Economía y mercados

Nuevo blog

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Fri, 15 Jul 2011 10:02:00 +0000

He creado un nuevo blog en http://aborras.wordpress.com donde además incorpora lo que publico en twitter.

Retirar estímulos... quizás es demasiado pronto pese al déficit

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Thu, 14 Jan 2010 21:38:00 +0000

En una página web que recogía lo que decían diferentes inversores sobre sus aprendizajes del 2009 leí una bastante interesante: "que 4 billones de dólares compran 4.000 puntos del dow" (más o menos, no es textual).

Básicamente refleja la creencia de muchos analistas, y la mia propia, de que la evolución de los activos financieros es resultado de las inyecciones de capital que han realizado los bancos centrales de prácticamente el mundo entero aunque especialmente los de las economías más desarrolladas (USA, Europa, Japón, China e Inglaterra). Hay quien dice que la subida se debe directamente a la manipulación del mercado por parte de la FED y el Tesoro norteamericano mediante la compra de futuros de los principales índices pero quizás la explicación es más sencilla: cierre de cortos, compras por parte de las mesas de tesorería de la banca mundial y reinversión de los capitales obtenidos por la venta de la bonos hipotecarios de Fannie Mae y Freddie Mac a la FED (la FED ha comprado de forma definitiva, no es una cesión temporal y con esto ha mantenido bajos los tipos de interés a largo plazo para favorecer el mercado inmobiliario y la refinanciación de hipotecas).

Este es el punto de partida para la discusión del "proceso de salida" de los bancos centrales de estas medidas de estímulo y de inyección de capital que están dejando a los gobiernos con una deuda elevada y a los bancos centrales con un balance abultado (especialmente la FED). En los mercados financieros los nervios están a flor de piel en plena temporada de presentación de resultados y esta semana las correcciones vienen de la mano de China porque ha incrementado el porcentaje de capital que deben reservar los bancos y por tanto reduce el capital disponible para créditos y por tanto genera inquietud en que se acabe la fiesta.

El problema es que se desconoce si la economía real, no la financiera, es capaz de sostenerse por sí sola (por ejemplo, si retiran el estímulo para comprar un coche ¿van a seguir las ventas o se van a hundir?). Si es capaz de hacerlo entonces magnífico porque se recuperará empleo poco a poco y los gobiernos podrán empezar a sanear sus cuentas públicas. Pero si los responsables económicos se equivocan podríamos volver a tener una recaída que fuera incluso peor que la caída inicial (al estilo de un resfriado mal curado). En USA en 1937 y en Japón en 1997 los respectivos gobiernos retiraron los estímulos pensando que la economía ya era autosuficiente tras los estallidos de las burbujas y ya conocemos el resultado. USA precisó de una guerra mundial para salir del atolladero y Japón aún está en deflación.

Las medidas que se han tomado hasta ahora aúnan los aprendizajes de la depresión de USA y la deflación de Japón por lo que personalmente creo muy complicado que se retiren los estímulos en USA, Japón y Europa con las señales tan incipientes que están habiendo. Recomiendo encarecidamente leer esta entrevista a Richard Koo en Barrons (en PDF e inglés): http://www.smartmoney.com/investing/economy/a-japanese-rx-for-the-west-keep-spending/?print=1

La conclusión que extraigo tras su lectura es que la "certeza" de que se retirarán los estímulos que se observa en los medios de comunicación especializados, y que únicamente discuten el cuándo, no es tal y que es posible, si hacen caso a las enseñanzas de la historia, que todavía tengamos estímulo y liquidez por un periodo prolongado.

Dónde estamos

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Mon, 04 Jan 2010 13:08:00 +0000

Adjunto el vínculo a un artículo que publiqué en diciembre en el Business Review del Sant Cugat International Business Club en el que básicamente expongo mi opinión sobre dónde estamos a nivel de mercado financiero.

Las dos gráficas que muestro son especialmente interesantes y os sugiero un análisis atento de lo que implican.

Enlace al artículo (está en inglés): Where do we stand now?

artículo de lectura recomendada

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Thu, 12 Nov 2009 13:52:00 +0000

Sugiero la lectura de este artículo de El País que se publicó este fin de semana en el suplemento Negocios: "¿Es posible una devaluación interna? Bajar precios y salarios tendría en España un efecto similar a depreciar la moneda".

El artículo está en esta dirección : http://bit.ly/AkZEH

Ahora más que nunca, metodología

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Sun, 08 Nov 2009 22:01:00 +0000

El otro día le daba vueltas a un concepto interesante: ¿el futuro es incierto o desconocido? Parece más una pregunta filosófica que relacionada con las finanzas personales y la inversión pero en realidad creo que tienen mucho que ver.

Sobre el futuro tenemos muchas certezas incluso en el terreno económico: los tipos de interés subirán y más tarde bajarán para luego volver a subir y así indefinidamente, lo mismo con los impuestos, con la inflación, con la actividad económica, con el desempleo, PIB del país, los mercados financieros, etc. Todo es cuestión del “cuándo”. Por tanto concluyo que no es “incierto” sino “desconocido”: desconocemos cuándo van a pasar las cosas que sabemos que ocurrirán.

Todo esto lo saco a relucir porque quiero incidir en la importancia de tener una metodología de inversión. Sin metodología dependemos de nuestro estado de ánimo: si nuestro equipo de futbol gana la vida es bella y el optimismo puede llevar a tomar decisiones de compra, si se me estropea la nevera el enfado me puede llevar a ver las cosas de forma negativa y vender.

Una metodología puede ser muy complicada o muy simple y ambas ser correctas aunque es recomendable una simple porque se minimizan los errores de interpretación y porque requiere menos esfuerzo y dedicación. De hecho he observado que habitualmente los errores de inversión se producen por falta de metodología o por falta de persistencia en el seguimiento de la misma.

¿Qué pasará en 2010?

Pues la verdad es que no lo sé, ni lo que pasará en 2010 ni 2011 ni más adelante y nadie lo sabe; tenemos certezas de lo que pasará pero desconocemos el timing.

Por tanto la mejor manera que tenemos de minimizar los riesgos de cara al futuro es ceñirse estrictamente a una metodología, y ahora quizás más que nunca cuando no está claro si se ha iniciado un mercado alcista o si estamos en un rebote importante del mercado bajista.

Una metodología básicamente debe obligar a cortar las pérdidas cuando se producen y dejar correr las ganancias. En caso contrario es una metodología de "selección inversa de valores": se venden los activos que han obtenido una rentabilidad considerada adecuada por el inversor y se mantienen los activos en pérdidas a la espera de que recuperen la posición inicial. Al final el inversor se queda con una cartera de activos perdedores con pocas probabilidades de recuperar su situación inicial en el corto o medio plazo y sin nuevo dinero para invertir.

Si la metodología seguida es muy "cercana" al mercado es posible que un mercado dubitativo como el actual obligue a entrar y salir múltiples veces pero siempre será mejor que tomar las decisiones "porque sí". Si no está pegada al mercado entonces los movimientos serán menos frecuentes pero no por ello deben dejar de hacerse; es el peor riesgo de estas metodologías porque el inversor puede descuidarse y empezar a tomar decisiones tardías no metodológicas.

La orquesta está afinando...

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Mon, 12 Oct 2009 14:11:00 +0000

El sonido de una orquesta afinando los instrumentos antes de tocar una pieza es un sonido singular y difícilmente se confunde con otra cosa. En estos momentos se oye una cacofonía similar con el tema de las divisas, y en particular con el dólar, que lleva a pensar que en un plazo no muy lejano, 3 o 4 años, tendremos un nuevo sistema monetario internacional.

Puede parecer arriesgado decir que cambiará el sistema monetario pero es que ha sido el sistema actual, y las actuaciones políticas, lo que ha permitido el desarrollo de los desequilibrios que han derivado en esta crisis.

Recomiendo leer estos artículos:

1.- Joaquin Estefanía: ¿Vuelve el Bancor?,

2.- Xavier Sala Martín: Los nuevos desequilibrios,

3.- El Economista / Bloomberg: Más presión para el dólar: los bancos centrales se decantan por el euro y el yen,

El crédito oculto

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Tue, 06 Oct 2009 21:30:00 +0000

De toda experiencia hay que obtener una enseñanza, y más cuando la experiencia ha sido una crisis de crédito y la economía española se ha visto más afectada que la de otros países desarrollados.

Hay múltiples razones para esta diferencia contra-competitiva pero una que no he visto muy presente en los medios de comunicación es que en España existe un altísimo nivel de crédito oculto.

No me refiero a dinero negro, que también existe una gran cantidad, sino al crédito que toda empresa proveedora hace a sus clientes y que lo obliga a ser dinero-dependiente de los ‘camellos financieros’ que son los bancos.

¿Cómo es posible que las empresas españolas sean tan dependientes de las líneas de crédito bancarias? ¿Están todas en fase de expansión ‘agresiva’ y requieren de crédito para hacer frente a los gastos?.

La solución la saben todos, forzar la reducción de los periodos de pago a 30 días máximo y que la administración también cumpla esos términos. ¿Por qué no se habla de esa 'reforma'? Tanto hablar de la reforma laboral pero resulta que nadie habla de una medida que salvaría muchas empresas, puestos de trabajo y quebraderos de cabeza futuros (amén de igualarnos en algo a nuestros compañeros europeos).

Evidentemente hay ganadores con esta situación, empezando por la propia administración pública y siguiendo por las entidades financieras que consiguen buenos negocios y clientes ‘fidelizados’ y terminando por las empresas con poder abusivo frente a sus proveedores. No olvidemos que el modelo de negocio de algunas compañías de gran distribución pasa por cobrar en efectivo de los clientes y pagar con una gran demora a sus proveedores ganando financieramente con la diferencia temporal.

Espero que dentro de las múltiples reformas estructurales que nos obligarán a hacer desde la Unión Europea para seguir considerándonos sus amigos incluyan este tema. Quizás así nos convirtamos en un país serio en el que sea tan fácil pagar como cobrar. Evidentemente habrá que estimularlo reglamentaria y judicialmente pero hay que empezar lo antes posible para reducir nuestra dependencia absurda del crédito.

Y cierro siendo radical: si la administración puede embargar la cuenta de un ciudadano para cobrar una multa impagada una empresa debería poder conseguir el embargo de la cuenta de la administración para cobrar una factura impagada.

Sigue al dinero...

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Thu, 10 Sep 2009 15:19:00 +0000

Creo que es un tema que he tocado anteriormente pero de todas formas repito: la economía real (productiva) es diferente de la economía financiera. Ganar dinero en la economía financiera se consigue siguiendo la evolución de los precios, cuya inmediatez es la gran ventaja frente a la economía productiva. Ganar dinero en el economía productiva requiere mirar otras cosas, y por ello exige otras capacidades a los inversores.

Frente a la imposibilidad de predecir el futuro lo único razonable es identificar tendencias y seguirlas, teniendo muy claro los criterios de valoración de cuándo se vuelven indecisas o cambian para ajustar las carteras de forma acorde. Siempre hay incertidumbre, eso es inevitable, pero recomiendo ser asimétrico en la reacción: cuando se inicia una tendencia positiva es mejor tomar posiciones de forma progresiva y pisando en firme mientras que si parece que se inicia una tendencia negativa es mejor actuar rápido y preservar capital.

Digo todo esto porque los mercados financieros, tras una salida explosiva de los mínimos de marzo, han ido superando diferentes barreras y parecen haber conseguido establecer una nueva tendencia positiva. Y ello con una economía productiva que no acaba de arrancar, desempleo creciente y grandes niveles de deuda a todos los niveles.

En este contexto hay dos opciones, o se sigue un método y se empieza a invertir de forma progresiva vigilando la continuación de la tendencia o se prevé una corrección de los mercados financieros arrastrados por la falta de fortaleza de la economía productiva.

Personal y profesionalmente opto por ir entrando en mercado. Anticipar un movimiento, sea al alza o a la baja, antes de que se muestre es como un cazador que dispara a los patos antes de siquiera verlos. Ahora se ha levantado un pato, por tanto disparo, a lo mejor es un gorrión pero eso no se sabrá hasta dentro de un tiempo.

Por cierto, sugiero la lectura del artículo de ayer miércoles 9 de septiembre en Cotizalia titulado “El oro ha hablado, ¿querrá alguien escucharle?” (http://www.cotizalia.com/cache/2009/09/09/opinion_20_inversores_hablado.html)

Tres microlecturas para reflexionar durante las vacaciones

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Thu, 09 Jul 2009 16:30:00 +0000

No voy a decir lo complicado y delicado que está el mercado porque eso se puede leer en cualquier sitio. Eso sí, de cara al verano sugiero mirar la cartera y reflexionar qué vale la pena mantener y también si vale la pena cubrir esas posiciones (costes y liquidez utilizada) o simplemente dejarlas fluctuar con mercado y si bajan comprar más a mejor precio.

Como elemento de reflexión para el verano os dejo tres cosas que me parecen muy interesantes:

1. Posicionarse en una dirección u otra del mercado cuando todavía la tendencia no está clara es un ejercicio de "aciertismo" y si bien puede ser muy divertido hay que tener en cuenta lo que cuesta ahorrar el dinero como para "jugarlo en bolsa". Recomiendo leer este artículo y reflexionar sobre el "aciertismo" imperante: http://www.cotizalia.com/cache/2009/06/29/opinion_47_educacion_jugar_bolsa.html .

2. Warren Buffet no necesita presentación. Recomiendo escuchar esta charla a unos alumnos del MBA de la Universidad de Florida en 1998, poco después de la quiebra del fondo hedge Long Term Capital Management (LTCM). Desde este video puede accederse a las siguientes partes de la charla: http://www.youtube.com/watch?v=aUQr2c53NhY&feature=channel_page

3. Un extracto de un comentario de Junio de 2009 elaborado por Jean-Marie Eveillard, otro legendario inversor actualmente Senior Adviser en First Eagle Funds.

"If you believe that the post-World War II landscape is still in place, which is possible and maybe even probable, and the recovery will be like the post-World War II recoveries, it will go on for three to five years, corporate profits will increase and then common stocks definitely are the answer.

But if you believe that the financial crisis we're in is different, not in degree but in nature from previouscrises, then you may harbor doubts about the economic recovery. You may be worried about theunintended consequences of the current policies, and if you believe that inflation will come within a year ortwo, then you want to own a combination of common stocks and gold.

I've been reading a great paper written in 1975, about what happened in Germany in the immediateaftermath of World War I and the great inflation at the time of the Weimar Republic. As inflation began toincrease, the stock market kept up with inflation. Inflation accelerated to 10 or 15 percent, common stockswent up 10 to 15 percent, as opposed to cash and bonds which were a disaster.

But as inflation turns towards hyper-inflation in Germany post-World War I, there were some cases ofstarvation for people who were on fixed income pensions, people who held bonds and people who heldcash. Their savings evaporated. Even common stocks were not quite able to keep up with hyper-inflation.I'm not saying that we're going to go into hyper-inflation, but if inflation is the ultimate outcome within ayear or two, then you may want to own a combination of common stocks and gold."

Preguntas sin respuesta

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Fri, 22 May 2009 17:31:00 +0000

Es increíble la velocidad a la que están sucediendo los acontecimientos y me preocupa la forma acelerada en que se van tomando medidas, tanto en España como en el resto del mundo, en una carrera loca por arreglar el problema que nadie parece tener bien acotado. Además, siempre se toma siempre la vía más “políticamente correcta”, aquella en que los poderes fácticos se ven poco afectados.

En este artículo planteo unas preguntas a modo de reflexión porque la verdad es que únicamente el tiempo dará las respuestas correctas.

¿Realmente es necesario que los bancos centrales creen tanto dinero nuevo? Eso tiene que tener algún coste, sino el primer político espabilado ya lo hubiera hecho y se habría comprado tantas reelecciones como quisiera. El mensaje de que no pasa nada ya que después se reabsorberá me parece un insulto a la inteligencia por parte de unas instituciones que no han puesto freno a varias burbujas consecutivas. El movimiento de caída de la renta fija norteamericana y el debilitamiento del dólar frente al euro parece indicar que poco a poco se pierde la confianza en ese mensaje.

¿De verdad que no se puede dejar quebrar ningún banco? Desde que Lehman Brothers quebró no se ha vuelto a saber nada del proceso de liquidación y tampoco se ha dejado caer ningún banco importante. No se sabe qué puede pasar si vuelve a caer uno de los grandes así que la decisión es aguantarlos al precio que sea. ¿No era eso lo que se criticó a Japón y que se ha considerado durante muchos años el principal motivo de que todavía no hayan salido de la deflación? ¿Es que no hay ningún banco solvente que esté dispuesto a recoger el negocio que están haciendo los bancos actualmente en problemas?. Sugiero leer este artículo sobre el último libro de Richard Koo (http://bit.ly/mr2bR)

¿De verdad se creen que dando dinero a los bancos se restablecerá el crédito? Lo comenté en un artículo anterior, no creo que el problema sea la falta de dinero sino la falta de solvencia. No se puede pretender curar una crisis de crédito con más crédito, es un absurdo. Las entidades solventes tienen dinero para prestar pero desconfían hasta de su sombra, las no solventes están generando una distorsión del mercado en su afán desesperado por dinero (y cuidado con las emisiones de acciones y participaciones preferentes, sugiero leer este artículo: http://bit.ly/XLY36). ¿Porqué el Banco de España no toma medidas y empieza a revisar la capacidad de repago de depósitos a más de 2 veces el euribor?

“Brotes verdes”, término ingenioso porque en algún momento hay que dejar de caer pero, ¿no es un poco apresurado cantar victoria? Además, ¿desde cuando los políticos tienen un ratio de acierto que genere confianza? Por mi parte estoy aplicando una política sencilla de “pensar lo mejor y prepararme para lo peor”. Si se ha acertado en alguna de las medidas y en dos o tres años volvemos a un ciclo de crecimiento fuerte y sano magnífico pero mientras tanto me preparo para conservar mi solvencia y evito descapitalizarme.

¿Cómo se pueden enfocar las inversiones a futuro? La fuerza directriz más importante que se me ocurre con todo lo que está pasando es la inflación, o desconfianza en las monedas, por lo que yo me oriento hacia los tangibles (materias primas, metales preciosos y energía). En cualquier caso creo que los mercados financieros van a premiar a los cautelosos frente a los codiciosos y que, salvo injerencias o un proceso acelerado de desconfianza en las monedas, los mercados seguirán a la baja.

Poniendo a prueba la tendencia bajista

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Thu, 07 May 2009 14:49:00 +0000

Tras la recuperación de los mercados financieros en estos dos últimos meses llegamos a un punto muy interesante. Se han recuperado las pérdidas de 2009, lo cuál no está mal, pero lo importante es que estamos cerca de poner a prueba la tendencia bajista de medio plazo.

Esta tendencia de medio plazo la podemos identificar con la media móvil de las últimas 200 sesiones bursátiles. En el caso del S&P500 está sobre los 955 puntos y en el caso del EuroSTOXX 50 en torno a los 2560 puntos. Si los índices superan estas medias será una señal alcista muy fuerte. Por el contrario, no superar estas barreras podría suponer la búsqueda de los mínimos anteriores o incluso un mínimo inferior. (Gráfico EuroSTOXX 50, Gráfico S&P500)

A pesar de la velocidad de subida no es probable que se superen estas barreras al primer intento así que las correcciones que puedan verse en próximos días no serían determinantes.

Si se genera un nuevo mínimo en los índices estará claro que las esperanzas de estabilización de la economía financiera, y por tanto de la real, han sido un espejismo. Si por el contrario los mínimos de marzo aguantan podríamos hablar de un movimiento lateral amplio mientras se purgan excesos.

No quiero ser agorero pero no creo en una recuperación tan inmediata. Los dos escenarios que me parecen más probables son: a) mercados financieros a la baja con inflación baja o incluso deflación, b) mercados financieros al alza pero con inflación disparada y por tanto con evolución real negativa.

Si me equivoco y llega un mercado alcista "sano" seré el primer agradecido pero prefiero "esperar lo mejor y prepararme para lo peor".

Con un prisma más fundamental

Quien tenga tiempo le sugiero que se mire detenidamente esta gráfica: http://www.dshort.com/charts/SP-Composite-regression-charts.html?SP-Composite-real-regression-to-trend

Muestra la evolución del índice S&P500 actualizada a inflación. Si se mira bajo el prisma de la inflación oficial el índice está justo encima de la media de largo plazo y aún tendría mucho recorrido a la baja para marcar un punto de compra idóneo.

Si se mira bajo el prisma de la inflación calculada por Shadow Stats en base a una metodología constante a lo largo del tiempo se observa como está mucho más abajo e incluso podría indicar un suelo equivalente al del año 32 y por tanto un punto de compra magnífico desde el punto de vista histórico.

Otra señal como la relación del Dow Jones Industrials con el oro está actualmente en torno a las 9,5 onzas de oro para comprar el DJ Industrials mientras que en el 82, punto clave de compra, estaba en torno a las 2 onzas.

Y una última señal importante, los PER y los dividendos están muy lejos de las cifras de puntos históricos de compra (actualmente 15 frente a 5-8 para puntos de compra idóneos).

Conclusión

Ojalá me equivoque y el mercado financiero siga subiendo en reflejo al inicio de la recuperación de la economía real pero todavía creo que falta mucho para una recuperación real.

No creo que hayamos llegado todavía a un punto de compra histórico así que es vital mantener la solvencia para poder aprovecharlo cuando se presente. Eso sí, puede suponer una espera de muchos meses o incluso un par de años así que cuidado con las prisas.

El escándalo de Bank of America

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Thu, 23 Apr 2009 20:48:00 +0000

El escándalo tiene que ver con la gestión de la absorción de Merrill Lynch por parte de Bank of America. Para entender lo sucedido hay que leer el siguiente artículo de Expansión (“El Tesoro de EEUU presionó a Bank of America para que culminara la compra de Merrill”: http://www.expansion.com/2009/04/23/empresas/banca/1240512125.html) o esta noticia en inglés (“Cuomo Confidential”: http://ftalphaville.ft.com/blog/2009/04/23/55052/cuomo-confidential/)

En resumen, el consejo de Bank of America (BoA) no cumplió con sus obligaciones para con los accionistas de la entidad por presiones de la administración, que amenazó con echarles, y por el ‘bien de la nación’ al evitar la quiebra de Merrill Lynch (ML) y por tanto una repetición de lo que sucedió con la quiebra de Lehman Brothers. Durante el proceso de negociación de la fusión la SEC, la CNMV norteamericana, fue mantenida al margen.

El impacto para los accionistas de BoA fue la pérdida del 66% de su valor en enero en cuanto se presentaron los verdaderos resultados de ML y el anuncio de mayores ayudas a BoA por parte del gobierno.

Un lector del artículo de FT Alphaville argumenta que posiblemente el problema es que la FED no podía salir al rescate de ML porque no era un banco (Bank Holding Company) sino una banca de inversión y no tenía capacidad legal para actuar, por lo que tuvieron que forzar una absorción. Por tanto, el error sería de la FED al no haber forzado la conversión de ML en banco y haberlo intervenido o nacionalizado posteriormente.

Creo que es un escándalo bastante importante. Los accionistas de BoA han pagado el pato del rescate no sólo por la dejación de funciones del consejo del banco sino que también han sido sacrificados por el gobierno. Si una empresa lo hace mal sus accionistas pierden el dinero, así funciona la economía. Pero que una empresa se vea forzada a comprar otra y sus accionistas acaben pagando los platos rotos es cuando menos inquietante. Se puede entender el nerviosismo de los mercados de acciones y crédito y en particular la tremenda volatilidad que están teniendo las empresas del sector financiero.

Crisis de Balance

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Mon, 06 Apr 2009 19:36:00 +0000

Sugiero leer este artículo de hoy escrito por S. McCoy en Cotizalia: ¿Cómo solucionar la crisis actual? Una propuesta gráfica

En el artículo comenta y proporciona el enlace a una presentación escrita por Richard C. Koo, autor de un libro publicado en 2003 en el que explica la 'Crisis del Balance' de Japón y que básicamente tiene mucho parecido con la actual. Si alguien tiene interés en leer el libro aquí tiene el enlace para comprarlo en Amazon.

Al rojo vivo

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Thu, 02 Apr 2009 09:02:00 +0000

Están pasando muchas cosas y muy rápidamente por lo que en vez de escribir sobre un tema concreto voy a dar pinceladas sobre los temas que más 'tiempo mental' me ocupan:

1. Regla de 'valoración a mercado' de activos.

Los bancos norteamericanos han presionado mucho para que les permitan valorar activos al precio que sus modelos determinen en caso de que no haya mercado para esos activos o sea muy poco líquido. De hecho ya pueden hacerlo pero buscan una ampliación de los activos que pueden valorar de esta forma y una definición más laxa de mercado poco líquido. En caso de aprobarse esta modificación podrían presentar los resultados del primer trimestre con muy buenas cifras. Personalmente creo que es una barbaridad porque impediría conocer la situación real de las entidades.

¿Qué pasará cuando se ponga en marcha el plan Geithner de compra de estos activos? El objetivo del plan precisamente es reactivar ese mercado. Si el precio ofertado es bajo a los bancos no les interesará vender porque les han permitido hacer trampa por lo que no habrá mercado. Si resulta que están necesitados de capital y algunos venden aunque sea a precios bajos entonces el mercado se reactiva y se obliga a ajustar el valor de nuevo con el efecto de dinamitar de forma definitiva cualquier confianza en los número de las entidades. Evidentemente el mejor caso es que los activos se vendan a precios en línea o incluso superiores a los que determinen los modelos internos pero se me antoja complicado. Recomiendo leer este artículo en Cinco Días

2. El dólar desafiando la ley de la gravedad

China está muy preocupada con el valor real de sus ahorros en deuda norteamericana. Yo interpreto la presión tan fuerte por sustituir el dólar por una cesta de divisas como una manera de frenar el proceso de devaluación que está llevando a cabo la Reserva Federal mediante la creación de dinero, no tanto como la idea de que el dólar deje de ser la divisa de comercio internacional (eso ya irá ocurriendo de forma natural).

El dólar ha perdido posiciones en el cruce contra otras divisas pero no en la magnitud que sería esperable en un contexto más normal; yo lo entiendo como que está desafiando a la ley de la gravedad. Habrá que esperar a una relajación de las tensiones para ver qué ocurre y comprobar si las leyes de la física monetaria funcionan o por el contrario han cambiado. Yo apuesto por un 'batacazo' y vuelta a la cruda realidad.

3. Intervención de CCM

En este tema tengo sentimientos encontrados. Por un lado me alegro de que la gente no haya perdido su dinero, por otro ¿para qué existe el Fondo de Garantía si luego resulta que aquí no pierde nadie? El libre mercado evidentemente ha muerto por las intervenciones políticas y dado el nivel de eficiencia y eficacia que han demostrado los políticos en sus decisiones a lo largo de los siglos tengo el corazón encogido por lo que nos espera.

Espero que esta crisis sirva para que las cajas de ahorro, sin desaparecer ya que cumplen una importante función social, purguen a todos los políticos de sus órganos de gobierno. ¿Es que no es evidente que a los políticos no se les puede dejar la llave de paso del crédito? Estoy convencido que un 'tribunal popular' analizando la información utilizada para aprobar los megacréditos concedidos no los habría aprobado.

4. Los mercados, ¿inicio de ciclo alcista o en el ojo del huracán?

Hay una tremenda discrepancia. Analistas e inversores reputados se dividen entre las dos posiciones así que a priori no hay un lado ganador. Los que a mí me gustan más están en el lado de mercado todavía bajista y a 'grosso modo' argumentan los siguiente: flujo de capitales saliente (están comprando los inversores particulares pero las instituciones están vendiendo), ganancias empresariales bajas que disparan el ratio PER (no consideran que la bolsa esté barata sino todo lo contrario), crisis pendientes de desatarse como los productos tóxicos basados en crédito de tarjetas e inmobiliario comercial, etc.

No obstante hay que reconocer que cuando la bolsa sube tras grandes caídas vuelve la ilusión y parece que los días lluviosos son menos antipáticos. Hoy día 2 de abril se juntan 3 cosas que parecen animar: el tema de la valoración de activos a valor de mercado, la reunión del G20 y la reunión del Banco Central Europeo. Habrá que esperar a ver qué pasa en próximas semanas.

Por tanto, y resumiendo, creo que estamos en un 'sucker rally', una subida que invita a participar pero cuando el toro tenga a todos en el lomo se dará la vuelta y dará cornadas hasta hartarse.

Entender las posiciones bajistas

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Wed, 11 Mar 2009 11:51:00 +0000

Simplificando un poco ... en un mercado alcista se gana dinero comprando una acción y manteniéndola en cartera y en un mercado bajista vendiendo una acción prestada y recomprándola más barata. Es lo que se llama "vender en corto".

Hay que condenar cualquier manipulación del mercado, sea al alza o a la baja, pero hay que respetar toda posición en el mercado que sea legal porque cumple una función importante.

Entender las posiciones bajistas

Dado que la tendencia principal es bajista, y lo será por mucho tiempo, hay que comprender mejor este tipo de operativa y los riesgos que conlleva.

El mercado financiero no es simétrico; quien asume una posición bajista tiene una ganancia máxima limitada (vende las acciones por un precio determinado y las puede recomprar a cero en el mejor de los casos) mientras que un inversor alcista tiene una ganancia máxima potencial ilimitada. Además, un inversor a corto es “cautivo de compra” puesto que obligatoriamente tiene que comprar las acciones para cerrar su posición y devolverlas mientras que un inversor alcista puede sentarse sobre ellas y dejarse llevar (a saber dónde, pero no tiene obligación de nada).

Cuando un inversor bajista se posiciona en una acción esta asumiendo un riesgo importante: que el mercado considere que a ese precio la acción es muy atractiva y compre agresivamente, obligándole a cerrar su posición rápidamente y perdiendo dinero. Esto se denomina un “short squeeze”, porque los “exprime”.

Los operadores que venden en corto son muy importantes para la eficiencia del mercado puesto que proporcionan volumen y liquidez al mercado (en un mercado tiene que haber compradores y vendedores). Pero la función más importante es que ayudan a detectar el precio de una acción ya que en cuanto se alcanza aparecen compradores de forma masiva que consideran la acción una oportunidad.

Por ejemplo, el movimiento tan fuerte de ayer martes 9 de marzo parece deberse a un cierre de posiciones cortas y a que el mercado considera que las acciones, al precio al que estaban, suponían una buena inversión por lo que han entrado compradores de forma masiva disparando los volúmenes de negociación y creando un “short squeeze”.

Se dice que el catalizador del movimiento ha sido el presidente de Citigroup diciendo en una nota interna que el banco ha sido rentable en los primeros meses del 2009 pero personalmente me inclino más por la primera explicación apoyada también por el hecho de que se estudia restaurar el “uptick rule”, una norma que impide tomar posiciones bajistas en una acción salvo que haya habido un movimiento previo de subida (más información en wikipedia en inglés: http://en.wikipedia.org/wiki/Uptick_rule). Si se restaura la norma creo que veremos una reducción de la volatilidad en los mercados y volveremos poco a poco a movimientos más suaves aunque sin cambiar la tendencia.

Por ahora no cambia nada

Recomiendo mucho cuidado a los inversores. Es cierto que el mercado ha caído mucho y muy rápido y se especula que podemos estar asistiendo a los primeros compases de un rebote que nos lleve bastante arriba pero no hay que confiarse, la tendencia principal sigue siendo bajista.

A la hora de invertir es fundamental tener claros los motivos por los cuáles se hace un determinado movimiento pero aún es más importante definir la estrategia de salida, sea con pérdidas o con ganancias. En este mercado enrarecido y difícil como pocos no puede darse ninguna verdad por absoluta y no hay que tener apego a ningún activo. Quien quiera invertir en este mercado debe tener presente constantemente estos puntos.

El ajuste de las entidades financieras españolas

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Sun, 22 Feb 2009 20:20:00 +0000

Una de las enseñanzas de la crisis de Japón fue que hay que actuar rápido en resolver los problemas de las entidades financieras y no permitir que se conviertan en zombis. Son la cinta de transmisión de la política monetaria de los bancos centrales y si no funcionan correctamente toda la economía se resiente.

En este artículo publicado en ‘El País’ y escrito por Daniel Villalba, catedrático de Economía de la Empresa de la Universidad Autónoma de Madrid, se explica muy bien porqué las entidades financieras españolas pueden estar convirtiéndose en ‘zombis’: http://www.elpais.com/articulo/semana/credito/aparece/elpepueconeg/20090222elpneglse_9/Tes

En este contexto hay que mirar varias veces las ofertas de productos financieros con cupones muy superiores al precio del dinero en el mercado interbancario (deuda subordinada, acciones preferentes, depósitos a plazo fijo, etc.). No todos son malos pero es muy probable que el riesgo que implican, cuando se entiende, sea superior al que muchos ahorradores e inversores están dispuestos a asumir. Por ejemplo, comprar deuda subordinada nos convierte en acreedores de la entidad en caso de quiebra y al ser 'subordinada' estaríamos al final de la cola. Y las acciones preferentes a tipo fijo sufren mucho en caso de subida de los tipos de interés del mercado, la entidad financiera no tiene obligación de recomprar aunque haya sido un práctica habitual hasta ahora (por ejemplo Deutsche Bank y Banco Sabadell no han recomprado sus emisiones) y son 'acciones' y por tanto también sufren en caso de nacionalización.

Ajuste de oferta y desapalancamiento de la demanda, ufff !!!

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Wed, 18 Feb 2009 14:37:00 +0000

Estoy siendo especialmente prolífico este mes pero no puedo evitarlo, hay muchos temas interesantes a tratar !!! En este artículo quiero comentar las reflexiones que hace S. McCoy en su columna en Cotizalia obtenidas a su vez de prestigiosos economistas (http://www.cotizalia.com/cache/2009/02/17/opinion_81_propios_keynesianos_tiran_toalla.html).

Primera reflexión

"Según las estimaciones de los analistas, los sucesivos planes de incentivo económico en Estados Unidos van a suponer un agujero presupuestario equivalente al 13,5% de su PIB. El margen de maniobra que tal importe permite, ante posibles errores en el tiro de la acción pública, es muy limitado: se requiere de iniciativas que generen actividad futura y no que consoliden el gasto presente para que tales desequilibrios puedan corregirse el día de mañana. Pero es que, además, los costes de financiación que la masiva emisión de deuda soberana lleva aparejados pueden alcanzar, según Moody´s, un 10% de los ingresos fiscales de aquél país. 'A más, a más' que dirían los catalanes. Cuidado."

Ese agujero del 13,5% debe sumarse a la deuda ya acumulada por el gobierno norteamericano, que según un artículo en Wikipedia (http://en.wikipedia.org/wiki/US_national_debt) podría estar sobre el 74,6% el Producto Interior Bruto.

Pero es que además hay una serie de programas sin fondos, equivalentes a la función que hace la Seguridad Social en España, que suponen un compromiso de 40 billones de dólares adicionales. En definitiva, la deuda total explícita más 'implícita' está sobre los 50 billones de dólares. Si contamos un PIB de 14,3 billones de dólares tenemos que el gobierno tiene una deuda y compromisos por 3,5 veces el PIB del país.

Y todavía no hemos contado la deuda de particulares y empresas, que estaba en torno a 1 vez el PIB a principios de 2008 (http://en.wikipedia.org/wiki/Global_debt).

Con estas cifras en la mano hay que entender que los economistas se lleven las manos a la cabeza y no auguren nada bueno para el dólar, la 'acción' de la 'empresa norteamericana'. Un tema importante, la manera más fácil de reducir una deuda es devaluar la moneda en que está denominada, de esa forma se requieren menos 'activos con valor' para pagarla.

La Unión Europea tiene sus propios problemas, evidentemente, pero tiene un sistema de cobertura social ya incorporado en la deuda y plenamente operativo. Además, Europa en su conjunto ha tenido un déficit por cuenta corriente bastante controlado y muy inferior al norteamericano. Y finalmente y para cerrar este punto, es cierto que algunos países europeos están en una situación financiera complicada pero también lo están California (que tiene el PIB de España) y los estados del norte dependientes de la industria automovilística.

El cruce entre las divisas es muy dificil de prever pero creo que uno de los síntomas de que la crisis financiera está empezando a remitir será una caída del dólar frente al euro.

Segunda reflexión

"El keynesianismo sirve de estímulo a la demanda para un entorno de oferta adecuada. Es lo que permite incentivar la creación de empleo y reactivar el consumo. Sin embargo, lo que ha ocurrido en los últimos años en el propio Estados Unidos, en un proceso similar al de España, es una inflación salvaje en el precio de los activos que ha conducido a un consumo desaforado que se ha financiado desde el interior y el exterior. La consecuencia ha sido un exceso de capacidad, inmobiliaria y productiva, que ahora tiene que purgar sus excesos y que se encuentra como contrapartida con unos compradores ahogados por las deudas. Mientras que el valor ilusorio de sus bienes se ha colapsado, la realidad de las obligaciones de los consumidores respecto a terceros sigue plenamente vigente. Necesitan ahorrar, repagar deudas y vender activos."

El exceso de oferta simultaneado con la contracción de la demanda efectivamente no augura nada bueno y es por eso que ninguna maniobra parece surgir efecto. De hecho el artículo cierra citando a Krugman, premio nobel de Economía, que habla de una década pérdida, "Y no se refiere precisamente a la pasada."

En este línea un analista de la CNBC, Bob Pisani, menciona una aspecto a tener cuenta: la cultura de consumo actual se basa en los 'quieros', no en los 'necesitos'. ¿Estamos asistiendo a un cambio en la cultura de consumo?.

Conclusión

El caballo salvador es la inflación; lo que hace unos meses nos hacía 'maldecir' ahora nos hace suspirar. Todas las medidas tomadas por los gobiernos están orientadas a restaurar la inflación, que estimula el consumo y la inversión. El enemigo es el proceso de devolución de deuda que está realizándose a nivel global y por eso la preocupación de reactivar la economía, para que dicha deuda sea más fácil de devolver (al mantener el puesto de trabajo).

En cualquier caso el ajuste de oferta es imposible de evitar. En este contexto es importante no asumir riesgos innecesarios ni tampoco cometer excesos de consumo. Evidentemente sobreviviremos a esta crisis, lo importante es que también lo haga nuestra cuenta corriente.

Es el momento de demostrar madurez

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Sun, 15 Feb 2009 18:24:00 +0000

Leo hoy domingo en el suplemento 'Dinero' de La Vanguardia muchos artículos referentes a la conveniencia de la pertenencia de España al Euro. Es un tema que parece estar ocupando muchas horas y tinta pero que sin embargo lo asimilo a los programas del corazón, que comentan durante horas y horas temas que son de interés general pero no hacen nada por avanzar en ellos.

Sobre los artículos

Para todos aquellos que quieran tener una visión de la economía, no sobre las decisiones empresariales, el suplemento 'Dinero' es de lo mejor que podrán encontrar en la prensa española. Sugiero dedicar un rato de los domingos a leer los artículos sin pereza ya que poco a poco se van entendiendo los términos. Y quién quiera ir más rápido siempre le queda la opción de consultar en Internet aquello que no le ha quedado claro (o incluso enviarme un correo electrónico, yo encantado).

El primer artículo es una ficción sobre la hiperinflación que supondría salir del Euro y recuperar una moneda autóctona, ya que la primera medida sería la devaluación previamente agravada por la huida de capitales internacionales de nuestro país. Es una ficción a medias, en caso de llegarse a esa independencia monetaria las medidas de los gobernantes y sus consecuencias serían las expuestas, sin lugar a dudas.

Un segundo artículo habla de cómo el mercado está valorando la probabilidad de impago de deuda soberana por parte de los países europeos. Es curioso pero todos estos comentarios no tienen en cuenta que Estados Unidos también está formado por diferentes estados con sus particulares problemas. California ya tiene problemas mucho más serios que cualquier país europeo. No me cabe duda que en caso de producirse una situación de emergencia Europa reaccionaría para apoyar al vecino en problemas por el impacto negativo que tendría para toda la zona euro.

Y un tercer artículo de Eugenio M. Recio separa magníficamente bien lo que es responsabilidad de la moneda única y lo que es problema de nuestra gestión económica. Y cierra recordando que gracias al Euro estamos obligados a cumplir ciertos principios básicos, ya que sino estaríamos como en el primer artículo.

Momento de demostrar madurez

Y si no podemos devaluar nuestra moneda para ser todos más pobres pero más competitivos, ¿cómo vamos a salir de la crisis?. Con madurez, que ya nos toca. Se puede optar por medidas de estímulo económico, reformas del mercado laboral, subir el IVA y bajar los costes laborales a las empresas, etc. pero creo que antes de nada hay que cumplir con tres pasos básicos:

El primer paso es pedir a los políticos que nos gobiernan, y a los de la oposición, que sean responsables y tomen las decisiones estructurales que sean necesarias. No hemos elegido a nuestros gobernantes para que se preocupen por su reelección o imagen pública. En momentos tan críticos como los actuales es imprescindible que los principales partidos políticos lleguen a un entendimiento, se tomen medidas 'de común acuerdo' y no se genere una fractura social innecesaria (recomiendo leer la última entrada en el blog de Lluis Foix: http://www.lavanguardia.es/lv24h/20090213/53640230709.html). El espectáculo que están dando en estos momentos nuestros políticos es terrible: el PP con problemas internos importantes y el PSOE aprovechando el momento para desviar la atención de los problemas que preocupan de verdad. No queremos un partido de fútbol político, queremos gente seria.

Un segundo paso es reducir gastos innecesarios de la administración pública. Por ejemplo, en el caso de Cataluña que me es más cercano, ¿son necesarias tantas cadenas de televisión con financiación pública?. Y en el caso de Televisión Española, ¿no debería asumirse ya que el modelo operativo actual es un fracaso y hacer un cambio?. Entiendo que para los políticos los medios de comunicación son una herramienta clave para la difusión de su ideario, logros y control informativo pero no es lo que yo como ciudadano quiero. Seguro que mirando un poco habrá cientos de 'programas' impulsados por la administración pública que deberían ser liderados por la iniciativa privada y que por tanto deberían desaparecer o ser reformulados. Un país con un porcentaje elevado de funcionarios es un sinsentido económico. Además, si ese presupuesto se destinara a la justicia, a la supervisión y a inspecciones para hacer cumplir la ley estaríamos en otra situación.

Y un tercer paso, e igualmente importante, corresponde a los ciudadanos, que debemos darnos cuenta que el estado no está para resolver los problemas en los que nos hemos metido por nuestra falta de responsabilidad, criterio o avaricia. Es momento de que los ciudadanos recuperemos un poco de 'sentido común' y asumamos que los tiempos que vienen son difíciles y que no hay que subirse a la espalda de 'papá estado' sino poner de nuestra parte para que las cosas tiren "pa'lante".

Conclusión

Nadie nos va a sacar de esta crisis, ni tampoco pasará dejando correr el tiempo. Como todas las cosas desagradables en la vida hay que afrontarla. Algunos problemas se podrán resolver asumiendo una vida más austera, otros habrá que aceptarlos y vivir sabiendo que no pueden resolverse pero sí irse gestionando paso a paso.

Creo que la sociedad española tiene que madurar y será un proceso doloroso pero ha llegado el momento, espero que nuestros gobernantes y nosotros mismos estemos a la altura.

Medida interesante

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Thu, 12 Feb 2009 09:17:00 +0000

El martes a las 17:00h de España se presentó el plan de rescate financiero diseñado por el nuevo gobierno norteamericano y no es lo que esperaba el mercado bursátil porque la caída fue muy seria. Es un plan que no está detallado pero las lineas maestras sí están claras y la conclusión que saco es que el mercado es como un niño caprichoso que patalea cuando no obtiene lo que quiere.

En qué consiste el plan

Tal y como lo he entendido el plan que se ha planteado sortea los inconvenientes que comenté en el artículo anterior de la siguiente manera:

1. Valoración de los activos tóxicos. El estado no va a comprar los activos sino que va a co-invertir con inversores privados. Los inversores interesados (hedge funds, fondos de pensiones, compañías aseguradoras, etc.) con equipos profesionales capaces de valorar los activos pondrán una parte del dinero (porcentaje no especificado) y por tanto se arriesgarán a la hora de comprar un activo u otro. De esta forma se evitan las posibles acusaciones de favoritismos con una entidad o de que el precio pagado sea excesivo. Es decir, se resuelve el problema de falta de compradores, la cuestión es si habrá vendedores. No todas las operaciones serán positivas, evidentemente, pero al forzar que los inversores privados apuesten su dinero el análisis de los activos no será superficial.

2. El banco que lo haya hecho mal que desaparezca. Si el banco puede asumir las pérdidas en la venta de los activos tóxicos a los nuevos compradores o mantenerlos en cartera y sobrevivir entonces magnífico. Si no puede sobrevivir entonces se nacionaliza el banco y ya está.

3. Se mantiene la valoración a mercado. Otro de los temas que surgió la semana pasada es el rumor de que se eliminaría la valoración a mercado de los activos tóxicos pero sería una medida catastrófica, ya no se sabría quién está bien y quién está mal. En el plan no sólo se mantiene esa regla contable sino que se obliga a las entidades a "desnudarse" para realmente ver cómo están por dentro.

El secreto del éxito está en los detalles que se irán perfilando poco a poco pero la manera de enfocarlo me parece muy correcta.

¿Porqué protesta el mercado?

La protesta viene porque los analistas esperaban que los bancos siguieran disponiendo de una red de protección estatal pero con este plan se les quita la red. La ambulancia está preparada por si se caen de la cuerda pero que no esperen que se les suavice la caída.

En el caso de una nacionalización sufren los accionistas, tanto ordinarios como preferentes. Y los bancos que puedan aguantar tendrán que asumir grandes pérdidas por vender los activos (para disponer de liquidez) o por mantenerlos en cartera hasta que mejore la economía, lo que también impacta en los accionistas.

Es por eso que el mercado cayó de forma tan brusca el martes tras la presentación del plan; todos los analistas que habían comprado acciones de bancos esperando una medida salvadora que multiplicase su inversión tuvieron que salir corriendo.

Conclusión

Esto es lo que he entendido de la presentación del martes y mi conclusión es que es una medida inteligente y que espero que se articule y se ejecute correctamente. El mercado bursátil seguirá dando bandazos y los sectores financieros seguirán presionando a través de los medios de comunicación para conseguir lo que más les interese a ellos.

Espero que el sentido común de los gobiernos empiece a tomar cuerpo y que tomen nota de que, por una vez en la historia, tienen que pensar por el bien común y no por el bien de sus amigos o por el suyo propio.

El nudo gordiano financiero

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Mon, 02 Feb 2009 16:15:00 +0000

Lo peor de todo lo que está pasando es que los mandatarios políticos y los economistas que les asesoran parecen no tener muy claro por dónde salir. O sí lo tienen pero los intereses creados se lo impiden. No creo en la teoría conspiracionista porque mi impresión es que estamos ante un nudo gordiano financiero de difícil resolución.

El banco malo

El modelo que se vuelve a plantear en USA tras la deriva en las medidas tomadas hasta ahora, el "bad bank" o "banco malo", implica que una entidad gubernamental compra los activos que están dañando los balances de las entidades de forma que estas quedan libres de esa enfermedad y aunque débiles pueden continuar su actividad. Pero esta solución plantea de inicio dos problemas importantes:

1. El precio al que se compren los activos. Se va a utilizar dinero público y la pérdida será mayor cuanto más se pague por estos activos; pero por otro lado tampoco se puede escatimar en lo que se pague porque entonces no se consigue ayudar al banco. Pretender que va ha haber un resultado positivo de todo esto es pura demagogia y al utilizarse dinero de los contribuyentes (y de sus hijos y nietos todavía por nacer) el descontento popular puede ser serio.

2. ¿Qué ganan los que lo han hecho bien (o mejor que los otros)?. Hay muchas entidades financieras bien gestionadas que no tienen los problemas de los grandes y que no van a tener ninguna recompensar por haber sido prudentes y haber hecho bien los deberes. Esta intervención pública rompe el esquema básico de cualquier mercado eficiente donde hay recompensa por hacer bien las cosas y varapalo por hacerlas mal. Y una cosa es imponer un mayor control y regulación y otra desincentivar que las cosas se hagan bien.

Ya se ha bromeado sobre esta opción utilizando una frase del señor de los anillos: "One bank to buy them all, One bank to find them, One bank to price them all, and in the darkness bind them."

El ejemplo Sueco

Suecia vivió a principios de los 90 una crisis similar y tomó la medida de semi-nacionalizar los bancos que necesitaran ayuda estatal para sobrevivir. La garantía del estado evitó el pánico de los ahorradores y cuando se terminó el proceso de depuración el estado pudo vender al mercado las acciones del banco, reduciendo al mínimo posible el coste para el contribuyente. Evidentemente, hubieron perdedores; los accionistas de las entidades financieras. Las medidas fueron contundentes y la recuperación fue rápida. Por contra Japón afrontó el problema de forma diferente y todavía están en ello.

Este modelo no plantea los problemas del "bad bank": al nacionalizar la entidad no hay que establecer un precio por los activos adquiridos y se recompensa a las entidades que lo han hecho bien porque se desmantela la ompetencia.

Evidentemente hay diferencias de tamaño entre la economía sueca y la economía norteamericana pero, ¿se podría seguir el modelo sueco?.

Hay más implicaciones de las aparentes

Si nos quedamos aquí parece que el modelo sueco es lo que hay que hacer pero nos olvidamos de que hay que hacer un análisis de impacto muy profundo y evitar confiar en que el mercado sabrá ajustarse (véase el impacto de dejar quebrar Lehman Brothers).

Empezar un proceso de nacionalización de entidades podría crear un círculo pernicioso que nadie desearía. La mínima sospecha en algún banco lo acabaría empujando a la nacionalización y los pocos bancos solventes acabarían siendo arrastrados junto al resto. Se generaría una intranquilidad que motivaría una liquidación de activos muy rápida para tener el dinero en mano y se liquidarían también fondos monetarios, actualmente con un capital de 4 billones de dólares, que hundirían los mercados de crédito, con gran impacto para las aseguradoras y otros inversores de renta fija. Y sería otro activo a garantizar por el estado para evitar las redenciones (de hecho ya está apoyado).

Y eso sería sólo el principio, porque me siento incapaz de ni siquiera pensar el impacto del mercado de derivados que es varias veces el producto interior bruto mundial.

De producirse una situación como esta se hablaría de un Chernobyl financiero. Por tanto no es de extrañar que se intente resolver la situación intentando evitar una huida hacia la liquidez que desmonte de forma acelerada la madeja financiera en que estamos.

Nos hace falta un "Alejandro Magno" económico que deshaga la madeja... una inflación global.

Entrevista a Francisco García Paramés

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Mon, 26 Jan 2009 12:54:00 +0000

Muy interesante la entrevista a Francisco García Paramés que han publicado hoy en Cotizalia (http://www.cotizalia.com/cache/2009/01/26/noticias_5_bestinver.html).

Recomiendo leerla completa pero me permito hacer un extracto de los puntos que considero más interesantes y mis comentarios al respecto.

"En EEUU, así como en Reino Unido, el ajuste inmobiliario está siendo muy rápido, porque los anglosajones tienden a resolver los problemas de inmediato. [...] Ya están más cerca del final que del principio."

Una vez finalizado el ajuste habrá mucha deuda pendiente de saldarse por lo que no interpretaría el tocar suelo en el precio de los activos con una recuperación rápida e inmediata del mercado financiero ni de la economía real.

"El problema de ajustar así los precios es que el sistema financiero sufre; en otros países ya ha sufrido, pero aquí [España] ese ajuste no se ha producido y tiene que hacerse. "

Totalmente de acuerdo, mucho cuidado con el sector financiero y mejor no fiarse de gangas.

[Sobre las medidas de los gobiernos] "Son irrelevantes, porque intentan mantener artificialmente precios que no son de mercado. Solucionar un problema de endeudamiento con más endeudamiento es absurdo."

Es imprescindible que además de los estímulos económicos se aproveche para tomar medidas estructurales para que la recuperación sea sólida, sino será tirar el dinero al río. Y coincido en que pedir a empresas y particulares que se endeuden es absurdo y me remito al artículo anterior en que hablaba de que hay que recuperar la solvencia y que después ya vendrá el crédito.

"la única forma de resolver el déficit es la inflación, darle a la máquina de imprimir billetes. Lo normal es salir de la crisis vía inflación, por eso el activo más peligroso en estos momentos son los bonos de los Estados"

Es lo único que puede vislumbrarse en este entorno tan difícil. La caída de precios se debe principalmente a la oferta y demanda y una vez encontrado el nuevo precio de equilibrio volverá a jugar la masa monetaria (cantidad de dinero en circulación), que va a crecer mucho gracias a las medidas que se están tomando.

Primero solvencia, luego crédito

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Tue, 30 Dec 2008 14:38:00 +0000

Los medios de comunicación están centrando la atención de la lucha contra la recesión en la disponibilidad de crédito para empresas y particulares y en la reducción del diferencial entre la deuda pública y la deuda privada. ¿Alguien se ha preguntado si el que pide el dinero tiene la solvencia requerida para devolverlo y qué hay que hacer para que la recupere?

La liquidez no hace el crédito

Parece que lo único importante es que los bancos presten dinero a cualquiera que se lo pida. Evidentemente hay casos para todos los gustos y no voy a entrar en la justicia o injusticia de como están utilizando las entidades financieras y otras empresas la liquidez de que disponen. Las únicas reflexiones que me atrevo a hacer son las siguientes:

1. Una empresa, como por ejemplo una entidad financiera, es como un ser vivo y hará lo necesario para sobrevivir, mientras sea dentro de la legalidad esta en su derecho e incluso obligación; y

2. la entidad financiera en problemas o se la nacionaliza o se la deja quebrar para que las que lo han hecho mejor obtengan su recompensa y sean mas grandes y fuertes. No se puede pretender mantener la falacia de un libre mercado con compañías ayudadas por el estado compitiendo contra empresas que no lo han requerido. Además, forzar a las compañías auxiliadas a prestar dinero puede abocarlas a la quiebra que precisamente quería evitarse.

Dicho esto creo que por mucha liquidez que se inyecte en el sistema el crédito no fluirá hasta que se restaure la solvencia.

Un particular o una empresa con poca solvencia que requiera crédito implica para la entidad financiera un riesgo demasiado elevado de perder el preciado capital que actualmente la mantiene solvente. Por otro lado un individuo solvente guarda su capital para el futuro y aunque pueda optar a dinero barato no solicita crédito en este entorno incierto o lo hace en pequeñas cantidades que no reactivan la economía. Y una empresa solvente conserva toda la liquidez posible, no acomete nuevos proyectos y como mucho refinanciará deuda a largo plazo en términos mas ventajosos cuando sea posible.

Restaurar la solvencia

La solvencia de una persona sólo se restaura con una cierta estabilidad laboral. Es por ello que los programas de reactivación económica deben centrarse en proyectos de inversión estatal intensivos en mano de obra: reforestación, limpieza de bosques y litorales, infraestructuras, renovación hotelera, etc. Estos proyectos, anunciados y financiados para el largo plazo (5 años), proporcionan al acreedor la mínima confianza en que le devolverán el dinero prestado.

La solvencia de las empresas es mas delicada de valorar, a mi entender es mas solvente una empresa con una tecnología diferencial y un negocio rentable, aunque tenga un problema de liquidez puntual, que una empresa con dinero pero cuya viabilidad empresarial a medio plazo es discutible. Creo que las medidas a tomar deben ir enfocadas a ayudar a las primeras y, lo mas importante, evitar distorsionar el libre mercado que acaba obligando a las ineficientes a espabilar o desaparecer. En esta linea seria deseable que se hiciera cumplir de forma estricta los periodos de pago entre clientes y proveedores para minimizar las tensiones del cashflow y permitir identificar rápidamente clientes con problemas de mora (una justicia rápida en temas mercantiles ayudaría). Y puestos a pedir, las administraciones publicas deberían pagar sus deudas acumuladas, y puntualmente a partir de ahora, como vía para restablecer el circuito de pagos.

Cierre

No ha fallado el libre mercado, ha fallado la supervisión y se ha sido extremadamente laxo en hacer cumplir las normas. Se prefería hacer una nueva antes que obligar a cumplir la existente.

La existencia de liquidez para prestar es una condición necesaria pero no suficiente para salir de la crisis, deben impulsarse principalmente políticas de recuperación de la solvencia personal y empresarial. Y un crédito excesivamente barato puede parecer muy atractivo pero tiene implicaciones muy malas a largo plazo ('si el precio del dinero es cero, ¿cuanto vale el dinero?', fuente: analista norteamericano).

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Artículos anteriores en http://aborras.blogspot.com/

El euro ante el reto de la devaluación del dólar

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Wed, 10 Dec 2008 16:13:00 +0000

Se dice que el mercado bursátil reacciona a toda la información conocida y no conocida, al análisis técnico y fundamental y, sobretodo, a los sentimientos humanos de euforia y depresión.

Los planes anunciados por Obama de medidas para la creación de 2,5 millones de trabajo en USA han sido muy bien acogidos, se podría decir que con euforia. Y la verdad es que leyendo los detalles conocidos del plan hay que reconocer que parece adecuado ya que se enfoca en programas de mano de obra intensiva y que suponen una mejora estructural con un retorno positivo en el medio y largo plazo.

Además han llegado en un momento bursátil en que los indicadores técnicos podrían dar un respiro a la continuidad bajista por lo que muchos gestores con necesidad de recuperar parte de las pérdidas acumuladas en el año han saltado al ruedo para intentar cerrar el año de forma menos catastrófica.

Ahora bien, para estos planes hace falta dinero y puesto que los norteamericanos en su conjunto no tienen ahorros ni el gobierno superávit, ¿de dónde va a salir?

El origen del dinero

Pues el dólar va a ser devaluado, simple y llanamente. El gobierno norteamericano emitirá deuda a largo plazo para financiar estos planes de estímulo económico y la Reserva Federal comprará dicha deuda o la parte que no asuma el mercado.
Ya lo han dicho, no estoy inventando nada.
Esto se debe a que la Reserva Federal, con los tipos de intervención en el 1%, se ha quedado con pocas herramientas para influir en el mercado de crédito por lo que Bernanke anunció que aún podía influir en los tipos de interés a largo plazo, utilizados como referencia para la financiación, mediante un programa de compra de deuda.

No es de extrañar que la semana pasada Henry Paulson fuera a China, ya que junto con Japón y países árabes productores de petróleo, son los principales tenedores de deuda a largo plazo. Hay que negociar que acepten una "quita" en sus ahorros, lo que no es fácil de asumir.

¿Y cómo va a responder Europa?

Lo que nos importa a nosotros es cómo van a responder nuestros políticos europeos a este reto y evitar tensiones con Alemania.

Los alemanes saben que una moneda fuerte es la base para la estabilidad económica y riqueza de un país aunque ello implique un proceso permanente de mejora a nivel empresarial y una disciplina férrea en el gasto público, aspectos que no pueden conseguirse sin una población dispuesta a ello. Es por ello que sus planes de estímulo económico son contenidos y se resisten a incrementarlos ya que supondría asumir unos niveles de deuda no deseables o empujar hacia una devaluación de la moneda.

Pero sus socios europeos, y compañeros en el euro no han hecho los deberes tan bien como ellos y necesitan una política expansiva "a la Obama".

Esta divergencia de opinión es aprovechada por los USA para difundir un mensaje de fortaleza e integridad e intentar atraer el máximo de capitales internacionales a sus arcas, por lo que la imagen internacional del euro no es atractiva y por tanto nuestra moneda tiene menos valor de refugio en tiempos de incertidumbre.

Si los europeos compiten contra Estados Unidos en programas de apoyo económico se producirá básicamente un proceso de devaluación competitiva de las monedas que, en el medio plazo, acabaremos pagando todos via inflación. Asumiendo ese coste a pagar por todos, la economía que estará mejor en el medio y largo plazo será aquella que acierte en las medidas tomadas en cuanto que hayan supuesto una mejora estructural y no sólo "pan para hoy". La cuestión es si Alemania estará dispuesta a la "quita" que el resto de paises de la Unión Monetaria quieren (algo similar a lo de USA con sus tenedores de deuda).

Por otro lado, si Alemania consigue imponer su política es posible que tras duros ajustes en la economía real se llegue a una economía sólida y una moneda fuerte que contraste con unos Estados Unidos devaluados y endeudados en el que sus acreedores se harán con los mejores activos (inmuebles, participaciones empresariales, etc.). El gran riesgo para Europa es que las ineficiencias de las decisiones políticas nos dejen en terreno de nadie.

Conclusión

Bursátilmente se ha vivido un año muy complicado y no creo que el 2009 sea más sencillo. Pueden verse rebotes de una cierta entidad y una relajación de la volatilidad, pero muchas cosas tendrían que cambiar para ver un mercado alcista. Todo es posible pero más vale ser precavidos, y mejor procurar no perder que ansiar beneficios y subirse al carro demasiado pronto.

Desde el punto de vista de la economía real 2009 será un año pervisiblemente muy duro para mucha gente y la presión para unas medidas expansivas crecerá. Se impone la precaución en la gestión de las finanzas personales.

¿Un nuevo Bretton Woods?

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Wed, 15 Oct 2008 23:01:00 +0000

Estos últimos días está coleteando una propuesta de Gordon Brown sobre la necesidad de realizar una nueva reunión al estilo de la celebrada en Bretton Woods al finalizar la segunda guerra mundial y que sirvió para definir los parámetros bajo los cuáles funcionaría la economía hasta que Estados Unidos rompió unilateralmente parte del acuerdo en 1971. Sugiero leer el artículo en wikipedia: http://es.wikipedia.org/wiki/Bretton_Woods

El motivo para un encuentro similar es conseguir establecer los principios generales de funcionamiento de una economía financiera tan global como la actual y donde las regulaciones locales, e incluso supranacionales en el caso de la Unión Europea, se demuestran poco efectivas o muy complejas de aunar en una acción global.

Sin embargo hay un par de diferencias muy importantes respecto a los años 40. Primero, en aquel entonces Estados Unidos era una nación a la que todos debían dinero mientras que ahora se puede decir que debe dinero a todos, lo que les pone en una situación de debilidad. Y Segundo, Estados Unidos llegaba en plenitud de facultades y los otros países agotados por la guerra mundial mientras que ahora no puede decirse que esté en plena forma.

Si se celebra la reunión, y creo que tiene muchos puntos de ser así, podríamos asistir al nacimiento de un mundo financiero y global más multipolar que el actual y me gustaría plantear algunas cosas que podrían cambiar.

1. Continuidad del Banco Mundial y del Fondo Monetario Internacional, que además curiosamente hacen las funciones contrarias ya que el fondo hace de banco y el banco de fondo. Está claro que muchos países que han tenido que ceder a las exigencias del FMI y que han visto estas instituciones como herramientas de la política exterior norteamericana presionarán fuertemente para su desaparición o reformulación. No olvidemos que el presidente del Banco Mundial siempre es un norteamericano y el Director Gerente del FMI un europeo, lo que evidentemente ha generado mucha tensión en el entorno global actual.

2. Divisas. Actualmente las divisas fluctúan libremente unas contra otras respaldadas básicamente por las reservas de sus bancos centrales y la propia economía. No hay limitación de cuánta moneda puede ponerse en circulación ya que no están obligadas a seguir un patrón. No es descabellado pensar que se plantee una solución al problema que supone el dolar, una divisa que todos los países del mundo se ven forzados a tener en reserva pero cuya "impresora" está en manos de Estados Unidos (actualmente con dos guerras y una crisis inmobiliaria y otra financiera en curso).

3. Regulación global de las entidades financieras. Este es un punto complejo ya que cada país o bloque tiene su propia normativa pero hay una cosa que está clara, si tal y como sugiere George Soros se hubiera prohibido el mercado OTC (over the counter) y obligado a todos los actores del sector financiero (bancos, aseguradoras, fondos hedge, etc.) a operar a través de mercados regulados en los que se depositaran garantías y se llevara un control de las posiciones y de la exposición de cada participante no estaríamos en esta situación. Parece que nos adentramos en una era en la que la ultra-regulación eliminará cualquier opción a la innovación financiera pero en realidad el problema no ha sido la innovación, ha sido operar con dinero que no se tenía. Espero que alguien tenga en cuenta a Soros.

Conclusión

Cuando menos podemos decir que nos han tocado vivir tiempos interesantes. La reunión, de celebrarse y cerrarse con éxito, determinaría los bloques geo-políticos y financieros de las próximas décadas. Creo poco probable que se consiguieran acuerdos en todos los aspectos pero el que creo que tendría más puntos de conseguirlo sería el de obligar a operar en mercado regulado.

Y un último apunte, con la que ha caído, y lo que parece que se nos viene encima, es muy difícil que empresas privadas y particulares nos lancemos a hacer inversiones en bienes duraderos ni los bancos a dejarnos el dinero. Por tanto no quedará más remedio que los estados asuman dicha posición inversora. Antiguamente, y si sólo le pasaba a un país, bastaba con emitir deuda soberana para captar los capitales pero en esta situación puede haber una cierta "aglomeración" en las emisiones de deuda por lo que da miedo que asistamos a devaluaciones encubiertas de las divisas mediante generación espontánea del dinero para comprar la deuda que ha quedado desierta.

Comentario final

Conforme escribo esto el mercado americano ha cerrado con una bajada importantísima que sitúa a los tres principales índices de ese mercado a tiro de piedra de los mínimos del viernes pasado: Dow Jones Industrials -733 puntos (-7,87%, y segunda bajada de más de 700 puntos en sólo 4 sesiones!!!), S&P500 -90,17 puntos (-9,03% !!!, el índice de las 500 empresas norteamericanas de mayor capitalización y corazón del mercado financiero internacional ) y Nasdaq -150,68 puntos (-8,47%, el índice de las empresas tecnológicas). Europa ha cerrado la jornada con caídas pero mucho menores y que se han interpretado como una corrección del 50% de la subida del lunes y martes y dentro de la "normalidad técnica".

Pero olvidémonos, esto no es un mercado "normal" y mañana Europa emulará el movimiento del mercado norteamericano. Hay muchos nervios (pánico en algunos casos) y mucha intervención estatal que no siempre proporciona la suficiente confianza. Sugiero no caer en la trampa de intentar cazar el suelo ni entrar en acciones porque "están baratísimas", un mercado bajista y rabioso como este puede llevar a las acciones a valoraciones consideradas absurdas para los estándares normales.

La decisión no ha gustado

noreply@blogger.com (Antonio Borrás) — Mon, 29 Sep 2008 21:57:00 +0000

Es evidente que al mercado financiero no le ha sentado bien que el TARP haya sido rechazado. Personalmente contaba con que se aprobaría dada la necesidad de tranquilizar los nervios y cumplir con la expectativa creada, los mercados financieros son un tanto caprichosos y no les gusta que les nieguen el caramelo prometido.

José Luis Cárpatos es un reputado analista que, entre otras actividades, publica un web con opiniones sobre el mercado. Tan sólo conocerse la noticia ha escrito lo siguiente: "Sorpresa monumental la no aprobación del plan. Esto pone al mercado al borde del precipicio. O nos vamos directos a un crash muy grave, o se produce el típico rebote absurdo a la contra que provoca una masacre de cortos. No obstante a partir de ahora todo cambia. las quiebras de bancos van a venir en cadena y el riesgo de colapso total del mercado de crédito y un crash sistémico y por supuesto de las bolsas es enorme. El bono a 30 años sube nada menos que 4 figuras, hacía mucho que no se veía algo así, y el Dow Jones ha tocado el peor día en intradía en puntos de su historia. Es muy desaconsejable mantener posiciones en bolsa, incluso si ahora hubiera un rebote del 10% como el otro día, habría que seguir diciendo lo mismo. Las próximas semanas y meses pueden ser un calvario".

Puede sonar exagerado pero es el sentimiento de muchos analistas y gestores de fondos de inversión cuyo trabajo es tomar decisiones de compra y venta de activos.

Qué hacer en próximos días y semanas dependerá de cada uno. Habitualmente no es recomendable deshacer posiciones de bolsa justo después de un movimiento tan fuerte como el que se ha vivido hoy ya que suelen haber medidas regulatorias para restaurar la confianza o incluso el simple hecho de la sobreventa de muchos activos atrae a los compradores. Para aquellos que quieran vender su cartera de renta variable pese a un posible rebote es importante tener presente que la operativa con fondos de inversión es lenta por lo que la medida de protección más rápida es cubrir la cartera. Para ello existen diversas maneras de hacerlo pero la más sencilla es mediante ETFs inversos.

Respecto a las posiciones en liquidez puede haber miedo a la solvencia de la entidad donde están depositadas. En España los primeros 20.000 EUR están garantizados por el estado, el resto no. Para aquellos que no confíen en su entidad financiera la solución es tener cuentas en diferentes entidades con un máximo de ese importe o tener el dinero en activos que no cuenten como parte del balance de la entidad como deuda del estado (letras del tesoro) o fondos de inversión (los fondtesoros invierten prácticamente el 100% en deuda del estado). En ningún caso recomiendo sacar el dinero y ponerlo bajo el colchón, es un riesgo demasiado elevado.