lực nào thêm cho nền kinh tế cả. Vàng không có công dụng thực tế (trừ một số ít làm trang sức), huy động vàng (mà không xuất khẩu) sẽ chỉ tương đương như tăng money supply, điều NHNN hoàn toàn có thể làm được mà không cần phải loay hoay với kế hoạch "huy động vàng trong dân". NHNN liệu có dám xuất toàn bộ số vàng "huy động" được lấy ngoại tệ về không?

5. Việc tuyên bố SJC là thương hiệu vàng quốc gia rồi những vụ lình xình kèm theo là điều không nên có vào lúc này. NHNN có rất nhiều thứ quan trọng hơn phải làm chứ không phải đi giải quyết những vụ nhái thương hiệu hay vàng thiếu tuổi. Một nghịch lý là trong khi NHNN tìm cách chống lại vàng hóa thì cơ quan này lại đặt ra một tiêu chuẩn cho vàng miếng, vốn dĩ chỉ có chức năng tiền tệ. Vàng nhập về VN nếu đã được đóng dấu chất lượng của các ngân hàng Anh, Thụy sĩ rồi thì cán ra làm vàng miếng SJC chỉ béo bở cho công ty này, chưa kể sau này cần xuất ra nước ngoài có khách hàng nào tin vào thương hiệu SJC của VN không?

6. Nói ACB (hay bất kỳ ngân hàng) nào lỗ hàng nghìn tỷ đồng vì bán vàng của dân gửi lúc giá thấp rồi phải mua vào lúc giá cao để trả cho dân thực ra không phản ánh đầy đủ rủi ro giá vàng mà ngân hàng này đối mặt. Ngân hàng khi bán vàng trong nước họ phải hedge bằng cách mua gold derivatives bên ngoài. ACB có thể đã không hedge, underhedge, hoặc hedge không đúng cách (bị basis risk), nên không bù trừ được rủi ro giá biến động. Bởi vậy phải xem hedging policy của ACB như thế nào, lợi nhuận từ hedging ở nước ngoài (nếu có) đang nằm ở đâu, chí ít auditor của ACB phải biết vấn đề này.

Charity

noreply@blogger.com (Giang Le) — Sun, 28 Oct 2012 13:10:00 +0000

Tối thứ Tư vừa rồi Donald Trump thách thức TT Obama công bố bảng điểm đại học và hồ sơ xin hộ chiếu của ông cho công chúng biết. Trump tuyên bố nếu Obama thực hiện yêu cầu này trước ngày 31/10 ông ta sẽ chi $5m cho bất kỳ tổ chức từ thiện nào mà Obama chỉ định. Tất nhiên đây chỉ là một political stunt của ông tỷ phú ngông cuồng này, người đã từng thách thức Obama công bố giấy khai sinh và liên tục công kích Obama trong giai đoạn tranh cử vừa qua. Tôi không quan tâm đến những tính toán chính trị của Donald Trump, nhưng chợt nhận thấy cách cách sử dụng hoạt động từ thiện cho mục đích chính trị như vậy không hề mới.

Trước đó mấy ngày, John Paulson, một tỷ phú đình đám khác - người đã trở nên nổi tiếng khi đánh cuộc thành công (với sự giúp đỡ của Goldman Sachs) vào sự sụp đổ của subprime mortgage năm 2008, tuyên bố donate $100m cho endowment fund của Central Park ở Manhattan, NYC. Felix Salmon, một blogger và nhà báo nổi tiếng của Reuters, nghi ngờ động cơ của Paulson khi donate số tiền này. Salmon cho rằng đó là cách Paulson mua uy tín và quan hệ với giới thượng lưu của NYC, trong đó tất nhiên có cả thị trưởng đương nhiệm Michael Bloomberg, một tỷ phú có số má trong làng finance quốc tế. Chưa kể Salmon mỉa mai rằng đó là số tiền Paulson bỏ ra để sửa sang lại cái backyard của mình (nhà của Paulson ngay cạnh Central Park).

Vấn đề "chính trị hoá" các hoạt động từ thiện như vậy cũng chẳng xa lạ gì ở VN. Có lẽ không ít doanh nhân đóng tiền cho các quĩ từ thiện "quốc doanh" chủ yếu để lấy quan hệ và uy tín. Trong nhiều trường hợp đó là một dạng hợp đồng trao đổi quyền lợi hoặc quảng cáo ngầm cho doanh nghiệp, trong một số trường hợp khác là một loại thuế bất thành văn. Những phong trào quyên góp ủng hộ xyz... bên cạnh ý nghĩa nhân văn, nhân đạo, yêu nước đích thực, rất có thể còn phục vụ cho những mục đích chính trị, mục đích tuyên truyền, thi đua của Đảng và nhà nước hay các "cánh tay nối dài" của nhà nước. Có dạo nhà nước còn định độc quyền tất cả các hoạt động từ thiện và nhân đạo, cấm các tổ chức từ thiện tư nhân không được "cạnh tranh" với mình.

Trong khi Donald Trump và John Paulson sử dụng charity cho mục đích cá nhân, ai cũng phải ngả mũ trước vợ chồng Bill Gates và Warren Buffett, những người luôn đứng đầu trong danh sách đóng góp từ thiện hàng năm của BusinessWeek. Nhưng có lẽ ít người (VN) biết đến một tỷ phú Mỹ khác, thường chỉ đứng sau nhà Gates và Buffett trong danh sách BusinessWeek nói trên. Đó là George Kaiser, người tự gọi mình là một "robber baron", có lẽ để luôn nhắc nhở bản thân phải đóng góp ngược lại cho xã hội bù lại "tội lỗi" là đã quá giàu. Cũng như Gates và Buffett, Kaiser donate tiền cho những dự án có tác động lớn vào xã hội. Một trong những dự án đó là phổ cập preschool (tương đương mẫu giáo của VN) miễn phí cho toàn bộ trẻ em của bang Oklahoma.

Hoạt động từ thiện này của Kaiser đã được nhắc đến trong một podcast gần đây của NPR và môt bài báo trên NYT từ năm 2007. Nhóm phóng viên NPR đã vài lần viết về tác động của preschool vào sự thành đạt sau này của một đứa trẻ, và cũng như bài báo của NYT, họ trích dẫn James Heckman, giáo sư kinh tế Chicago và Nobel kinh tế năm 2000, cho rằng đầu tư vào hệ thống preschool có lợi nhuận gần như cao nhất trong các thể loại đầu tư của nhà nước. Một đứa trẻ được đi học preschool sẽ có IQ cao hơn, thu nhập cao hơn, ít khả năng phạm tội hơn... nói chung sẽ là một người tốt hơn khi trưởng thành. ~~Tỷ suất lợi nhuận cho số tiền đầu tư vào preschool cho một đưa trẻ khoảng 7-8%/năm cho toàn bộ quãng thời gian trưởng thành của đứa bé đó~~. IRR cho số tiền đầu tư vào preschool cho một đứa trẻ vào khoảng 7-10% trong toàn bộ cuộc đời của đứa bé đó. Khi Kaiser đọc được những nghiên cứu về tác động của preschool, ông bỏ ra $20m để xây dựng một trung tâm preschool có chất lượng cao ở Tulsa, Oklahoma. Kaiser dự định sẽ tiếp tục nhân rộng mô hình này ra toàn bang, cách mà ông cho rằng sẽ phát huy hiệu quả nhất đồng tiền charity của mình.

Quay lại VN nhìn thấy hệ thống nhà trẻ, mẫu giáo đã được "xã hội hoá" gần như toàn bộ mà nản. Lâu lâu lại đọc thấy những mẩu tin về một em bé bị tử vong ở một nhà trẻ/mẫu giáo tư nhân. Rồi trẻ em đi học bị bạo hành, bớt xén suất ăn, bỏ đói. Ngân sách nhà nước được tập trung đầu tư vào những dự án không bị lỗ là may, trong khi đầu tư vào giáo dục, nhất là mẫu giáo và cấp một, chưa bao giờ được quan tâm đúng mức. Những đồng tiền charity của doanh nghiệp có bao giờ chảy vào lĩnh vực này không hay chỉ ở những nơi có mặt các quan chức cỡ bự tham dự. Đành rằng có thêm một đồng cho các em học sinh nghèo, cho các bản làng miền núi hay cho dân quân Trường sa đều là quí, nhưng vẫn mong các mạnh thường quân VN có được tấm lòng và suy nghĩ như George Kaiser. Cũng mong những người có trách nhiệm và lương tâm trong chính phủ, trong Bộ GD mở các bài nghiên cứu (link NPR và NYT bên trên) về tác động của preschool ra đọc và có hành động cụ thể.

Update 29/10: Chi tiết về tỷ suất lợi nhuận đầu tư cho preschool tôi nghe từ podcast của NPR không chính xác. Tôi đã update lại thông tin trực tiếp từ research paper của James Heckman (link trên web NPR).

Hai podcasts trước đây của NPR cũng về đề tài này: 10/6/2011 và 13/6/2011 (có link đến một research trên Science). Một bài khác của Business Insider về research của James Heckman.

Mathgen

noreply@blogger.com (Giang Le) — Thu, 25 Oct 2012 00:40:00 +0000

Nếu bạn muốn viết một research paper có độ khó cạnh tranh với bổ đề cơ bản của bác Ngô Bảo Châu thì có thể sử dụng dịch vụ này. Dưới đây là một paper của tôi, chỉ mất 10 giây để điền tên và generate, trong đó có đầy đủ definitions, theorem, lemma, proof.... Btw, chứng minh cho lemma 6.3 ở trang 7 là favorite của tôi. Chưa kể tôi còn có một bài viết chung với F. Einstein (reference số [7]) được xuất bản trong tạp chí Journal of Representation Theory năm 2003. Nếu thích bạn có thể publish những paper loại này trên một số tạp chí quốc tế nữa (với một chi phí tương đối), đảm bảo lý lịch khoa học của bạn sẽ đẹp như tranh và nhiều TS, GS, VS sẽ lác mắt. Không chừng vài năm nữa số lượng tiến sĩ toán của VN tăng đột biến.

PS: Hi vọng các bạn còn nhớ log(1) bằng mấy để thấy cái proof cho lemma 6.3 của tôi genius như thế nào :-)

PSS: Trên website đó còn có link đến SCIGen cho những ai thích có paper trong lĩnh vực computer science thay vì toán.

Mathgen Paper

Portfolio insurance

noreply@blogger.com (Giang Le) — Mon, 22 Oct 2012 02:52:00 +0000

"The lesson that should have been learned was that the market cannot insure itself..."

The Economist, Oct 2012

Văn phòng của tôi có một thư viện nhỏ, không là gì so với thư viện của các trường đại học nhưng cũng đủ lớn để thỉnh thoảng tôi có thể random pick được một quyển sách thú vị. Cách đây khá lâu một lần tình cờ tôi tìm được một quyển sách có tựa đề là "Portfolio Insurance" của Donald Luskin xuất bản từ năm 1988. Thực ra đây là một tập hợp các bài viết của nhiều tác giả về chủ đề này, Luskin chỉ là editor. Nhìn danh sách các contributor rất choáng: Fischer Black, Myron Scholes, John Cox, Oldrich Vasisek, Stephen Ross, Mark Kritzman...

Đọc quyển sách này tôi mới biết ý tưởng portfolio insurance (PI) được 2 giáo sư Hayne Leland và Mark Rubinstein (của Berkeley) nghĩ ra năm 1976 và sau đó được áp dụng rất rộng rãi trên thị trường tài chính Mỹ trong thập kỷ 1980. Về cơ bản PI là một hình thức dynamic trading để giả lập put option cho một portfolio nào đó. Ý tưởng của Leland/Rubinstein là tạo ra một synthetic put, nghĩa là một combination của stock và bond/cash có payoff giống như một put option. Tỷ lệ giữa stock và bond/cash cũng như qui trình trading như thế nào được tính toán dựa vào Black-Scholes formula. Trên thực tế hầu hết các dịch vụ PI đều sử dụng stock index futures thay cho physical stocks vì dễ trade và có transaction cost thấp. Chính Leland và Rubinstein sau này đã kết hợp với một chuyên gia tài chính (John O'Brien) mở ra một công ty chuyên cung cấp dịch vụ PI cho các institutional investors sử dụng stock futures.

Đọc những lời có cánh của nhiều tên tuổi lớn trong làng finance quốc tế về PI trong quyển sách đó tôi không thể cưỡng lại ý muốn chạy thử một trading protocol cho portfolio của mình xem kết quả thế nào. Quả không hổ danh, chỉ với một trading rule khá đơn giản theo tinh thần PI tôi đã cải thiện được Sharpe ratio lên đáng kể và đặc biệt là đảm bảo được minimum floor cho portfolio, nghĩa là trong bất kỳ trường hợp nào giá trị của portfolio cũng không giảm xuống dưới một ngưỡng tối thiểu. Phấn khích với kết quả đạt được tôi đề nghị với sếp của mình được triển khai ý tưởng này vào các live portfolio. Nhưng ngay khi tôi đề cập đến thuật ngữ "portfolio insurance" sếp của tôi cười và chỉ cho tôi đọc một paper của Mark Carlson về Black Monday 1987. Sau đó ông cho tôi biết sau vụ 1987 crash, thuật ngữ "portfolio insurance" đã trở thành một taboo trong giới finance, không một manager nào còn dám nhắc đến nữa.

Tuần trước giới finance quốc tế kỷ niệm 25 năm ngày Black Monday, 19/10/1987, khi chỉ số Dow Jones rớt 23%, kỷ lục trong lịch sử. Như bài báo của The Economist tôi có link bên trên, hầu như tất cả giới finance đều đồng ý với kết luận của Brady Report, một bản báo cáo đặc biệt về vụ crash 1987 của US Treasury, PI chính là tội đồ của vụ sụp đổ này. Nguyên lý cơ bản của một dịch vụ PI là bán stock futures khi giá cổ phiếu sụt giảm để giảm bớt risky exposure. Khi một lượng PI đủ lớn đồng loạt ra lệnh bán, giá stock futures sẽ giảm mạnh tạo ra áp lực giảm physical stock index và hình thành các vòng xoáy bán stock futures tiếp theo càng ngày càng lớn. Nguyên lý positive feedback loop này là lý do của market crash năm 1987 và cả lần flash crash năm 2011 khi các HFT algorithms bị cuốn vào một vòng xoáy bán chỉ vì một lệnh đặt sai trên NYSE.

Nhưng bài học quan trọng hơn của sự thất bại của PI không phải là cần thiết kế hệ thống hoặc trading protocol không bị rơi vào một positive feedback loop mà chính là câu trích dẫn của The Economist bên trên. PI với ý định "bảo hiểm" cho toàn bộ thị trường là một ý tưởng sai lầm căn bản dù nó có thể đúng cho một vài investor nhỏ riêng lẻ. Cuộc khủng hoảng tài chính 2007-2009 vừa rồi cũng có gốc gác tương tự. Thị trường tài chính tưởng như đã "bảo hiểm" được rủi ro sub-prime mortgage và các thể loại bad debts khác bằng securitization, CDO, CDS... nhưng trên thực tế systemic risk là thứ không thể bảo hiểm được (ý tưởng cổ điển của CAPM). Do vậy thay vì tìm cách phân tán rủi ro, tốt nhất là phải tìm cách giảm thiểu rủi ro từ gốc. Đó chính là nguyên tắc mà Dodd-Frank hay Basel III đang tìm cách áp dụng vào thị trường tài chính.

Nhưng bạn cần lưu ý rủi ro tài chính (eg. banking risk) chỉ là một nguồn (khá nhỏ), còn rất nhiều thể loại rủi ro khác quan trọng hơn như political, geopolitical, hay environment risks. Do vậy một câu hỏi quan trọng cần trả lời là nếu rủi ro xảy ra và mình không thể tránh/bảo hiểm/phân tán được thì phải đối mặt với nó như thế nào? Câu trả lời tất nhiên phụ thuộc vào từng cá nhân, từng portfolio/company, từng nền kinh tế. Dẫu có khó chúng ta cũng nên nghĩ về nó trước khi quá muộn.